Vuoden 2021 jälkiviisastelut

“Good time teach only bad lessons: that investing is easy, that you know its secrets, and that you needn’t worry about risk. The most valuable lessons are learned in tough times.” – Howard Marks.

SIsältö:

1. Viimeinen jälkiviisastelu

2. Mennen vuoden kokonaistuotto +45.0%

3. Ajatuksia vuodelle 2022

4. Uusi sijoitusallokaatio - USA:n kannabisyhtiöt

1. Viimeinen jälkiviisastelu

Arvoisa lukija, alkuun ilmoitusluontoinen asia: Luet näillä näkymin viimeistä Nomadien kvartaalien jälkiviisastelua, ainakin nykyisessä muodossaan. Olemme tulleet siihen johtopäätelmään, että tasaisin väliajoin tehtävä isompi tekemistemme ja ajatusten purkaus, on pikemminkin rasite kuin se työkalu, joksi se oli alunperin tarkoitettu.

Kirjoitimme yhtiömme historian ensimmäisessä blogitekstissä näin:

”Uskomme, että kirjoittaminen on ollut sijoittajalegendoilla yksi syy, miksi he ovat myös hyviä sijoittajia. Kirjoittaminen selventää ajatuksia. Periaatteiden ja arvojen kirjoittaminen vahvistaa niissä pysymistä. Kirjoittamalla selventää toimintamallejaan asiakkailleen niin, että he pysyvät mukana myös hankalimpina aikoina. Kirjoittaminen luo myös jäljen, jonka perusteella itseään voi myöhemmin arvioida ja sitä kautta kehittyä. Muisti temppuilee asiat omalle egolle myönteisiksi — kirjoitettu sana on armottoman puolueeton.”

Uskomme tähän edelleen, mutta haluamme vapauttaa itsemme ”pakollisen” kvartaalikatsauksen kahleista. Aiomme jatkossakin kirjoittaa pääasiassa sisäisesti oman sijoitusprosessimme tueksi, mutta tarkoituksena on myös aika ajoin julkaista sellaiseksi parhaiten sopivia tekstejä.

Julkilausutut näkemykset voivat vaikeuttaa sijoittajalle sitä tärkeintä eli kykyä muuttaa oman näkemyksensä, jos se osoittautuu vääräksi. Vaikka koskaan se ei varsinaisesti meille mikään ongelma ole ollut, saattavat jotkut lukijat erehtyä luulemaan, että mainitsemamme sijoitusideat olisivat jotenkin kiveen hakattuja. Tosiasiassa saatamme muuttaa mieltämme jo seuraavassa hetkessä, jos toteamme niiden osoittautuneen vääriksi.

Ja vääriksi ne osoittautuvatkin sijoittajista parhaimmillakin puolet ajasta. Esimerkiksi George Soroksen on sanottu olleen oikeassa vain 30% ajasta. Silti hän on yksi kaikkien aikojen legendoista!

Loppuviimeinen ylimääräinen ”pakkopullan” aiheuttama stressi syö kuitenkin kapasiteettia tehdä sitä itse tärkeintä, eli oman sijoitusprosessin toteuttamista. Haemme siihen tällä ratkaisulla muutosta.

Tarkoituksenamme on oppia jälleen nauttimaan kirjoittamisesta. Lopputuloksena toivon mukaan on myös parempia kirjoituksia – sellaisia, joita paradoksaalisesti olisi jatkossa jopa useammin julkaistavaksi.

****

2. Menneen vuoden kokonaistuotto +45.0%

Nomadien vuoden 2021 kokonaistuotoksi muodostui tyydyttävät +45.0%. USA:ssa mentiin jälleen kovaa (kokonaistuotto S&P500 +31%). Koko maailma, Pohjoismaat ja Eurooppa olivat suhteellisesti heikompia (MSCI World +23.4%, HEX25 +24.9%, STOXX600 +25.2%). Suojaamattomalle euromääräiselle sijoittajalle taalan vahvistumisesta tuli myös hyvää. Euroissa S&P500 tuotti osinkoineen melkein +42%.

Seuraavat kolme tapausta olivat suhteellisen merkittävissä kokoluokissa salkussamme, mutta Q3-pyttymyksien myötä pienensimme niitä huomattavasti. Kurssien laskettua sen jälkeen varsin merkittävästi, olemme jälleen lähteneet lisäämään niitä. Kaikissa tarinat ovat elossa, jokseenkin hieman muuttuneita. Olemme valmiita hyppäämään isommin niihin takaisin, jos siltä näyttää.

