Synsam ja Cloetta: Tulokset ylös mutta kurssit alas

Ruotsalaiset Synsam ja Cloetta harjoittavat vakaata liiketoimintaa kuluttajien perustarpeilla. Ensimmäinen myy silmälaseja ja näkemiseen liittyviä palveluita. Toinen hellii ihmisten makunystyröitä.

Molempien liikevaihdot ovat takoneet uusia ennätyksiä ja tuloksetkin ovat kasvaneet vauhdilla heikkojen vertailukausien jäljiltä. Niiden osakekurssit ovat kuitenkin suunnanneet pomppien alas.

Paranevat tulokset ja laskevat osakekurssit johtavat ennen pitkää tarkastelemisen arvoiseen tilanteeseen. Vaikka kasvu todennäköisesti tasaantuu, yhtiöiden arvostustaso, osinkotuotto ja liiketoimintanäkymät kielivät mahdollisesta alennusmyynnistä. Voisiko näissä ruotsalaisyhtiöissä olla heikon kruunun tukema ostopaikka?

Silmälasikauppaa kuukausilaskutuksella

Synsam on pohjoismainen silmälasikauppias ja optikkoketju, jolla on lähes 540 kauppaa neljässä eri maassa. Pörssiyhtiönä Synsam on varsin tuore. Se listautui Tukholman pörssiin vuoden 2021 loppupuolella.

Synsamin myynnistä 10 prosenttia tulee Suomesta ainoana euromaana. Tästä syystä Synsam on ollut enemmän heikon kruunun kärsijä kuin hyötyjä. Suomessa Synsam on vasta neljänneksi suurin optikkoketju, kun kotimarkkinallaan Ruotsissa se on markkinajohtaja 35 prosentin markkinaosuudella.

Kuva: Synsamin liikevaihdon ja marginaalien kehitys vuodesta 2018.

Edellisellä vuosineljänneksellä Synsam raportoi kaikkien aikojen ennätysmyynnin. Sen myynti kasvoi 12 prosenttia ja kasvu oli yli 15 prosenttia ensimmäisellä vuosipuoliskolla. Synsamin marginaalit kohentuivat ja osakekohtainen tulos kasvoi 44 prosenttia, mutta puolivuotiskaudella tulos oli vertailukautta alhaisempi.

Ripeästä kasvusta huolimatta Synsam arvostetaan EV/EBIT-kertoimella alle 11 ja P/E-luku on 12,7. Tulosta rasittavat poistot ja arvonalennukset, joita Synsam tekee kasvavasti noin liiketuloksen verran vuositasolla.

Kuva: Synsamin osakkeen arvostuksen kehitys eri kertoimin.

Synsam investoi voimakkaasti kasvuun vuoden 2022 aikana ja se on tänä vuonna hidastanut investointitahtiaan. Se on puolestaan johtanut kassavirran merkittävään paranemiseen. Vuosineljänneksittäin tarkasteltuna Synsamin osakekohtainen kassavirta on ollut huomattavasti tulosta korkeampi - ja vapaan kassavirran marginaali huitelee yli 20 prosentissa.

Kuva: Synsamin osakekohtaisen tuloksen ja kassavirran kehitys kvartaaleittain.

Synsamin myynnistä yli puolet tulee kuukausilaskutteisesta Lifestyle-palvelusta, jonka tilaajamäärät kasvavat nopeasti. Palvelun asiakaspysyvyys on kohtuullinen. Vuosittain palvelun päättää noin kymmenen prosenttia asiakkaista. Tilaajamäärät ovat kasvaneet kahdessa vuodessa kahdestasadasta tuhannesta yli puoleen miljoonaan.

Synsam aloitti viime vuoden alussa tuotannon sen omalla silmälasitehtaalla Ruotsissa ja ensimmäiset mallistot ovat tulleet markkinoille. Oman tuotannon tulisi parantaa yhtiön marginaaleja ja vastuullisuutta. Sopisi myös olettaa, että tuotanto kotimaassa vähentää myös sen altistumista valuuttakurssivaihteluille. Synsamin myynnistä 45 prosenttia on sen omia tavaramerkkejä.

