Lyhyenä pohjustuksena oma sijoitustoimintani muodostuu tällä hetkellä pitkän tähtäimen osakesalkusta, yksittäisistä optiovedoista lähinnä biotech - ja lääkealan yhtiöihin, makrosijoituksista ja fyysisestä kullasta, jonka rooli on enemmänkin vakuutuksen kaltainen.
Substanssitasolla koen, että paras osaaminen on tällä hetkellä biotech - ja lääkealalla johtuen omasta opiskelualasta ja valtavasta kiinnostuksesta tuota alaa kohtaan. Toisaalta näiden tapausten analysoiminen vie aivan valtavasti aikaa, joten se on tänä vuonna vähän jäänyt. Pitkälle harkittuja osakeomistuksiakaan en ole päässyt löytämään, kun arvostustasot on olleet jo pitkään pilvissä. Niinpä käytännön syistä kaikista näistä vaihtoehdoista jäljelle jää tällä hetkellä makrosijoittaminen, jonka opiskeluun käytän juuri nyt eniten aikaa.
Tähän väliin, jos haluat nopean katsauksen makrotalouden perusasioihin, niin suosittelen katsomaan esimerkiksi Ray Dalion videon How The Economic Machine Works.
Omalla kohdallani makrosijoittamisen tarkoitus on lähinnä siinä, että opin ymmärtämään tärkeitä ja kokonaisvaltaisia talousasioita paremmin. Sijoittajana tai spekulanttina on tärkeää tiedostaa oma rooli pelikentällä, koska toiset markkinat on tehokkaampia kuin toiset. Tosin en usko, että yksikään markkina on jatkuvasti täysin tehokas, vaan tehokkaimmatkin markkinat heiluvat suurimman osan ajasta tasapainotilan molemmilla puolilla.
En siis usko, että pystyisin ainakaan vielä tekemään ylituottoa makrosijoituksilla, vaan koen olevani oppijan roolissa. Lähitulevaisuuden tuottojen kannalta olisi tietysti parasta yrittää keskittyä mahdollisimman kapea-alaisesti omaan erikoisalueeseeni, mutta pitkällä tähtäimellä on parempi ymmärtää myös makropuolta. Kun tässä oppimisprosessissa on vielä itse jollain tavalla rahallisesti mukana, niin on tietysti suurempi motivaatio opiskella ja tutkia asioita kunnolla.
Mitä tulee tässä artikkelissa esittämääni makronäkemykseen, niin saatan huomenna herätä ja olla täysin toista mieltä. Muutan mieltäni aika herkästi, jos joku tai jokin osoittaa näkemykseni vääräksi.
High yield -markkinasta yleisesti
Pitkään jatkunut laskutrendi koroissa näkyy myös high yield -markkinoilla. Kun sijoittajat juoksee tuoton perässä, niin joudutaan menemään laatuportaikossa aina alemmalle tasolle ja lopulta seuraus on tämä:
Yhdysvaltojen high yield -markkinoiden riskispreadi (riskilisä eli ero riskittömän koron ja kokonaiskoron välillä) on ollut tällä vuosituhannella matalammalla tasolla vain juuri ennen 2008-2009 finanssikriisiä vuonna 2007. Euroopassa tilanne on suunnilleen sama, tosin siellä riskispreadit on vieläkin tiukemmat.
High yield -markkinan riski on noin 30-40 % osakkeiden riskistä, eli romahduksessa high yield ei ole ainakaan tähän mennessä tullut yhtä paljon alas, kuin osakkeet. Lisäksi high yield -markkinoilla korjaus ylös tapahtuu paljon nopeammin kuin osakkeiden korjaus pohjista. Näin sen pitääkin olla, sillä velkakirjasijoittajalle maksetaan ennen kuin omistajat saavat yhtään mitään.
High yield -bondeissa luottoriskin merkitys on huomattavasti suurempi kuin korkoriskin, kun taas paremman luottoluokituksen yrityslainoissa korkoriski näkyy selkeämmin. Ei ole itse asiassa mitään erityistä perustelua, miksi korkotason itsessään pitäisi vaikuttaa riskispreadeihin kovinkaan paljon.
