Jos osakesalkkusi pursuaa eri arvopapereita, ei välttämättä tarvitse huolestua. Se voi olla hyvä juttu.
Tyypillisesti lukuisat peukalosäännöt neuvovat sijoittajaa omistamaan kymmenestä kolmeenkymmeneen osaketta. Tätä suurempi määrä ei enää tuo hajautushyötyjä ja yksittäisiä yhtiöitä on liian aikaaviepää seurata, kuuluvat yleisimmät perustelut.
Lähestulkoon kaikki maailman parhaimmiksi julistetut sijoittajat, ehkäpä Peter Lynchiä lukuunottamatta, puhuvat niin sanotun keskitetyn salkun puolesta. Kun valitsee salkkuun pienen määrän voittajia ja myy virheeksi osoittautuneet valinnat nopeasti pois, tuotot ovat satumaisia. Se on helppoa, kun osaa.
Se kuuluisa graafi, jonka olet nähnyt sijoituskirjojen sivuilla ja löydät ensimmäisenä Googlen hakutuloksista hajauttamisen laajuutta käsittelevistä artikkeleista, ei kuitenkaan tarjoa sijoittajalle parasta lopputulosta.
Saarnamiesten optimistiset oletukset
Voittajaosakkeita käsittelevän 100 Baggers kirjan kirjoittanut Chris Mayer pohti hiljattain blogissaan kysymystä, montako osaketta kunkin tulisi omistaa. Mayer puolestaan siteeraa kysymystä vuonna 1969 tutkinutta Frank Blockia värittäen kirjoitusta omakohtaisilla esimerkeillä.
Block esittää taulukon, jonka mukaan 15 osakkeen salkulla on 90 % todennäköisyys voittaa tai yltää markkinatuottoon. 38 osakkeen salkulla todennäköisyys on 98 % ja 86 osakkeella lähes 100 %. Todennäköisyydet perustuvat siihen oletukseen, että sijoittaja valitsee kymmenen osaketta, näistä kolme kehittyy markkinoita paremmin, kuusi markkinoiden mukaisesti ja yksi on häviäjä. Yksi voittaja kumoaa yhden häviäjän tappiot. Melko toiveikasta.
Mayerin mielestä hajauttaminen laajuuden tarve on sitä pienempi mitä pidempi sijoitushorisontti on. Tämän väitteen kuulee usein ja teoriassa näin on helppo todeta, kun oletukset asetetaan kuten Block teki. Tosielämässä ja pitkällä aikavälillä vain pieni osa osakkeista tuo suuren osan keskimääräisestä markkinatuotosta ja suuri osa yhtiöistä ei pysy hengissä pitkällä aikavälillä.
Onnistuakseen keskitetyllä (ja muuttumattomalla) salkulla sijoittajan tulisi siis olla melko varma siitä, että on valinnut salkkuunsa oikeita yhtiöitä ja ostanut osakkeita suurinpiirtein oikeaan hintaan. Henrik Bessembinderin tutkimuksen mukaan vuosien 1926-2019 välillä 83 voittajaosaketta loi saman verran vaurautta kuin toinen 26 000 osakkeen joukko. Puhtaasti tilastollisesti ajateltuna, on siis epätodennäköistä osua näihin voittajaosakkeisiin.
Tarkasteluja voi tehdä lukuisia. Esimerkiksi vuosien 2000-2020 välissä sadasta suurimmasta yhtiöstä puolella kurssikehitys oli negatiivinen. Vuosien 1926-2015 välillä suurin osa amerikkalaisista osakkeista hävisi tuotossa Yhdysvaltain valtion velkapapereille. Tuoreessa Dede Eyesanin tutkimuksessa todetaan, että viimeisen vuosikymmenen aikana vain 446 pörssiyhtiötä maailmanlaajuisesti tuotti yli 1000 %. Näistä yhtiöistä 59 % oli aasialaisia. Samalla ajanjaksolla suurempi osa osakkeita kehittyi indeksiä heikommin kuin paremmin.
Pitkällä aikavälillä myös suuri osa yhtiöistä lakkaa tyystin olemasta. Vuonna 2020 S&P 500 yhtiöiden keski-ikä oli 21 vuotta, ja se on trendinomaisesti lyhentynyt. Suuri osa poistuu pörssistä yritysoston tai fuusion seurauksena. Suuressa määrin ostaja on pörssiyhtiö. Tällaisessa tilanteessa sijoittaja ei enää omista alkuperäistä yritystä, ja on mahdollista, ettei sijoitusteesi enää päde, jolloin osakkeet tulisi myydä.
Jos siis omistaa pitkällä aikavälillä pienen lukumäärän eri osakkeita, tulee olla hyvin varma siitä, että salkussa on kasa voittajia. Mitä pidempi sijoitushorisontti on, sitä laadukkaampi yhtiön liiketoiminnan tulee olla.
Hajautuksen perussääntö on tarkoitettu ammattilaisille
Parinkymmenen osakkeen salkun riittävyyttä perustellaan usein sillä, että määrä riittää markkinoiden keskimääräisen volatiliteetin saavuttamiseen. Osakesäästäjälle volatiliteetti ei oikeastaan ole riski vaan pikemminkin mahdollisuus. Jos osakkeiden hinnat laskevat, osakesäästäjä voi ostaa enemmän osakkeita esimerkiksi eläkepäivien turvaksi.