Tourn: Olemme omistaneet Tournia ~30 kruunusta. Ennen Q3-tulosta oli se kivunnut ~65 kruunuun. Nyt kurssi on ~40, jolla yhtiö arvostetaan noin 40m euroon. Tämä pieni kasvuyhtiö on onnistuneesti saanut kaupallistettua Youtube-alustansa Nagaton, jonka avulla vaikuttajat ja sisällöntuottajat voivat ulkoistaa toimistaan tylsän ”bisnespuolen”, kuten mainonnan, laadun tarkkailun, yleisön kehittämisen tai tekijänoikeuksien puolustamisen, ja keskittyä olennaiseen eli itse sisällön tuottamiseen.

Nagato on Youtuben lisenssipartneri ja saa osuuden Youtube-kanavan mainosmyynnistä. Sillä alkaa on hyvä vakiintuva asema ja asiakaskunta ja se on pystynyt osoittamaan vahvaa kasvua tuotteen alkuvaiheessa, mikä on rohkaisevaa. Toisaalta pieniä notkahduksia tulee aina kasvun kulmakertoimeen, joka sai meidät pienentämään. Edelleen pidämme yhtiöstä ja heidän näkymistään (sisällöntuotantomarkkinan kasvu + hinnoittelun potentiaali).

Smart Wires: Tämä on myös ”startup”-osastoamme ja olemme kirjoittaneet Smart Wiresista aiemminkin. Yhtiö on kasvun kynnyksellä, mutta projektit antavat odottaa. Jos maailma halutaan pelastaa ilmaston lämpiämiseltä, tulisi laajemminkin investointiaaltojen alkaa pikkuhiljaa vyörymään. Niistä Smart Wiresin toivoisi saavansa osansa. Odottavan aika on pitkä. Tuote ja tiimi vaikuttavat hyviltä. Joskus uusien tuotteiden myyminen vain vie aikansa. Osake on laskenut SEK35 à 22 ja olemme jälleen kasvattanut positiota.

Catena Media: Kumppanuusmarkinointia nettikasinoille ja vedonlyöntisivustoille (iGaming) toimittava Catena Media on yksi aktiivisen kaupan käynnin osakkeistamme. Aloimme ostaa sitä syksyllä ~46 SEK sisäpiiriostosten vanavedessä. Osake kipusi 70+, kenties hieman liian innokkaasti. Q3-tulos oli kutakuinkin tiedossa, silti osaketta myytiin. Syy oli lokakuun ennustettu myynti, mutta niissä ei vielä näy Q4 lopussa ja Q1 alussa avautuvat uudet USA:n osavaltiot.

Catena Median myynnistä 40%+ tulee Pohjois-Amerikassa, jossa vedonlyöntimarkkinat ovat avautumassa tuoden kilpailua operaattoreiden välille, joka taasen on hyvä Catena Medialle. Odotamme potentiaalisten iGaming-pelaajien määrän kasvavan jopa 50% nyt Q1:llä Kanadan Ontarion ja USA:n New Yorkin avautuessa. Samaan aikaan toisaalta omikron on vähentänyt urheilutapahtumia, joka on huomioitava. H1-tuloksessa pitäisi kuitenkin näkyä hyvää, jota kurssi ei mielestämme heijastele. Olemmekin jälleen alkaneet kasvattamaan omistusta.

****

3. Ajatuksia vuodelle 2022

Markets are constantly in a state of uncertainty and flux, and money is made by discounting the obvious and betting on the unexpected. – George Soros

Uuden vuoden alku jatkaa siitä mihin edellisvuosi päätettiin. Konsensus on levällään ja volatiliteettia piisaa markkinoilla. Teemamme vuoteen tultaessa: pääomien puolustaminen ja paikoittaiset hyökkäykset. Nyt ei kuitenkaan ole suurempien sankaritekojen aika. Toisaalta moni muukin ajattelee samoin. Ja siinä piilee mahdollisuus.

Tämän hetkisiä narratiiveja:

• Inflaatio on kaikkien huulilla; helpottaako keväällä?

• Samaan aikaan talouden syklinen kasvu osoittaa orastavia hidastumisen merkkejä.

• Ja tähän saumaan Fed ja muut keskuspankit ovat lähdössä koronnostoihin; vältytäänkö rahapoliittiselta virheeltä?

• Korona on mahdollisesti poistumassa omikronin myötä sijoittajien mielistä – vai onko?

• Välikausivaalit Amerikan Yhdysvalloissa marraskuussa; inflaatio hermostuttaa poliitikkoja.

• Kiinan talous köhii; seuraavaksi stimulusta? Etenkin sikäläiset internetosakkeet houkuttelevat.

