Putoaviin puukkoihin tarttuminen, eli laskevaan osakekurssiin, sijoittaminen on usein kivuliasta. Osakemarkkinoiden sanotaan usein testaavan sijoittajan uskoa ja vakaumusta. Useimmat sijoittajat tunnistavatkin tilanteen ja tunteen, kun salkuun juuri ostettu osake lähtee lipumaan alaspäin.
Sijoitusviisaudet ovat usein ristiriidassa keskenään. Sijoittajan pitäisi katkaista tappiolliset sijoitukset mahdollisimman pian ja juoksuttaa voittoja. Paul Tudor Jones on tokaissut, että “losers average losers” eli häviäjät alentavat keskihintaa. Toisaalta sijoittajaa kehotetaan ostamaan silloin, kun muut pelkäävät ja osakekurssit ovat alamaissa.
“...most people say, we’re not going to try to catch a falling knife; it’s too dangerous. They usually add, we’re going to wait until the dust settles and uncertainty is resolved. The one thing I’m sure of is that by the time the knife has stopped falling, the dust has settled and the uncertainty has been resolved there’ll be no great bargains left… Thus hugely profitable investment that doesn’t begin with discomfort is usually an oxymoron.” -Howard Marks
Paul Tudor Jonesia kuvaillaan teknistä analyysiä hyödyntäväksi momentum-sijoittajaksi. Howard Marksin sijoitusyhtiö on puolestaan tunnettu erikoistumisestaan konkurssiin ajautuneiden yritysten velkarahoitukseen. Jotkut sijoitusviisaudet on hyvä tulkita oman sijoitusstrategian mukaisesti.
Lee Freeman-Sohr tutki vuosina 2006-2013 oikeaa rahaa sijoittaneiden 45 salkunhoitajan sijoitustyylejä ja -tuloksia. Hän kirjoitti havainnoistaan kirjassa nimeltä The art of execution. Hänen mukaan heikoimmin pärjäsivät salkunhoitajat, jotka eivät tehneet mitään sijoituksen käännyttyä tappiolliseksi.
Parhaimmat salkunhoitajat joko lisäsivät tappiolliseen sijoitukseen tai myivät, kun sijoitus oli 20 prosenttia pakkasella. Tyypillisesti salkunhoitajat antoivat osakkeelle puoli vuotta aikaa elpyä ennen myyntipäätöstä. Tässä kontekstissa on hyvä perehtyä, milloin putoavaan puukkoon tarttuminen on varteenotettava vaihtoehto.
Kaksi ansaa puukkoon tartuttaessa
Ensiksi sijoittajan on hyvä tunnistaa ja erottaa toisistaan kaksi erilaista ansaa, joihin putoavaan puukkoon tarttuminen voi mahdollisesti johtaa.
Arvoansa. Arvoansa näyttää ostaessa edulliselta. Halvalta näyttävälle hinnalle on kuitenkin syynsä. Yhtiöllä voi olla paljon velkaa, sen liikevaihto tai kannattavuus heikkenee rakenteellisesti tai yhtiöllä on muita pysyviä ongelmia. Osakekurssi jatkaa laskuaan, kun markkinat hinnoittelevat osakkeeseen alati heikentyviä näkymiä. Osake pysyy näin ikuisesti halpana.
Kasvuansa. Kasvuansa voi olla arvoansaa huomattavasti syvempi. Kun korkealle arvostetun yhtiön kasvu pettää sijoittajien odotukset, osakkeen hinta laskee kahden komponentin seurauksena: yhtiön kasvuennusteita alennetaan ja osakkeelle hyväksyttävä arvostuskerroin laskee. Lisäksi sijoittajien käsitys yhtiöstä ja osakkeesta voi muuttua, jolloin momentum- ja kasvusijoittajat myyvät osaketta sijoituskriteerien rikkouduttua.