Mitä tulee defaulteihin (velallisen maksukyvyttömyyteen ajautuminen), niin high yield -markkinoilla tuotto korreloi yleensä melkon hyvin sen kanssa, miten odotukset tulevan vuoden default -luvuista muuttuvat. Toisin sanoen tämän vuoden defaultien määrä ei korreloi tämän vuoden high yield -markkinan tuottojen kanssa. Kun tämän vuoden luvut alkavat päivittyä, niin niillä ei todennäköisesti ole kovin suurta vaikutusta markkinaan, ellei suurempia yllätyksiä tule. Sen sijaan ensi vuoden odotukset vaikuttavat merkittävästi tämän vuoden tuottoihin:
Tämän vuoden luvuiksi pankkien ennusteet antavat tällä hetkellä noin 2,5 %. Kuten ehkä vuodesta 2008 voi sanoa, niin merkityksellistä on tietysti se, miten ennusteet vuodelle 2019 alkavat kehittyä. Tähän taas vaikuttaa velkasyklin kehitys.
Missä kohtaa velkasykliä elämme?
Minun näkemykseni mukaan velkasyklin taittuminen kunnolla laskuun alkaa aikaisintaan syksyllä, mutta tämä on tietysti vain arvaus. Tällä hetkellä ei ole kovin paljon merkkejä siitä, että talous olisi juuri nyt kääntymässä laskuun. Toki esimerkiksi osakemarkkinoiden liikkeiden ja keskupankkien rahapolitiikan muutosten puolesta voidaan jo sanoa, että nyt eletään syklin loppuvaihetta.
Olennainen indeksi seurattavaksi on esimerkiksi ISM:n PMI -indeksi (ostopäällikköindeksi) ja tämän kyselyn tulokset. PMI vetelee tällä hetkellä huippulukemia. Kun tämä mittari painuu alle 50, niin voidaan puhua jo merkittävästä taantuman riskistä.
Toisaalta siinä vaiheessa kun tämä painuu alle 50, niin voit olla jo pahasti myöhässä shorttien kanssa eli ajoitukseen ei tällaista tietenkään voi käyttää. Antaa kuitenkin hyvän suuntaviivan sille, missä kohtaa ollaan menossa.
Hankala siis nähdä aivan lähitulevaisuudelle mitään suurempaa pudotusta high yield -markkinaan. Toisaalta riskispreadit alkaa olla jo niin tiukoilla, että on myös vaikea nähdä tästä enää alempiakaan tasoja. Jotta riskispreadeissa voitaisiin mennä nykytasolta alemmas, niin yritysten voitot ennen veroja pitäisi lähteä nousuun tai sitten sijoittajien pitäisi ottaa enemmän riskiä. Tällä hetkellä tilanne näyttää (ilman varastojen ja tuotannontekijöiden arvonmuutosten adjustointia) tältä:
Riskispreadeissa ollaan kuitenkin 2014 tasolla, joten tässä kohtaa talouslukujen tulisi ylittää reilusti vuoden 2014 tasot, jotta riskispreadeissa voidaan mennä alaspäin. Tämä tarkoittaa nykyisten odotusten ylittämistä minun mielestäni jopa reilusti. Toki markkina tekee mitä se haluaa, mutta ainakin jos se samaa logiikkaa noudattaa kuin tähän mennessä, niin on kovin vaikea nähdä riskispreadien kaventumista enää tästä.
Keskuspankkien politiikka
Yksi yleinen väärinkäsitys, johon usein törmää on se, että keskuspankki on elvyttäessään printannut rahaa tyhjästä ja ostanut sillä bondeja markkinoilta. Todellisuudessa kyse on siitä, että Keskuspankki luo vastaavan määrän ylimääräisiä reservejä, kuin mitä bondeja ostetaan taseeseen. Keskuspankin reservit eivät ole rahaa, koska niitä ei lasketa M1 tai M2 rahavarantoihin, joten kyse ei ole rahan painamisesta. Vasta siinä vaiheessa, kun liikepankit lainaavat näitä reservejä ulos, voidaan puhua rahan syntymisestä.
