Miten asiat ovat kehittyneet edellisestä päivityksestä?
”Q2 2024 on toivottavasti Nesteen heikoin kvartaali pitkään aikaan.”
Näin kirjoitin kolmisen kuukautta sitten. Q2/24 sai kuitenkin hyvän kilpailijan heikoimmasta neljänneksestä heti seuraavalla neljänneksellä. Liikevaihtoa tehtiin miljardi enemmän, mutta käyttökatetta 600m vähemmän. Uusiutuvien marginaali tippui vielä yli 10 % lisää ennestään surkeilta tasoilta.
Tässä ote edellisestä päivityksestäni. Neste-sijoitustani kuvaa hyvin tämä joka kvartaalilla toistuva pettymysten sarja, joka aina onnistuu yllättämään vielä surkeammalla jatkolla. Kirjoitan nyt ajatukseni Nesteestä, mutta kuten huomaatte, ei näille ajatuksille kannata hirveästi antaa painoarvoa. Olen ollut pahasti väärässä, eikä mikään viittaa siihen, että olisin jatkossakaan oikeassa. Oma toivoni Nesteen touhun kääntymisestä on jo sammunut. Kyllä se varmaan joskus kääntyy, mutta en enää edes yritä arvata koska ja mille tasolle.
Olen nyt kolme neljännestä putkeen kutsunut uusiutuvien marginaalia surkeaksi. Aina seuraavalla kvartaalilla on viety matto uudestaan alta. Luulen edelleen, että kestävä taso on kyllä nykyistä ylempänä, mutta kuinka paljon? En usko yhtiön johdollakaan olevan tästä kovin hyvää arvausta.
Tämänkin kappaleen edellisestä päivityksestäni voi käyttää, kunhan vaihtaa kolme -> neljä.
Kun markkinoille saatiin lisää kapasiteettia ja samaan aikaan kysyntä laski, saimme huomata Nesteen käyttäytyvän aika lailla juuri kuten hyödykettä myyvä yhtiö käyttäytyy. Yliarvioin Nesteen kilpailuedun. Yhtiön tulos on markkinavoimien käsissä enemmän kuin sen omissa. Vaikka yhtiö olisi parhaasta päästä kyseisen hyödykkeen tuottajia, tuottaa se silti hyödykettä, eikä lopputulemaa voi saada markkinoiden käsistä omiin käsiin. Voi vain olla suhteellisesti parhaasta päästä ja toivoa, että se riittää.
Samoin tämän voi uusiokäyttää. Neste raportoi raaka-aineistaan waste & residue -osan. Minäkin raportoin varsin korkean waste & residue -luvun tämän artikkelin raaka-aineen osalta. Ja tuotan samalla tässä vähän lisääkin waste & residueta. Olkaapa hyvä!
Joku fiksumpi sijoittaja saattaisi myydä rivin siinä kohdassa, kun kirjoittaa julkisesti, että oli väärässä ja koko sijoitusteesi on muuttunut erilaiseksi. Nesteen kilpailuedut ovat olemattomat tai merkittävästi pienemmät, kuin alun perin ajattelin. Lisäksi sen kohtalo on markkinoiden ja poliitikkojen käsissä enemmän, kuin yhtiön omissa. Mutta minä pidin 2/3 osakkeistani kaikesta huolimatta.
Nesteen velkaantuneisuuskin alkaa olemaan sellaisella tasolla, että huhut annista ovat jo lähteneet kiertelemään Lontoossa. Yhtiö päätti tästä huolimatta maksaa osinkoa, vaikkakin selvästi odotettua vähemmän. Katsotaan korjaako markkina ennen antia. Malisella on epäkiitollinen työ edessään, ja parhaiten hän käyttänee aikansa miettimällä mihin suuntaan rukousmatto pitäisi kohdistaa.
Ajatuksia raportista
Toimitusjohtaja Heikki Malisen katsauksen pariin.