• Taistelu ilmastonlämpiämistä vastaan pitäisi saada kunnolla käyntiin; mikä on vaikutus raaka-aineisiin?

• Levottomuuksia on jo nähty Kazakhstanissa; entä geopolitiikan kuumat perunat Venäjä ja Kiina?

• Sentimentti ja positiointi; konsensus levällään, mutta korjaustakin on jo tehty.

Vuosikaudet keskuspankkiirit turhaan yrittivät saada inflaatiota aikaiseksi. Tarvittiin korona sotkemaan toimitusketjut ja samalla poliitikot löysivät rahapuun. Inflaatio on kaikkien huulilla ja se on juurisyy kaikkia eniten huolestuttavaan pelkoon: keskuspankit uhkaavat lopettaa yli vuosikymmenen kestäneet mielettömän aistikkaat juhlat!

Olemme olleet inflaatiojunassa jo pidempään ja kirjoittaneet inflaatiosta itsemme pyörryksiin jo aikaisemmin (lisää pohdiskelua inflaatiosta täältä). Se on nyt saatu. Mitä seuraavaksi?

Tiivistäen nykytilanne: Vielä kesällä Fed toisteli inflaation väliaikaisuutta ja oli valmis muutenkin katsomaan korkeampaa inflaatiota pidempään sormien läpi. Koronnostoihin ei aiottu vielä 2022. Puoli vuotta myöhemmin ja ääni kellossa on muuttunut. Koronnostoja on suunnitteilla kolme.

Source: GS

Tunnelma on kahtiajakoinen. Yhtäältä on pelkoa ja kasvuosastolla kipuillaan. Toisaalta osakkeet ovat ylipainossa ja arvosijoittajat ovat nyt suorastaan riehaantuneet. Reflaatio- ja inflaatiotreidi on saanut sijoittajat korviaan myöden täyteen syklisiä, perinteisiä arvosektoreita kuten pankkeja sekä teollisuus-, raaka-aine- ja energiayhtiötä. Niiden ostojen seurauksena osakepainot keskimäärin on hilattu viimeisen kuukaudenkin aikana entistä isompaan ylipainoon.

Myyntilaariin ovat joutaneet korkoherkät teknologiayhtiöt, joita on myyty jo melkein vuoden päivät, ja jotka ovat sijoittajilla alimmassa painossa sitten finanssikriisin pohjien. Tämä ei juurikaan koske suurimpia ja kauneimpia eli ”fangejä”. Ne ovat toimineet piilopaikkoina.

Source: BofA

Kenen pokka pitää: Fedin vai markkinoiden?

Isompaa korjausta ei olla nähty toviin, joten sellainen voi hyvinkin olla käsillä. Terveessäkin markkinassa on tavallista nähdä 10% laskuja. Ultralöysän rahapolitiikan kauden loppuminen olisi sille varsin symbolinen aikaleima.

On kuitenkin muistettava markkinoille ominainen refleksisyys: jos markkinat romahtaisivat, saattaisi myös Fed tulla toisiin aatoksiin ja höllentää viestiään rahapolitiikasta. Powellilla on varmastikin tuoreessa muistissaan, mitä syksyllä 2018 kävi, kun osakkeet panikoivat alas 20% Kiinan kasvuhuolien ja Fedin haukkamaisen viestinnän seurauksena.

Tuolloin Powell oli juuri aloittanut Fedin puikoissa ja joutui pakittamaan haukkamaisesta rehvastelustaan. Hän muistanee sen kuin eilisen ja tuskin on valmis ajamaan taloutta taantumaan. Se ei myöskään tuskin kävisi välikausivaaleihin valmistautuville heikoista kannattavuuslukemista kärsiville demokraateille.

Analogia teknokuplaan ei perusteltu

Vaikka arvostukset ovat koholla, ovat ne pitkälti fangien ja kumppanien ansiosta. S&P500-indeksistä suurimmat kymmenen yhtiötä ovat 30% markkina-arvosta ja niiden arvostukset ovat kieltämättä korkeat. Niitä ei kuitenkaan voi verrata teknokuplaan tilanteeseen. Esimerkiksi fangien kasvu, kassavirta ja taseprofiili eivät ole samalta planeetalta kuin, missä teknokuplassa oltiin. Niiden arvostukset ovat pitkälti hyvin ansaittuja. Etenkin huomioiden korkotason, joka teknokuplassa oli 4%.

Top 10 -yhtiöiden tuloskontribuutio on kuitenkin laskussa, kuten kuvasta nähdään. Lisäksi ne ovat varsin yliomistettuja, joten juuri tällä hetkellä niiden suhteellinen houkuttelevuus meille ei ole ihanteellisin. Jos käy kuin tarinan sodassa, että kenraalit ammutaan viimeisinä, niin näiden isojen biljoonayhtiöiden kaatuminen toisi indekseihin painetta.