Eli kun puhutaan, että keskuspankit painoivat 4 triljoonaa dollaria uutta rahaa systeemiin, niin se ei pidä paikkaansa. Syntyi 4 triljoonaa dollaria uusia reservejä, josta vain pieni osa päätyi rahaksi liikepankkien lainauksen kautta. Liikepankkien pitää aina löytää rahalle kysyntää, jotta rahaa voi syntyä. Itse asiassa elvyttämisen aikana kierrossa olevan valuutan kasvuvauhti on pysynyt suunnilleen historiallisten keskiarvojen tasolla. Rahaa ei siis ole printattu historiallisen paljon, kuten monet väittää.
Toinen yleinen harhakäsitys on, että keskuspankeilla olisi merkittävä vaikutus pitkiin korkoihin. Pitkien korkojen taso määräytyy kuitenkin pitkälti sen perusteella, mikä on inflaatio ja miten inflaatio-odotukset muuttuvat. Sen sijaan lyhyet korot ovat lähes täysin keskuspankkien hallinnassa.
Syy miksi kierrossa olevan rahan kasvuvauhti ei ole noussut, vaikka lainattavien reservien määrä on kasvanut, johtuu tietysti siitä, että kysyntää ei ole. Kysyntää ei ole, koska velka on jo muutenkin historiallisen korkealla ja kasvu sekä inflaatio on ollut historiallisen alhaalla. Kysynnän puute näkyy rahanluontikertoimessa, jonka historiallista kehitystä olen laskenut alle:
Vähimmäisvarantojärjestelmässä pankit lainaavat ulos tietyn kertoimen verran rahaa, joka on aina suurempi kuin yksi. Rahanluontikerroin kertoo siis monesta asiasta: Jos kerroin on korkea, pankit luovat paljon uutta rahaa, mikä kertoo sekä pankkien että kuluttajien luottamuksesta lainan takaisinmaksua kohtaan. Matala tai laskeva kerroin taas indikoi päinvastaista.
Ennen vuosien 2008 - 2009 finanssikriisiä kerroin oli noin 8,5 tasolla ja tämä on myös historiallinen keskiarvo. Tämä tarkoittaa sitä, että jokainen dollari, joka tulee reservivarantoihin, lisää rahan määrää kahdeksalla dollarilla. Toisin sanoen keskuspankkien rahapolitiikalla on tällöin ollut tehokas vaikutus rahavarantoihin.
Vuoden 2009 jälkeen tuo kerroin on pudonnut noin 3,5 tasolle johtuen keskuspankin elvytysohjelmista eli pankkien reservit ovat kasvaneet nopeammin kuin mitä kuluttajlla on ollut tarve lainata. Keskuspankki voi aina vaikuttaa reserveihin ja estää velan kasvua vaikuttamalla korkoihin, mutta se ei voi pakottaa lainojen kysyntää kasvamaan muuten, kuin rohkaisemalla lainanottoa korkoja alentamalla.
Loppuuko rahapolitiikan tiukennus ennen aikojaan?
Keskuspankki on jonkin aikaa sitten päättänyt aloittaa taseen purkamisen eli reservivarantojen supistamisen aluksi noin 10 miljardilla kuukaudessa kasvattaen sitä hiljalleen 50 miljardin kuukausitahtiin vuoden 2018 loppuun mennessä. Tämä tarkoittaa sitä, että annetaan taseessa olevien bondien ja muiden korkoinstrumenttien erääntyä. Tosin vauhtia säädellään edelleen jonkin verran bondeja ostamalla.
Jos rahanluontikerroin on 3,5 ja se oletetaan suunnilleen vakioksi lähitulevaisuudessa, niin 30 miljardin supistaminen supistaa rahavarantoja 100 miljardilla dollarilla kuukauessa.
Rahavarannot kasvavat tällä hetkellä vielä noin 50 miljardilla kuukaudessa, mutta jos ajatellaan keskuspankkien tiukentavan politiikan vaikutuksia, niin tämä tulee hyvin pian muuttumaan tällä menolla.