Uusiutuvien polttoaineiden toimialalle on tullut lukuisia uusia kilpailijoita ja uutta kapasiteettia vuoden 2024 aikana. Alueellisista eroista huolimatta globaali ylikapasiteetti johti uusiutuvien polttoaineiden myyntihintojen laskuun ja jäte- ja tähderaaka-aineiden kasvaneeseen kysyntään. Lisäksi fossiilisen dieselin hinnan lasku heikensi osaltaan Uusiutuvien tuotteiden myyntihintoja. Näin ollen myyntimarginaalit putosivat selvästi edellisvuosien tason alapuolelle. Vuoden vertailukelpoinen myyntimarginaalimme oli 377 (863) dollaria tonnilta ja segmentin vertailukelpoinen käyttökate oli 514 (1 906) miljoonaa euroa.
Kuka muistaa, kuinka sijoittajat minä mukaan lukien pohdiskelimme syitä Nesteen näennäiselle varovaisuudelle uusiutuvien markkinadynamiikasta puhuessaan? Minä muistan hyvin. Yksi johtava arvaus oli se, etteivät he halua hehkuttaa huikeita (jopa yli 1000 USD) marginaalejaan uusiutuvassa lentopetrolissa (SAF), jotta asiakkaansa eivät ymmärrä, miten kannattavaa tämä Nesteelle on ja siten heikennä neuvotteluasemaansa.
Montakohan ajatusvinoumaa tuossakin on ollut käynnissä. Sitä vaan halusi uskoa, että Neste on niin timanttinen sijoitus, kuin alun perin oli ajatellut. Kenties uskottavampi selitys olisi ollut se, että Neste ei ollut kovin toiveikas markkinadynamiikan kehittymisestä ja yritti sitä jopa pääomamarkkinoilla sijoittajilleen viestiä (kapasiteetti vs. kysyntä). Nyt totuus nähdään aika ikävästi numeroissa.
Vuonna 2024 jatkoimme Rotterdamin jalostamon strategista kasvuinvestointia. Haasteellisesta urakoitsijamarkkinasta johtuen jalostamon kaupallisen toiminnan suunniteltu aloitus on kuitenkin viivästynyt vuodesta 2026 vuoteen 2027. Lisäksi investointikustannusten arvioidaan nousevan 1,9 miljardista eurosta 2,5 miljardiin euroon.
Ei käy kateeksi Malista. En tiedä mitä hän on toistaiseksi onnistunut tekemään yhtiössä, mutta hän peri kyllä melkoisen sontaläjän. Katsotaan osaako hän luotsia Nesteen ulos tästä kuopasta. En ole ihan vakuuttunut vieläkään, että hän on oikea henkilö johtamaan kasvuyhtiötä, joka Neste edelleen kai suunnittelee olevansa, mutta toisaalta Nesteessä taidetaan nyt tarvita läskileikkuriakin.
Taloudellisen ja operatiivisen tuloksemme parantamiseksi ei ole olemassa yhtä ainoaa ratkaisua. Sen sijaan meidän on ryhdyttävä toimiin monella rintamalla, ja tämä työ on jo alkanut. Suunnitellut tehostamistoimenpiteet vaikuttavat henkilöstöön ja ovat siten erityisen vaikeita Nesteen työntekijöille, mutta samalla välttämättömiä Nesteen pitkän aikavälin kilpailukyvyn ja menestyksen varmistamiseksi.
Toimitusjohtajakin kuvailee muutosprosessia vaikeaksi ja monisyiseksi. Vaikeissa muutosprosesseissa hyvää on tuskin syytä odottaa vielä ihan lähitulevaisuudessa. 2025 lienee alaskirjattu sekin aika pitkälti.