Osakesäästäjälle riski on ennemminkin pääoman pysyvä menettäminen eli esimerkiksi yhtiön konkurssi tai sen taloudellisen suorituskyvyn heikkeneminen pysyvästi. Kun hajauttamisen laajuutta tai suppeutta perustellaan lähes poikkeuksetta alla olevalla kuviolla, jonka riskin määritelmänä on volatiliteetti, voi helposti ajautua ajatusvirheeseen.
Salkun volatiliteetti eli arvonvaihtelu on pitkälti markkinoiden mukaista, kun salkussa on 20-30 osaketta. Sen sijaan eri laajuudessa hajautettujen salkkujen tuotot voivat poiketa merkittävästi. Yin Chen ja Roni Israelov tarkastelevat tuoreessa artikkelissa eri laajuudessa hajautettujen salkkujen tuottoja 25 vuoden ajanjaksolla ja havaitsivat, että puhtaasti osakkeiden lukumäärän ja sijoitustuoton näkökulmasta sijoittajan kannattaisi omistaa enemmän kuin 20-30 osaketta.
Laaja hajautus vähentää onnen tai pikemminkin odottamattomien tapahtumien vaikutusta sijoitustuottoihin. Vaikka kahden eri portfolion volatiliteetti olisi siis sama, voi niiden pitkän aikavälin tuotto olla hyvin erilainen. Chenin ja Israelovin mukaan epäonninen 20-30 osakkeen salkku voi suoriutua merkittävästi heikommin kuin laajemmin hajautettu. Pitkällä aikavälillä 20-30 osakkeen salkkuun kohdistuu merkittävästi yhtiöriskiä.
Mainio käytännön esimerkki epäonnisesta 20 osakkeen salkusta on tunnetun Bill Nygrenin Oakmark Funds rahastoyhtiön Oakmark Select rahasto, joka sisältää vain parhaat ideat noin 50 osakkeen Oakmark rahastosta. Blogikirjoituksessaan Nygren kertoo rahaston tuottaneen koko toiminta-aikanaan laajempaa rahastoa paremmin, mutta viimeisen kymmenen vuoden aikana tuotto on ollut selkeästi heikompi. Nygrenin mukaan tuottoa ei niinkään painanut realisoituneet yhtiöriskit, vaan eniten se, että edullisemmin arvostetut ja pienemmät yhtiöt ovat pärjänneet heikommin suhteessa suurempiin ja korkeammin kertoimin arvostettuihin yhtiöihin.
“Emme voi tietää etukäteen mitkä osakkeet tarjoavat korkeita tuottoja ja mitkä matalia. Kuvittele kolikonheitto, joka määrittää kunkin osakkeen tuoton: kruunalla tuotto on 12 % ja klaavalla 2 %. Mutta emme tule näkemään kolikkoa, joten odotettu tuotto on 7 %. Todellisuudessa on 50 % todennäköisyys, että tuotto 12 % tai 2 %. Koska osakkeet ovat volatiileja, on erittäin vaikea tunnistaa kumpaan kategoriaan kukin osake kuuluu. Voimme olla epäonnekkaita ja valita 20-30 osakkeen joukon, jossa tulee paljon klaavoja”, Chen ja Israelov kirjoittavat artikkelissaan.
Chenin ja Israelovin tarkastelussa laajasti hajautettu mutta epäonnekas salkku 18-kertaisti sijoittajan varallisuuden 25 vuoden aikavälillä. Epäonnekas kymmeneen osakkeeseen sijoittanut vain 9-kertaisti varallisuutensa. Ero epäonnekkaan ja onnekkaan salkun tuotossa alkaa kaventua merkittävästi vasta 200-250 osakkeen portfolion kohdalla. Mitä enemmän salkussa on osakkeita, sitä suuremmalla varmuudella se tuottaa keskimääräisesti. Siksi alla oleva kuvio on parempi tapa tarkastella osakkeiden lukumäärää salkussa.
Käytännössä kaikki on monimutkaisempaa
Hajautus on luonnollisesti paljon muutakin kuin arvopapereiden lukumäärä, jolla hallitaan yhtiöriskin vaikutusta salkun arvonkehitykseen. Ajallinen, maantieteellinen ja toimialojen välinen hajauttaminen ovat huomioitavia seikkoja. Osakepoimijan on syytä varmistaa, ettei suuri osa yksittäisistä osakkeista altistu samoille toimiala- ja maariskeille.
Hajautuksen laajuutta voidaan katsoa muistakin näkökulmista. Jos sijoittaja on uransa alkuvaiheessa, keskitetympi salkku on helpompi perustella, koska aika korjaa kuopat. Jos sijoittaja puolestaan lähestyy jo eläkepäiviä, on volatiliteetilla suurempi merkitys ja laaja hajautus suojaa salkkua yksittäisiin osakkeisiin kohdistuvilta riskeiltä. Hajautusta voi olla perusteltua säädellä myös markkinaympäristön mukaan. Voimakkaasti nousevassa härkämarkkinassa heikotkin osakevalinnat voivat pärjätä hyvin.