Jos mietitään tästä vielä laajemmin taloutta ja keskuspankkien politiikkaa, niin suurin syy sille, miksi Q1:n BKT -ennusteita leikattiin alaspäin, on kvantitatiivisen tiukentamisen eli QT:n (Quantitative tightening) vaikutus rahavarantojen kasvuun - Ennenkaikkea M2 rahavarantoihin:
Kuten makrotalouden oppikirjasta tiedetään, niin nimellinen bruttokansantuotteen kasvu = M2 - rahavarantojen kasvu * rahan kiertonopeuden kasvu. Tällä hetkellä rahan kiertonopeuden "kasvu" on negatiivinen ja vaikka tänä vuonna kiertonopeus onnistuisi pusertamaan positiivisen luvun ensimmäistä kertaa sitten 2010, niin siitä huolimatta BKT-kasvu yhdysvalloissa jää melko olemattomaksi:
Jos oletetaan rahan kiertonopeuden kasvun nousevan Q1:llä nollaan ja M2 -kasvuksi tulee 4,1 %, niin lopputuloksena on 2,1 % reaalinen BKT:n kasvu, jos inflaatio oletetaan 2 %:iin. Jos FED kuitenkin jatkaa taseen purkamista samalla tahdilla, niin veikkaan, että keskimääräinen M2 -kasvu Q1:llä voi painua jopa alle 4 %:in.
Rahan kiertonopeuden kasvu jatkaa kyllä trendiään kohti nollaa ja sen yli, mutta epäilen, että isossa kuvassa tätä rajoittaa edelleenkin ne rakenteelliset asiat, jotka sitä ovat paineet alas: Siis korkea velkataakka, matala tuottavuuden kasvu ja demografiset trendit.
Jos siis kvantitatiivinen tiukentaminen jatkuu tällä tahdilla, niin ei tarvitse kovin kummoista matikkapäätä, että tajuaa miten M2 -kasvu painuu tällä tahdilla nollaan vuoden 2018 loppuun mennessä. Olen itse ainakin toistaiseksi hyvin epäileväinen sen suhteen, että FED pystyy jatkamaan tiukennusta suunnitellulla tavalla. Taseen purkaminen sekä korkojen nostaminen on kuitenkin pakko saada läpi tiettyyn pisteeseen, sillä jos taantuma yllättää, niin sieltä pois pääseminen vaatii 3 - 4 %:in leikkauksen korkoihin ja uuden elvytysohjelman.
Nollasta on paha leikata ja nykytasolta on paha lähteä elvyttämään. Koska tähän mennessä olemme saaneet selville, että 4,5 triljoonan tase USA:n keskuspankilla ei vielä johda maailmanloppuun, niin veikkaisin keskuspankin tavoitetason olevan jossain kohtaa 2 - 2,5 triljoonan haarukassa. Sieltä on taas helppo aloittaa uusi elvytysohjelma, kun tiedetään, että ainakin 4,5 triljoonaan asti voidaan elvyttää. Jos uusi elvytys aloitettaisiin nykytasolta, niin luottamuksen raja tulee aivan varmasti hyvin pian vastaan ja FED tietää sen.
Ainoa keino neutralisoida M2 -kasvun hidastuminen olisi se, että liikepankkien lainaus kasvaa. Tällä hetkellä lainaus on kuitenkin hidastumaan päin:
Lainaus on ollut laskussa johtuen korkokäyrän tasaantumisesta (flattening) eli lyhyet korot nousevat nopeammalla tahdilla kuin pitkät korot. Korkokäyrä kuvaa siis eroa pitkien korkojen ja lyhyiden korkojen välillä. Tässä esimerkiksi USA:n 10 vuoden valtionlainan korko miinus kahden vuoden valtionlainan korko:
Korkokäyrää pidetään perinteisesti ultimaattisena taantuman ennustajana: Kun korkokäyrä kääntyy pakkaselle, niin taantuma on aina seurannut 6 - 12 kuukauden sisällä.
Tässä kohtaa on kuitenkin hyvä havainnoida, mitä Japanissa on käynyt. Japani toimii ikäänkuin tutkimuslaboratoriona nykyiselle rahapolitiikalle, sillä Japani on ollut ensimmäisenä maailmassa toteuttamassa nollakorko - ja elvytyspolitiikkaa. Elvyttämisen ja nollakorkopolitiikan takia korkokäyrä ei enää Japanissa ole mennyt negatiiviseksi ennen taantumaa, vaan yksinkertaisesti pelkkä tasaantuminen on riittänyt ennakoimaan taantumaa:
Korkokäyrän seuraaminen on olennaista, koska jos tasaantuminen kohti nollaa jatkuu, se laittaa pankeille painetta, koska pankit tekevät voittonsa nimenomaan pitkien ja lyhyiden korkojen erotuksesta. Tämä näkyy lainauksen hidastumisena ja kun tähän yhtälöön lisätään yleisesti nouseva korkotaso, niin se tuskin helpottaa kysyntää lainauksen osalta.