Olemme päivittäneet taloudelliset tavoitteemme vuosille 2025–2026 vastaamaan toimintaympäristömme ja taloudellisen tuloksemme muutosten vaatimia toimia. Ensinnäkin tavoitteenamme on 350 miljoonan euron käyttökatteen parannus vuoden 2026 loppuun mennessä suorituksen parantamiseen tähtäävästä ohjelmastamme. Tästä 250 miljoonaa euroa on operatiivisia kustannuksia. Toiseksi olemme sitoutuneet säilyttämään investment grade -luottoluokituksen ja pitämään nettovelkaantumisasteen alle 40 prosentissa.
Tämä kappale on kyllä vaikea uskoa todeksi, jos mietitään missä Neste oli vielä pari vuotta sitten. Siis puolustetaan IG-luokitusta ja parannusta käsittämättömän surkealta tasolta haetaan lähinnä kustannusleikkauksilla. Yäk.
Kun katsomme eteenpäin, tarve torjua ilmastonmuutosta on vahvempi kuin koskaan.
Varmaan totta, mutta en ole yhtään vakuuttunut, että maailmalla oikeasti ajatellaan enää näin.
Hallitus on tänään ehdottanut yhtiökokoukselle, että vuodelta 2024 maksetaan osinkoa 0,20 euroa (1,20) osakkeelta.
Huh, ihan kunnon leikkaus sentään. Joku voisi kyseenalaistaa koko osingon, jos samalla mietitään ollaanko kohta enää IG-luokiteltu yhtiö. Pelkäsin valtion vaativan enemmänkin.
Ohjeistus vuodelle 2025
- Uusiutuvien tuotteiden myyntimäärän odotetaan vuonna 2025 olevan korkeammalla tasolla kuin vuonna 2024.
- Öljytuotteiden myyntimäärän odotetaan vuonna 2025 olevan korkeammalla tasolla kuin 2024.
No nyt ei ainakaan liikaa lupailla. Ei sanaakaan marginaalista tai ylipäätään yhtiön käyttökatteen kehityksestä. Uusiutuvien tuotteiden myyntimäärä kasvaa varmaan ihan regulaatiopohjaisestikin viime vuoteen nähden.
Ajatuksia sijoittajapuhelusta
Malinen viittaa useammassa kohdassa tulospuhelun jälkeen pidettävään pääomamarkkinapäivitykseen. Se on aina hyvä, kun on mennyt niin huonosti, että sen selittelyyn ei tulospuhelu riitä. Summaan nyt tässä kohtaa kuitenkin vain tulospuhelun annin ja palaan pääomamarkkinapäivitykseen, jos ehdin ja jos siellä on jotain minkä koen jäävän nyt sanomatta.
Malinen kertoo useita asioita, jotka Neste tekee hyvin. Sen takia on vähän kurja todeta, että se ei valitettavasti näy numeroissa. Tai ehkä se tavallaan näkyy. Toimialalla menee vielä huonommin keskimäärin. Ylikapasiteettia kuitenkin on runsaasti eikä sen sulattelu tällaisella kysynnän kasvuvauhdilla käy ihan nopeasti. Positiivinen asia lienee se, että kovin montaa investointisuunnitelmaa uusiutuvien puolelle tuskin tällaisilla madonluvuilla tehdään. Jos kysyntä jatkaa kasvuaan, balanssi löytyy aikanaan. Siihen vaan saatata mennä pidempään kuin yksi vuosi.
Talousjohtaja Anssi Tammilehto aloittaa oman osionsa. Yllä olevasta kuvasta näkee, miten referenssimarginaalit uusiutuvalle dieselille ovat laskeneet. Neste on tyypillisesti tehnyt preemion referenssimarginaaliin nähden, ja siitä onkin hyvä selvennys seuraavalla kalvolla.