Yhtiö maksoi keväällä 1,7 kruunun osingon, mikä tarkoittaa nykykurssille noin 4,3 prosentin osinkotuottoa. Synsamilla on kohtuullisesti velkaa, 2,4-kertaisesti suhteessa käyttökatteeseen.

Mikä saisi Synsamin osakekurssiin vauhtia?

Synsamin suurin omistaja on pääomasijoitusyhtiö CVC noin 66 prosentin omistusosuudella. Toiseksi suurin omistaja on edellä mainittu ja Rayban-aurinkolaseista tunnettu EssilorLuxottica 6,6 prosentin osuudella. CVC on omistanut Synsamin vuodesta 2014, joten pääomasijoittajan tyypillinen pitoaika alkaa olla täysi.

On epäselvää, voisiko EssilorLuxottica ostaa Synsamin kokonaan. Sillä on Pohjoismaissa jo muun muassa Nissen, Instrumentarium ja Keops optikkoketjut, ja lisäksi useampi muu skandinaavinen ketju. EssilorLuxottican omistusosuuden motiivina voi yksinkertaisesti olla tärkeimpien kilpailijoiden pitäminen poissa Pohjoismaista, vaikkei pieni osuus siihen lopulta riittäisikään.

Saksalainen silmälasikauppias, Fielmann, on viimeisen parin vuoden aikana laajentunut yritysostoin useisiin uusiin maihin. On epätodennäköistä, että tarkat saksalaiset haluaisivat Pohjolan kilpaillulle ja valmiiksi konsolidoituneelle markkinalle. Taloudelliselta suorituskyvyltään Synsam vetää vertoja huomattavasti suuremmalle Fielmannille.

Kuva: Synsamin ja Fielmannin liiketulosmarginaali sekä oman pääoman tuotto.

Fielmannin kannattavuus liiketulosmarginaalilla ja oman pääoman tuotolla mitattuna on hyvin yhtäläinen Synsamin kanssa. Molemmat ovat kasvaneet pari viimeistä vuotta samaa tahtia. Fielmann arvostetaan tällä hetkellä EV/EBIT-kertoimella 17. Fielmann voi toki olla yliarvostettu.

Jos Synsam arvostettaisiin lähemmäksi historiallista keskiarvoaan ja Fielmannia, tämän vuoden ennustetulla liiketuloksella Synsamin osake voisi olla noin 50 kruunun hintainen EV/EBIT-kertoimella 14. Neljän analyytikon keskitavoitehinta Synsamille on lähes 58 kruunua.

Sijoitusteesin elementtejä

1. Kasvava ja korkea kuukausilaskutteisen liikevaihdon osuus.
2. Erinomainen kassavirtatuotto.
3. Keskittynyt omistus, mikä voi johtaa yhtiön myyntiin teolliselle ostajalle.
4. Oma tuotanto parantaa kannattavuutta.
5. Edullinen arvostustaso historiallisesti ja suhteellisesti.

Tupla tai kuitti

Cloetta on makeisvalmistaja, joka Suomessa tunnetaan parhaiten muun muassa Tupla-suklaapatukoista, Jenkki-purukumista ja Myntholista.

Cloettan tuotevalikoima koostuu pääosin maakohtaisista karkki- ja suklaa brändeistä. 30 prosenttia sen myynnistä tulee Ruotsista, 20 prosenttia Suomesta ja loput muista Pohjoismaista, Hollannista ja Iso-Britanniasta.

Vuonna 1862 perustetun Cloettan brändeillä tuskin on yhtäkkiä valtaisaa kasvupotentiaalia. Cloettan sijoitusteesi perustuukin pitkälti kannattavuuden paranemiseen, kohtuulliseen myynnin kasvuun ja historiallisen alhaiseen arvostustasoon.

Cloettan osake on ollut putoava puukko viimeiset viisi vuotta. Cloettan liiketoiminta on kuitenkin varsin vakaata ja suhdannekestävää. Viime vuonna yhtiön marginaalit ottivat iskun, kun se ei saanut vietyä nousseita kustannuksia riittävän ripeästi myyntihintoihin.