Tässä kohtaa seuraisin kuitenkin tarkkaan, minkälaista lainanantotrendiä tälle vuodelle FED:n teettämät kyselytutkimukset eli "Senior Loan Officer Opinion Survey on Bank Lending Practices" - raportit ennakoivat. Viimeisimmän tammikuussa julkaistun raportin, jossa käytiin vuoden 2017 Q4 -tulokset, mukaan mitään merkittävää muutosta meneillään olevaan trendiin ei ole havaittavissa.
Onko Trumpin verouudistuksella taloutta piristävä vaikutus?
Tässä kannattaa huomata, että koko verouudistus on rahoitettu velalla eli se näkyy syvempänä USA:n valtion budjetin alijäämänä. Onko mahdollista, että verouudistus antaa pienen piristysruiskeen taloudelle lyhyellä tähtäimellä? Ehkä, mutta pidän silti pitkän aikavälin trendistä kiinni.
Jos rahapolitiikan tiukentamista jatketaan suunnitellulla tahdilla, niin uskon, että USA:n BKT:n kasvun pitkän aikavälin trendi on laskeva. Saatamme nähdä inflaation ja kasvun piristymistä tämän vuoden alkupuoliskolla, mutta uskon, että vuoden loppua kohti laskutrendi todennäköisesti jatkuu.
Kun verouudistuksen vaikutuksista BKT:hen kysyttiin Yhdysvaltojen 42:lta johtavalta ekonomistilta, niin vain yksi allekirjoitti väitteen, että sillä on kasvua lisäävä vaikutus. Konsensus oli, että ainoa missä verouudistus näkyy, on nouseva velka/BKT -suhde. Toki ei pidä sokeasti luottaa konsensuksen arvioihin, mutta järjellä miettittynä tuntuu älyttömältä, että tässä vaiheessa sykliä velalla rahoitetuilla veronalennuksilla olisi pitkällä tähtäimellä taloutta stimuloiva vaikutus. Jos elettäisiin vaikkapa taantuman jälkeistä toipumista, niin tilanne voisi olla toinen.
Budjettivajeesta puheenollen kaikkia tekijöitä ei olla vielä edes huomioitu virallisissa luvuissa, kuten vaikkapa opintolainojen defaultien kasvu, joka pyörii tällä hetkellä eri arvioiden mukaan 15 -20 % tietämillä. Koko opintolainan määrä on USA:ssa tällä hetkellä noin 1,5 Triljoonaa dollaria eli alijäämä joka tulee ennemmin tai myöhemmin näkymään tämän takia budjetissa, on tällä perusteella noin 230-300 miljardia. Tällä voi olla yllättävän syviä vaikutuksia reaalitalouteen.
Alhainen työttömyys – missä palkkakasvu?
Osa saattaa viitata alhaisiin työttömyyslukuihin, jonka perusteella palkkakasvun ja sitä myötä inflaation pitäisi lähteä kovaan nousuun. Tai olisi pitänyt jo lähteä. Tässä Yhdysvaltojen virallinen työttömyysluku – historiallisesti yksi alhaisimmista tasoista:
Miksi palkat ja sitä myötä inflaatio ei ole sitten lähtenyt vielä nousuun? Tämä on tietysti mysteeri, joka herättää paljon kysymyksiä, mutta monet tutkijat ovat sitä mieltä (lue esimerkiksi tämä), että pelkkä työttömyysluku antaa hieman liian hyvän kuvan työllisyystilantessta.
Toki edellisen työllisyysraportin luvuista moni luki, että keskimääräinen tuntipalkka kasvoi. Tämä näkyi myös isosti otsikoissa. Keskimääräisen tuntipalkan kasvu johtui kuitenkin siitä, että tehtyjen työtuntien määrä laski nopeammin kuin palkat. Isossa kuvassa palkkakasvu on polkenut lähinnä paikallaan jo vuosia:
Toki viimeisimmistä luvuista ja kyselytutkimuksista on voinut havaita, että palkkakehitys alkaa hiljalleen lähteä nousuun, joten pidän mahdollisena, että inflaatiokin voi ottaa jopa odotuksia kovempia nousuja.