Kasvuansaan tippuneen yhtiön osalta on usein tyypillistä, että sijoittajat ovat ladanneet yhtiöön liiaksi odotuksia eli ekstrapoloineet historiallista kasvua tulevaisuuteen korkean arvostuskertoimen muodossa. Kun yhtiön kasvu hiipuu, odotukset rikkoutuvat.
Suuresta osaa osakkeista tulee jonain päivänä sekä putoava puukko että arvoansa. Kannattavat liiketoiminnot kohtaavat kasvavaa kilpailua, uudet teknologiat syrjäyttävät vanhoja. Vain harvojen yritysten kilpailuedut ovat pysyviä tai ne tekevät virhepäätöksiä, jotka johtavat kilpailuedun rappeutumiseen.
Perehdy ajatusharhoihin
Osaketta ostaessa helposti ajattelee vain mahdollisuuksia. Kun sijoitus on lasketellut reippaasti miinukselle, sijoittajan mieli täyttyy uhkakuvilla ja riskit kummittelevat. Putoaviin puukkoihin tarttumiseen liittyykin useita vaarallisia ajatusharhoja [cognitive bias].
Sijoittaja voi ankkuroitua historialliseen hintatasoon sekä etsii ja hyväksyy vain sijoituksen puolesta puhuvaa tietoa. Voimme tehdä huonoja päätöksiä, koska haluamme suojella itseämme realisoidun tappion tuskalta.
Arvostamme herkästi omistamiamme osakkeita enemmän kuin niitä, joita emme omista. Sijoittamiseen liittyy kuitenkin aina myös vaihtoehtoiskustannus. Tarttumalla putoavaan puukkoon menettää muiden vaihtoehtoisten sijoitusideoiden tuoton.
Putoavaan puukkoon tarttuminen edellyttää, että sijoittaja on rakentanut sekä yhtiöön että osakkeeseen vakaumuksen [conviction]. Vakaumus tarkoittaa, että ymmärtää yhtiön liiketoiminnan ja on muodostanut perustellun näkemyksen yhtiön arvosta. Kun faktat yhtiön suhteen tai sen ympärillä muuttuvat, sijoittaja kykenee arvioimaan nopeasti ja luotettavasti niiden vaikutuksia yhtiön arvoon.
Kolme tärkeää perusasiaa
Jos sijoittaja on ostamassa tappiolle valahtanutta osaketta lisää tai sijoittaja menettää vakaumuksensa osakkeeseen, on tilanne hyvä suhteuttaa kolmeen sijoittamisen perusasiaan.
Sijoitusteesi. Ensimmäisenä sijoittajan on hyvä palata alkuperäiseen sijoitusteesiin: miksi osaketta on alunperin hankittu ja ovatko perustelut yhä voimassa. Jos sijoitusperusteena on ollut kymmenen prosentin tuloskasvu, eikä yhtiö enää kasvuvauhtiin kykene, voi lisäsijoitus olla vaikeasti perusteltavissa. Jo ennen ensimmäistä ostoa suunnitelmallisen sijoittajan on hyvä määritellä, onko valmis kasvattamaan positiotaan ja millaisessa tilanteessa.
Ymmärrys käyvästä arvosta. Jos kurssilasku johtuu yhtiökohtaisista syistä, sijoittajan on luonnollisesti varmistuttava, ettei yhtiön käypä arvo ole laskenut nykyisen osakekurssin alapuolelle. Markkinoilla usein kestää tovin hinnoitella muuttunut todellisuus.
Sijoittajan kannattaakin asettua pöydän toiselle puolelle ja kysyä, miksi myyjät kokevat, että nykyinen hinta on houkutteleva. Useimmat saattavat uskoa, että osakekurssi jatkaa laskuaan ja myyvät osakkeet hyvissä ajoin. Tyypillisesti käänne yhtiön liiketoiminnassa kestää kurssilaskua pidempään.