Nämä kuulostavat niiltä tutuilta kilpailuedun lähteiltä, joista itsekin olin aikanaan kovin innoissani. Näistä eduista useat eivät vaan kuulosta kovin kestäviltä, ehkä raaka-ainehankintaa lukuun ottamatta (integraatio). Ja jos kapasiteettia tuutataan markkinalle näin paljon kovempaa, kuin kysyntää saadaan aikaiseksi, ei siinä ohuet kilpailuedut juuri auta. Yliarvioin näiden etujen vaikutuksen Nesteen kannattavuuteen, ja toisaalta yliarvioin myös kysynnän kehityksen.
Tässä on kyllä melkoinen liuta vastatuulia selittämässä uusiutuvien surkeaa tulosta. Osa näistä tulee markkinalta vastatuulina, mutta esimerkiksi poskettoman huono käyttöaste on ihan omaa sössintää.
Öljytuotteet on ihan ok tukijalka Nesteelle yli ajan, mutta jalostusmarginaalin laskettua lähemmäs pidemmän aikavälin keskiarvoja ei tämäkään ole sellainen kultakaivos, mitä se pari vuotta oli. Dieselin jalostuskapasiteettia ei ymmärtääkseni vieläkään ole mitenkään valtavasti globaalisti kasvatettu, joten paremmassa taloustilanteessa täältä voidaan saada taas ihan hyvää kassavirtaa.
Malinen veti vielä yhteen ohjeistuksen ja valmistuneen täyden potentiaalin analyysin johtopäätökset, mutta ne pääosin käytiin jo yllä läpi. Kustannusleikkuri tulee käymään kohtalaisen rajuna ja toivotaan, että markkinalta tai regulaatiosta tulee riittävästi vetoapua taistelussa ylikapasiteettia vastaan.
Q&A
Kysymys ohjeistuksesta puuttuvasta uusiutuvien marginaalista.
HM: We are going to guide on things which we control. And so when you look at sales margins, there are many things which are sort of beyond our control.
Gulp.
Euroopassa on tänä vuonna mandaatti, joka pakottaa lentoyhtiöt käyttämään 2 % uusiutuvaa SAFia. Tämä voidaan kuitenkin käyttää missä tahansa kohtaa vuotta, eli jos lentoyhtiöt haluavat hieman haistella miten tämä markkina lähtee kehittymään, voi kysyntä mandaateistakin tapahtua loppuvuosipainotteisesti.
Kysymys mandaattien kasvusta Euroopassa.
AT:German mandates are one source of growth in the EU markets, also Italy being one of them. Also in Sweden and Finland the mandates are increasing versus ’24.
Kysyntä voisi kasvaa myös uusiutuvan dieselin puolella EU:ssa mandaatteihin pohjautuen. 2026 taitaa kuitenkin tulla todennäköisemmin isompia kasvulukuja vastaan.
Kysymys marginaaliin liittyen – referenssimarginaalit parantuivat H2 vs. H1, mutta Nesteen marginaalit heikkenivät.
AT: Operational topics (ongelmat Singaporen ja Rotterdamin tuotantolinjoilla) are exactly the reason. Of course a lot of moving parts.
Eli kun markkina parani loppuvuotta kohde, Neste onnistui sössimään sen. No tämä menee tietysti osittain myös epäonnen piikkiin.
Sellainen huomio, että Malinen passaa kysymykset häirtsevän usein Tammilehdolle, joka kyllä vastasi niihin kiitettävästi. Luulen, että muutkin sijoittajat kuulisivat asiat mielellään myös pääjehun suusta.
Ostin tammiralliin Nestettä hieman lisää, mutta onnistuin keventelemään positiostani 1/3 vajaassa 13 eurossa. Olen kuitenkin edelleen Nesteessä, mutta positio on kuihtunut 3,5 % kokoiseksi. En ole nyt myymässä enkä ostamassa. Koitan löytää paremman paikan myydä, mutta seuraan toki tilanteen kehittymistä ja saatan muuttaa mieleni kumpaan suuntaan tahansa. Neste on toistaiseksi sijoitusuran kallein virhe.