Miltä tilanne näyttää sijoittajan näkökulmasta?
Talouden hetkellinen piristyminen syklin loppuvaiheessa on toki mahdollinen skenaario, mutta mitä se tarkoittaa sijoittajan kannalta?
Ylipäätään sijoittajan kannalta verouudistuksen mahdolliset hetkellisesti taloutta piristävät vaikutukset on kyllä takuuvarmasti jo hinnoiteltu kursseihin reilusti. Kuten jo aivan alussa totesin, en usko velkasyklin lähtevän laskuun ainakaan vielä tämän vuoden ensimmäisellä puoliskolla, vaan hyvinkin voimme nähdä pompun talousluvuissa ja inflaatiossa ylöspäin.
Osakekursseja heiluttaa tällä hetkellä sijoittajien riskinottohalukkuus ja tämän ennustaminen on hyvin vaikeaa. Jos aiempi pienimuotoinen korjausliike osakemarkkinoilla saadaan ohitettua uusilla ATH-lukemilla, tai jos edes päästään uudestaan kunnon nousuun, niin se voi vain vahvistaa sijoittajien riskinottohalukkutta, kun markkinat on tavallaan selvinnyt "happotestistä" ja pitänyt tukitasot. Siksi osakemarkkinan shorttaaminen tässä vaiheessa on mielestäni odotusarvoltaan huono veto.
Uskon kuitenkin, että high yield -markkinoilla sijoittajien riskinottohalukkuus on hieman vakaammalla tasolla, eikä heilu niin paljon. Väitän, että tällä hetkellä tämä markkina katsoo enemmän pitemmän aikavälin trendejä. Tässä on mielestäni yksi syy sille, miksi high yield -markkina ei lähtenyt viime vuoden jälkimmäisellä puoliskolla osakkeiden nousuun mukaan, vaikka moni oli niin ehkä odottanut.
Lisäksi viimeisen "markkinamylleryksen" jälkeen high yield -markkinoiden ja varsinkin high yield -ETF:ien likviditeettiriski on puhuttanut valtamediassa. Tästä olen kirjoittanut useampaankin otteeseen, mutta kyse on siis yksinkertaisesti siitä, että kriisissä päivän sisäistä likviditeettiä tarjoava ETF -tuote ei ole mahdollinen sellaisella markkinalla, jossa alla olevalla omaisuudella ei ole päivän sisäistä likviditeettiä.
High yield -markkina on juuri tällainen markkina eli kriisissä likviditeetti voi olla todella ohut. Markkinatakaus näille ETF:lle toimii sen aikaa, kun ETF:n alla oleva markkinakin toimii. Jos alla olevalta markkinalta katoaa ostajat, niin kenelle markkinatakaaja myy replikoitua rahastokoria lyhyeksi? Normaalisti markkinatakaaja joutuisi vetämään ETF-osuuksista konvertoidun omaisuuden omaan taseeseen. High yield -ETF:ien kohdalla tämä ei ole mahdollista johtuen edellisen finanssikriisin jälkeen tehdyistä säännöksistä (Volcker rule ja Basel III).
Toki esimerkiksi vuoden 2015 high yield -markkinoiden korjauksessa ETF:t sai nostettua luottolimiittejä, minkä ansiosta pystyttiin takaamaan markkina, mutta silloin näiden ETF:ien AUM (asset under management) oli nykytasoa pienempi ja itse korjaus jäi kohtalaiseksi. Tietysti high yield -ETF:ien koko on vieläkin aika pieni suhteessa koko high yield -markkinan AUM:iin, mutta kannattaa tässä huomata, että likviditeetti on taas viime aikoina lähenyt liikkumaan käteismarkkinalta kohti johdannaismarkkinoita eli luottoriskijohdannaismarkkinoita (CDS) ja niiden indeksien (CDX) markkinoita, koska siellä likviditeetti on parempi. Tästä on tullut itseään ruokkiva ilmiö, sillä käteismarkkinan heikentyvä likviditeetti tekee siitä entistä epähoukuttelevamman. Ylipäätään arvelen, että high yield -markkinalla on kehittymässä jonkinlaista synkronisaatiota eli ongelmat yhdellä sektorilla voi heijastua koko markkinaan ja siten aiheuttaa myyntejä koko markkinan laajuudella.