Sen sijaan loput 90% osakkeista eivät kuitenkaan ole erityisen tyyriitä. PE alle 20x ei kuulosta älyttömältä, edelleen huomioiden korkotason. Ei se varsinaisen halpakaan kuitenkaan ole.

Source: Bloomberg

Esimerkiksi monet koronasta hyötyneet yhtiöt, joiden osakkeet kävivät kuussa, kiersivät sen kuin Apollo 8 konsanaan, ja jatkoivat samoilla vauhdeilla takaisin maanpinnalle. Osa yhtiöistä ei varmastikaan ansainnut niiltä hetkellisesti odotettuja kasvulukuja. Osan liiketoimintamallit saattavat olla vaillinaiset. Osa saattoi olla suoranaisia huijauksia.

Osalla taas voi olla hyvä tuote ja selvät kasvunäkymät koronakrapulasta selvittyään. Niiden arvostus juoksi vain aikaansa edelle ja on nyt korjannut muiden mukana alas. Romukasasta saattaa tehdä löytöjä.

Sijoittajien myytyä kasvua rankalla kädellä olemme innostuneet uudelleen monistakin kasvuosakkeista. Tiedostamme riskin, että olemme hönöjä, jotka ostavat ensimmäisen vähänkään isomman dipin ja jäämme seuraavassa käänteessä jyrän alle. Olemme kuitenkin lähteneet kevyesti ostoksille. Näistä voinemme kirjoittaa toisessa katsauksessa myöhemmin lisää.

Jos keväällä inflaatiotarina osoittautuu liialliseksi, tai jos talouskasvussa tapahtuu köhimistä, voivat strukturaalista kasvua osoittavien yhtiöiden osakkeet nousta jälleen suhteellisen houkutteleviksi. Etenkin kun niiden arvostukset ovat korjanneet ja monet isoista sijoittajista jo myyneet osakkeensa.

Alat, jotka erityisesti ovat nousseet kiinnostuksemme kohteiksi ovat uusiutuva energia, internet, software ja medtech. Ohessa esimerkki SaaS- ja internet-yhtiöiden arvostuksien kehityksestä.

Source: @hkeskiva

Silmäillen kuvaajaa huomataan, että vasta 4% tai jopa 6% korkotason jälkeen alkaa muodostumaan selvä paine kertoimiin. Sen alla PE:t (kolmen vuoden keskimääräisellä tuloksella) ovat pyörineet 20-30x maastossa.

Ei siis ole kirkossa kuulutettu, että osakkeet romahtaisivat välittömästi, kun korot hieman nousisivat. Etenkin kun kriittistä on reaalikorko. USA:n inflaatio ollessa 7% ja kymppivuotisen ollessa <2%, ollaan vielä kaukana positiivisista reaalikoroista. Kuten yksi legendoista David Tepper sanoi vuonna 2018, ”herätä minut, kun korot ovat 4%.”

Rahapolitiikan ja syklisen kasvun ollessa siinä pisteessä kuin ne ovat, on vaikea olla superinnoissaan osakkeista. Se ei kuitenkaan tarkoita sitä, että pohjan pitäisi lähteä alta. Korjauksen tapahtuessa olisimme enemmän innoissaan osakkeiden potentiaalista, etenkin yllä jo mainittujen.

Osakevalintojen, suojauksen ja lyhytaikaisen treidauksen merkitys korostuvat

Koronan jälkeinen markkina on auttanut paljon ja saanut monet näyttämään suorastaan neroilta. Markkinoiden mahdollisesti halutessa korjausmoodiin on odotettavissa, ettei vastaavaa höveliäisyyttä olisi enää tarjolla. Se korostaa osakevalintojen ja suojautumisen tärkeyttä. Samoin meille se tarkoittaa, että lyhytaikaisen kaupankäynnin merkitys tuotoissa korostuu.

Olemme pyrkineet koko ajan isompiin ja pidempiaikaisiin sijoituksiin, joten jatkossa saatamme joutua tyytymään pienempään osuuteen pitkistä sijoituksista. Meillä on myös osaava kokopäiväinen treideri yhtiössä vääntämässä lyhyttä kauppaa.

Yritämme kuitenkin pystyä hyödyntämään ne vahvan näkemyksen uudet ideat, joita vuodessa ehkä tulee muutama. Se on osa-alue, jossa meillä on edelleen paljon potentiaalista parannettavaa. Eli silloin, kun olemme oikeassa, niin haluamme saatavan hyödyn olevan mahdollisimman iso, jotta se liikuttaisi kokonaisuutta.