Markkinoiden ylireagointi. Markkinat tunnetusti liioittelevat reaktioitaan niin alas- kuin ylöspäin. Jossakin kohtaa osakekurssi laskee alle käyvän arvon ja ostajia alkaa ilmaantua markkinoille - eikä myyjät enää halua luopua osakkeistaan. Avuksi oikean ostohetken määrittämisessä voi käyttää myös teknistä analyysiä. Ostajat tapaavat aktivoitua, kun osake on ylimyyty ja kurssi lähestyy uutta käypää arvoa riittävän suurella turvamarginaalilla.
Putoava puukko -termi saattaakin juontua juuri edellä mainitusta osakemarkkinoiden luonteesta. Puukko tippuu usein alemmaksi kuin sijoittaja odottaa. Tärkeintä onkin varmistaa, etteivät tunteet tee sijoituspäätöstä. Tunteita voi hillitä siirtämällä sijoituspäätös seuraavaan päivään hyvin nukutun yön jälkeen tai pohtimalla sijoitusta kävelylenkillä.
Miten toimia käytännössä?
Liiketoiminnan piirteet. Arvoansaksi osoittautuva yhtiö on laatuyhtiön vastakohta. Se joutuu sijoittamaan uudelleen valtaosan voitoistaan liiketoimintaan, niiden sijoitetun pääoman tuotto on alhainen ja ne jakavat liian suuren osan voitoistaan omistajille. Kun yhtiö investoi pääomaa alhaisella tuotolla, yhtiö tuhoaa omistajien varoja.
Useimmat puhelinoperaattorit ja niiden kurssigraafit ovat esimerkkejä näiden piirteiden toteutumisesta. Usein hyvänkin yhtiön hyvä suorituskyky on tuhottu suurilla yritysostoilla eli velalla ja liikearvolla. Laatuyhtiön ostamisessa laskevaan hintaan on turvallisempaa, mutta seuraavat periaatteet pätevät niihinkin.
Vältä velkaisia ja murroksessa olevia yhtiöitä. Bronte Capitalin John Hempton listasi blogissaan vuonna 2017 käytännöllisiä ohjeita laskevaan kurssiin ostamiselle. Hänen mukaansa sijoittajan tulee etukäteen pohtia ja kirjata ylös, haluaako ostaa osaketta lisää. Ostojen välissä on tärkeää antaa ajan kulua, jotta sijoittaja näkee, paljastuuko yhtiöstä tietoa, jota markkinat jo hinnoittelevat.
Hemptonin mukaan on hyvin vaarallista ostaa osaketta lisää, jos yhtiö on velkainen ja on olemassa teknologisen murroksen riski. Nämä piirteet kasvattavat erehdyksen riskiä huomattavasti.
Yhtiön haasteiden luonne. Sijoituskirjailija Esa Juntunen käsittelee putoavia puukkoja kirjassaan Viisas sijoittaja usean sivun verran. Ennen putoavaan puukkoon tarttumista Juntunen kehottaa vertaamaan osaketta muihin toimialan yhtiöihin ja pohtimaan onko yhtiön haasteet tilapäisiä vai pitkäaikaisia.
Juntunen korostaa tilapäisten ongelmien tunnistamisen vaikeutta ja kuinka psykologiset harhat sumentavat sijoittajan harkintakykyä. Yritys, joka on joutunut vaikeuksiin, usein kohtaa sarjan epäonnistumisia. Tutkitusti käänneyhtiöt vain harvoin kääntyvät. Sijoittajan tulee välttää perustelemasta putoavasta puukosta kiinni pitämistä uusin alkuperäisestä sijoitusteesistä poikkeavin syin.
Juntunen listaa kolme putoavan puukon varoitusmerkkiä: toistuvat liikearvon alaskirjaukset, voittomarginaalien kutistuminen ja yhtiön kassan hupeneminen, jota korjataan esimerkiksi osakeanneilla.