High yield -markkinan shorttaaminen on vielä liian aikaista
High yield -markkinan shorttaamisessa ongelma on kuitenkin huomattavasti korkeampi carry -kustannus verrattuna vaikkapa osakkeisiin, sillä joudut maksamaan lainakoron päälle bondikorkoa. Lisäksi high yield -ETF:ien likviditeettiriski alettiin mielestäni hinnoitella esimerkiksi myyntioptioihin paremmin tänä vuonna, kun näiden mahdolliset ongelmat nousi otsikoihin VIX-ETF:ien räjähtäessä. Esimerkiksi HYG-ETF:n myyntioptioiden hinnat nousivat voimakkaasti, vaikka itse indeksi ei liikkunut kovinkaan paljon. Tästä syystä itse päätin myydä optiopositioni pois, jota olin vuoden 2017 aikana kerryttänyt.
Näihin ETF:iin liittyvien ongelmien osalta näen ehkä suuremman potentiaalin nimenomaan ostajan näkökulmasta. Jos paniikkimyynneissä ajaudutaan myymään koko indeksin sisältöä sokeasti markkinoille, niin se voi avata hyviä ostopaikkoja. Varsinkin pörssiromahduksen jälkeen high yield -bondit ovat toipuneet paljon nopeammin kuin osakkeet, joten tarkoitus olisi alkaa hahmotella jonkinlaista ostoslistaa valmiiksi tulevien vuosien varalle.
Omissa shorteissani noudatan aina nyrkkisääntöä, että liian itsestäänselvä on aina huono. High yield -ETF:ien shorttaaminen on mielestäni nyt liian itsestäänselvä ja tämä näkyy ennätyskorkeissa lyhyeksmyyntitilastoissa. Vielä kesällä kovinkaan moni ei puhunut, tai ei ainakaan ottanut sen suuremmin huomioon high yield -ETF:iin littyvää likviditeettiriskiä. Mielestäni esimerkiksi HYG-indeksin myyntioptioissa oli silloin ihan hyvä value salkun suojaamisessa verrattuna vaikkapa S&P 500 putteihin. Ainakaan näiden optioiden arvo ei käynyt kuin enintään muutamia prosentteja tappiolla vuoden aikana ja nyt helmikuun korjauksessa niiden hinnat tulivat rajusti ylös. En enää näe samanlaista asymmetrista riski-tuotto-profiilia, joten pysyn näistä poissa.
Optioilla voisi kuitenkin rakentaa vähemmän ajoitukselle herkkää strategiaa, jossa idea olisi enemmänkin spekuloida sillä, että high yield -spreadeissa ei enää nähdä uutta rallia alas. Itse olen hahmotellut päässäni credit call spreadia. Eli myydään osto-optioita toteutushinnaltaan hieman high yield -ETF:n nykyhintaa korkeammalta ja ostetaan vastaava määrä osto-optioita vielä tästä hieman korkeammalla toteutushinnalla. Pitkällä juoksuajalla ei tarvitse niin paljon huolehtia ajoittamisesta ja niin kauan kun high yield -spreadit pysyvät vähintään nykytasolla tai nousevat edes hieman, niin aika-arvo on spekulantin puolella. Volatiliteetistakaan ei tarvitse välittää, koska se nollautuu pois.
Tällä hetkellä esimerkiksi tammikuussa 2020 erääntyville HYG-optioille saa credit call spreadin 87/89 (indeksiosuuden hinta tällä hetkellä 85,75) suunnilleen voitto-tappiosuhteella 1:3 eli tuosta maksetaan noin 45-50 dollaria, joten tappiomahdollisuus on 150-155 dollaria. Yksinkertaistettuna todennäköisyys omalle näkemykselle pitää olla hieman yli 75 %.
Tällä hetkellä tuon todennäköisyyden valossa tämä ei ole vielä mikään helppo tilanne, mutta aloitin varovasti call spread --position rakentamisen. Todennäköisesti tulen jatkamaan tällä strategialla isommin, kun siirrytään loppukesää ja syksyä kohti, mikäli data edelleen siinä vaiheessa vahvistaa näkemykseni.
Olen käynyt aihetta vielä tarkemmin läpi Youtube -videolla Keskuspankit, makronäkemys ja high yield -markkina