Keskitettyä salkkua perustellaan usein sillä, että vaatii aikaa seurata yhtiötä ja sen kehitystä. Sanotaan, että pitää sijoittaa sellaiseen minkä tuntee. Mutta auttaako seuraaminen, jos yhtiö antaa tulosvaroituksen ja kurssi putoaa viisitoista prosenttia välittömästi. Sijoittajan on joko tunnettava yhtiö ja toimiala niin hyvin, että onnistuu myymään osakkeet ennen tulosvaroitusta tai hajautettava salkkunsa laajasti, jotta kurssilaskun vaikutus koko salkun tuottoon jää pieneksi. Eksekuution merkitys näyttäytyy suuremmalta keskitetyssä salkussa.
Chenin ja Israelovin havainnot voivat puhua harkitun ETF-sijoittamisen puolesta. Pörssilistattuja rahastoja valitessa kannattaa kuitenkin suoda ajatus hajautukselle muutoinkin kuin osakkeiden lukumäärällä mitattuna. Jos sijoittaa esimerkiksi S&P 500 indeksi ETF:ään, on hajauttanut enimmäkseen kalliisiin sekä suuriin amerikkalaisyhtiöihin, ja paino nojaa erityisesti kymmeneen suurimpaan yhtiöön. Lähtökohtaisesti indeksisijoittamisen tulisi vähentää riskiä pääoman menetykselle ja parantaa näin mahdollisuuksia varallisuuden säilyttämiselle.
Yksi tapa säädellä salkun hajautusta tai paremminkin yksittäisten sijoitusten kokoa on antaa sijoituksen kasvaa sitä mukaa mitä paremmin yhtiön tuntee, kunhan sijoitusteesi pitää ja osakkeessa on yhä tuottopotentiaalia, eikä anna vahvistusharhan viedä mennessään. Jos yhtiöstä ja osakkeesta on lukenut vain analyytikon kvartaalikommentin, ei suurta positiota kannata rakentaa siltä istumalta. Näin ollen voisi todeta, että myös keskitetyn salkun rakentaminen vaatii paljon aikaa.
Mitä paremmin sijoittaja kykenee määrittämään yhtiön arvon ja todennäköisyyden sen saavuttamiselle, sitä keskitetympi salkku voi olla. Suuri sijoitus edellyttää siis tarkkaa tutkimusta, mihin harvalla työssäkäyvällä yksityissijoittajalla on aikaa tai osaamista. Yksinkertaistaen voisi vielä todeta, että mitä laadukkaampi ja aliarvostetumpi yhtiö, sitä suurempi positio voi olla.
Sitä paitsi, kuten todettu, erittäin harva yhtiö ja osake on niin erinomainen, että sitä kannattaisi omistaa osta ja unohda periaatteella. Esimerkiksi Helsingin pörssin sykliset yhtiöt sopivat mainiosti aktiiviselle sijoittajalle, joka kasvattaa positiota taloussuhdanteen jäähdyttyä ja keventää positiota suhdanteen kuumetessa. Eri osakkeilla voi myös olla salkussa erilainen funktio. Yksi osake on laadukkaaksi todettu vanha tuttu, joka tuottaa kasvavaa osinkovirtaa ja toinen osake voi olla lyhytaikainen spekulaatio.
Pohdi mitkä ovat tavoitteesi ja taitosi
Salkussa olevien osakkeiden lukumäärä on siis yhdistelmä syitä ja seurauksia. Sijoittajan oma osaaminen ja sijoittamiseen käytettävissä oleva aika, tavoitteet, strategia määrittävät hajautuksen laajuutta. Jos sijoittaja haluaa saavuttaa markkinoita korkeamman tuoton, hänen tulee toimia markkinoista poikkeavalla tavalla ja tyypillisesti sijoittaa keskitetysti. Tilastollisesti on kuitenkin todennäköistä, ettei keskitetty salkku yllä hajautettua salkkua korkeampaan tuottoon.
“Jokainen katsoo asioita omasta näkökulmastaan. 20-25 osaketta salkussa on hyvä tasapaino hajautuksen ja keskittämisen välillä, mikä vähentää virheiden vaikutusta ja tekee onnistumisista merkityksellisiä. Kun omistat 50-60 osaketta, on vaikea päihittää indeksiä.“ -Francois Rochon
Keskitetyssä salkussa maksimoidaan oman älykkyysosamäärän ja osakepoiminnan taitojen tulos sijoitustuottoina. Kun salkkuun valitaan vain parhaimman tuotto-riskipotentiaalin sijoituskohteita, tulisi salkun yltää markkinoita parempaan tuottoon. Jos tavoitteena on saavuttaa markkinoiden mukainen tuotto, vaatii se laajan hajautuksen tai ainakin laajemman kuin on perinteisesti opetettu. Siksi monelle sijoittajalle yhdistelmä suoria osakesijoituksia ja pörssilistattuja rahastoja voi olla suotuisin tapa sijoittaa.