Ajat muuttuvat. Tunnetun arvosijoittajan Bill Millerin mukaan arvoansa syntyy, kun sijoittajat ekstrapoloivat ja soveltavat yhtiön historiallisia pääoman tuottoja ja arvostuskertoimia erilaiseen tilanteeseen nykyhetkessä. Miller hävisi lähes koko pääomansa veikatessaan Bear Stearnsin ja Freddie Macin puolesta vuoden 2008 finanssikriisissä.
Sijoittajan onkin tärkeä tunnistaa, missä vaiheessa sykliä yhtiön liiketoiminta on. Kun koko toimialan osakkeet laskevat, on mahdollista, että suhdanne on yhtiön kannalta epäedullinen. Sijoitusta tehdessä sijoittajan on hyvä määrittää yksinkertainen kriteeri, jonka toteutuessa osakkeet myydään ja vältetään näin kivulias ansaan astuminen.
Etsi katalyyttiä. Kun toimiala tai yhtiö on ajautunut suosikista inhokiksi, arvoansaan astumisen riski on pienempi, jos sijoittaja kykenee tunnistamaan jonkin tulevaisuuden tapahtumasarjan tai ajurin, jotka kääntävät osakekurssin suunnan. Boyar Research nostaa tuoreessa artikkelissa esiin esimerkiksi Walt Disneyn, jonka se odottaa kääntävän suoratoistoliiketoiminnan kannattavaksi ja käänteen saavan myös osakkeen nousuun.
Tarkista omistusrakenne ja vaihto. Usein osakkeet, joilla käydään vain vähän kauppaa, saattavat tehdä rajujakin liikkeitä lyhyellä aikavälillä ilman mitään erityistä syytä. Jos jokin taho haluaa osakkeistaan eroon, ostajat löytävät paikalle vasta, kun kurssi on reilussa laskussa. Tällainen tilanne voi usein olla mainio ostopaikka sijoittajalle, jolla on perusteltu käsitys yhtiön korkeammasta arvosta.
Vaiheanalyysi avuksi. Yksi hyödyllinen työväline on teknisen analyysin maailmasta tuleva vaiheanalyysi [stage analysis]. Sen mukaan osakkeet usein kulkevat neljässä eri vaiheessa. Ensimmäisessä vaiheessa osake kulkee sivuttaissuuntaisesti. Toisessa vaiheessa osake ampaisee trendinomaiseen nousuun, joka päättyy kolmannessa vaiheessa ja osake kulkee lyhyen aikaa vaakasuuntaisesti usein hinnan heitellessä usein voimakkaasti.
Viimeisessä neljännessä vaiheessa osake laskee ensin alle sen lyhyiden liukuvien keskiarvojen ja lopulta puhkaisee pitkät liukuvat keskiarvot. Lasku on viimeisessä vaiheessa usein nopeaa, ja siksi sen alkamisen tunnistaminen on ensiarvoista paperivoittojen hupenemisen estämiseksi. Neljännen vaiheen jälkeen kurssikehitys tyypillisesti tasoittuu uuteen ensimmäiseen vaiheeseen, mikä voi olla pitkä prosessi.
Jossain vaiheessa sekä putoava puukko että arvo- ja kasvuansa käyvät niin edullisiksi, että sijoittaminen niihin voi olla tuottoisaa sumuisistakin näkymistä huolimatta.
Tarttuako puukkoon - yhteenveto
- Putoavaan puukkoon tarttuminen ei ole lähtökohtaisesti väärin.
- Pohdi voiko kyse olla arvo- vai kasvuansasta.
- Huomioi psykologisten ajatusharhojen vaikutus omaan ajatteluun.
- Muista sijoittamisen kolme perusasiaa: sijoitusteesi, käypä arvo ja markkinoiden luonne.
- Tunnista syyt kurssilaskun taustalla, huomioi suhdanne- ja markkinasykli sekä varoitusliput yhtiön liiketoiminnassa.
- Ole kärsivällinen, odota ja arvioi sijoitusta nykyisistä ja tulevaisuuteen katsovista lähtökohdista.