Kuten Stanley Druckenmiller on sanonut:

”Three or four times a year you have conviction, and it is when your conviction is high that you have to bet big.”

Se on meidän tämän vuoden yksi päätavoitteista.

Lopuksi vielä esittelyssä uusi isompi temaattinen sijoitus, joka mahdollisesti täyttää edellä määritellyn potentiaalin...

****

4. Uusi sijoitusallokaatio – USA:n kannabissektori

Pitkässä juoksussa voinee olettaa ainakin jossain määrin, että tiede ja järki lopulta voittavat. Se pätee mitä enemmissä määrin sääntelyihin huumausaineista.

Psykedeelien on havaittu olevan tehokkaita hoitomuotoja mielenterveysongelmien ja riippuvuuksien hoidossa jo sata vuotta sitten. Ne eivät aiheuta riippuvuutta eikä niihin (oikein käytettynä) voi käytännössä menehtyä.

Kannabis taasen mietona huumausaineena on kokonaishaittoina arvioituna turvallisempi päihdyttäjä kuin esimerkiksi alkoholi. Sillä on myös havaittu olevan hyötyjä sairaanhoidollisissa terapioissa.

Siinä missä psykedeelien potentiaali on vasta kristalisoitumassa siihen viime vuosina uudelleen käynnistyneiden viranomaistakaisten tutkimusten myötä, on kannabiksen viihdekäyttö ollut laillista jo 20+ USA:n osavaltiossa sekä Kanadassa. Myös lääkekäytön laillistaminen on yleistymässä.

Euroopassa myönteisten yleisen mielipiteen pyörä on pyörähtänyt Portugalin dekriminalisoitua huumausaineiden käytön, Saksan pohtiessa kannabiksen laillistamista ja Maltan jo niin tehtyä.

USA:ssa useammassa osavaltiossa toimivien kannabisyhtiöiden (”multistate operator, MSO”) kasvu on ollut erittäin vahvaa viimeisinä vuosina osavaltioiden laillistamistredin myötä. Lisäbuustin toi korona.

Tänä vuonna tuon koronabuustin vertailulukujen ja alueellisesti kiristyneen kilpailutilanteen myötä koko sektori on ottanut happea. Konsensuksen ennusteet Q4’21 ja FY’22 saattavat olla vielä hivenen liian korkealla, mutta kurssilaskun myötä sitä on myös diskontattu sisään.

USA:n kannabismarkkina on kooltaan noin 100 miljardia dollaria, josta ~15 miljardia tulee laillisesta myynnistä aikuisten viihdekäyttöön. Lääkepuolen myynti on lähes yhtä suuri kuin viihdekäyttö, mutta suurin kasvupotentiaali tulee viihdekäytön yleistyessä. Arviot vaihtelevat, mutta markkinan koon on arvioitu olevan reilusti yli 40 miljardia vuonna 2025.

Aloitimme ostot loppuvuodesta 2021. Ajatuksenamme on, että koostamme hajautetun salkun siten, että puolet aiotusta kokonaispositioista jakautuu edellä mainittuihin tier-1 yhtiöihin. Toinen puolisko on allokoitu”MSOS” -ETF:ään, josta itsessään noin puolet on samoja tier-1 yhtiöitä ja puolet pienempiä ja spekulatiivisempia tier-2 ja tier-3 yhtiöitä. Osa niistä voi osoittautua tyhjiksi arvoiksi, mutta osalla voi olla isompi vipu myös ylöspäin, jos/kun regulaatio muuttuu.

Tällä kokonaisuudella sijoituksemme jakautuu siis 2/3 parhaimpiin ja 1/3 spekulatiivisempiin yhtiöihin. Uskomme myös, että parhaimmat yhtiöt paljastavat itsensä lopulta, kun seuraamme yhtiöitä ja pääsemme lisäämään yksittäisiin yhtiöihin. Tällä hetkellä olemme allokoineet puolet aiotusta kokonaispanoksesta. Toinen puolisko on tarkoitus sijoittaa jahka kurssit alkavat vahvistamaan teesiä.

****

Disclaimer:

Kolumnit sisältävät mielipiteitä ja mahdollisesti tietoa omista sijoituksistamme, jotka voivat vaihdella päivästä toiseen. Mitään, mitä kirjoitamme ei tule ottaa sijoitussuosituksena. Kuten teksteissämme painotamme, päätökset kannattaa aina tehdä itse. Lukija vastaa itse voitoistaan ja tappioistaan.