Kuva: Cloettan liikevaihdon ja marginaalien kehitys vuodesta 2013.

Tämän vuoden ensimmäisellä vuosipuoliskolla yhtiön myynti kasvoi yli 25 prosenttia ja liiketulos yli kolminkertaistui. Yhtiöllä on siis jonkin verran hinnoitteluvoimaa, mutta se on tavattoman pitkäsoluista. Kukapa haluaisi keskusliikkeiden kanssa neuvotella.

Cloettan tulevaisuuteen katsovat arvostuskertoimet ovat reilusti alle viiden vuoden keskiarvojen. Tarkalleen ottaen kaikki keskeiset kertoimet ovat alimmillaan kymmeneen vuoteen. Tällä hetkellä Cloettan saa velkoineen omaksi alle yhdeksän vuoden liiketuloksella.

Kuva: Cloettan eteenpäin katsovat arvostuskertoimet viimeisen viiden vuoden ajalta.

Cloetta on maksanut pari vuotta perätysten kruunun suuruisen osingon, joka tarkoittaa noin 5,4 prosentin osinkotuottoa. Myös Cloettalla on kohtuullisesti velkaa, 2,3-kertaisesti suhteessa käyttökatteeseen.

Miksi Cloettan osakekurssi on vain laskenut?

Vuosi sitten Cloetta ilmoitti mittavasta investoinnista uuteen tuotantolaitokseen Alankomaissa. Yhtiön tarkoituksena on keskittää useiden tehtaiden tuotanto yhteen sijaintiin ja moderniin laitokseen. Markkinat todennäköisesti huolestuivat suurinvestoinnista. Tehtaan suunnittelu ja rakentaminen on vasta käynnistymässä, joten rakentaminen ei näin enää osu kuumimpaan rakennusbuumiin.

Koronakriisin aikana Cloettan myynti laski voimakkaasti, kun sen Candy King -irtokarkkihyllyt suljettiin hygieniasyistä eri myyntipisteissä. Cloettan karkkihyllymyynti on kasvanut yhdeksän vuosineljännestä eli kolme vuotta perätysten. Karkkihyllyliiketoiminta ei ole järin kannattavaa, mutta Cloettalla on käynnissä toimenpiteitä tuloksen parantamiseksi.

Kuva: Sokerin ja kaakaon futuurihintojen sekä Cloettan osakkeen hintakehitys.

Sokeri ja kaakao ovat Cloettan tärkeimmät raaka-aineet. Niiden futuurihinnat ovat nousseet viimeisen vuoden aikana voimakkaasti. Pakkaus- ja raaka-ainekuluista niiden osuudet ovat kuitenkin vain 14 ja 8 prosenttia.  Marabou-boikotin ja painonhallintapillereiden lisäksi näiden tuotannontekijöiden halpeneminen voi olla pieni bonus Cloettan kannattavuudelle.

Aivan hiljattain Cloettasta julkaistiin ruotsalaisissa talousmedioissa muutama myönteinen artikkeli ja osakekurssi sai tuulta alleen. Sittemmin kurssi on korjannut takaisin pohjalukemiin muun markkinan mukana.

Mikäli Cloettan liikevaihdon ja tuloksen kehitys jatkaa positiivisella radallaan, voi sijoittajien kasvava kiinnostus johtaa kertoimien paluuseen lähemmäksi pitkän aikavälin keskiarvoja. Puolen vuosikymmenen mittaisen laskun jälkeen, näyttöjä varmasti vielä tarvitaan.

Sijoitusteesin elementtejä

1. Historiallisen edullinen arvostustaso.
2. Koheneva myynti, tulos ja kannattavuus.
3. Yhtiö näyttää pitävän kiinni kruunun osingosta.
4. Raaka-ainehintojen käänne voi tuoda myötätuulta tulokseen.
5. Tehdasinvestointi parantaa yhtiön kannattavuutta.