Myyntipuolen analyytikoista kirkkaimpana tämän vuoden aikana on loistanut Bank of American Michael Hartnett. Mies ennusti osakkeiden karhumarkkinan oikein, samoin kuten inflaatio- ja taantumasekamelskan. Elokuun lopussa osakkeiden noustessa hän suositti taktista osakeshorttia.
Myös Morgan Stanleyn osakestrategi Michael Wilson on ollut tänä vuonna pitkälti oikeassa, huolimatta siitä, ettei hän suostu myöntämään tämän hetkistä (tai tulevaa) taantumaa taantumaksi. Uusimmassa raportissaan “Can you hear me now? The Fed leaves no doubt; Focus on Growth now” hän kirjoittaa: “Viimeisen viikon aikana FED poisti kaikki epäilykset sitoumuksestaan saada inflaatio hallintaan. Tämän seurauksena bondit ja osakkeet myivät terävästi alas”. Keskustelu siitä oliko kesän osakeralli pelkkä karhumarkkina ralli on nyt ohi, ja kysymys kuuluu: miten paljon vielä mennään alas ja mikä toimii sen ajurina?
Wilson ottaa katsauksen viime viikon FEDin kokoukseen, jossa FEDin pääjohtaja Jerome Powell nosti ohjauskorkoa 0,75 prosenttiyksiköllä. Tämä oli pitkälti myös markkinoiden konsensus, vaikka monet odottivatkin kokonaisen prosenttiyksikön nostoa. Se vastasi myös kuukausi sitten Jackson Holen kokouksessa tehtyä linjausta. Toisin FED on vakavissaan inflaation suhteen ja on valmis tekemään kaikkensa taltuttaakseen sen.
Wilson kysyy edellisen huomioon ottaen: “Miksi osakkeilta ja bondeilta näin dramaattinen reaktio? Odottivatko sijoittajat tosiaan FEDin palaavan kyyhkysmäiseen linjaan?”
Oli syy mikä tahansa, osakkeet ja bondit ovat nyt kesäkuun pohjien tasoilla, osan osakkeista ja jenkkibondeista treidaten jopa alempana.
Wilson on vakuuttunut, että sijoittajat ymmärtävät nyt FEDin olevan tosissaan. Samalla mies muistuttaa viimeviikkoisesta kommentistaan, jonka mukaan ainoa jäljellä oleva toivo osakkeille olisi, jos jenkkien bondimarkkina rallaa FEDin ollessa vihdoin käyrää edellä ja voittaisi sotansa inflaatiota vastaan hidastaen samalla talouskasvua merkittävästi.
Näin ei kuitenkaan käynyt, vaan pitkät korot nousivat ja tukahduttivat toiveet arvostusten paranemisesta.
S&P500-indeksin PE-luku 15,6x on myös kesäkuun pohjien tasoilla. Wilson uskoo osakeriskipreemioiden (ERP) olevan täysin väärinhinnoiteltuja ottaen huomioon kasvavat riskit yhtiöiden tuloksille. Wilsonin mukaan talouskasvun hidastuessa ERP on tyypillisesti keskimääräistä korkeampi, ei matalampi.
Morgan Stanleyn mallin mukaan osakeriskipreemiot ovat tällä hetkellä noin 100 korkopistettä liian korkealla. Jä tämä ennen kuin PMI ja muut tärkeät indikaattorit laskevat tulevien kuukausien aikana USA:n vajotessa taantumaan.
Toisin sanoen, FEDin kyyhkysmäisen käänteen ollessa poissa kuvioista, osakkeet ja bondit jatkavat paineen alla kasvun hidastuessa ennen kuin jotain menee rikki tai saamme massiivisesti negatiivista työttömyysdataa. Bondeille painetta antaa talouskasvu, osakkeille tulosten kasvu.
Molempien suhteen Wilson on tutusti erittäin pessimistinen, erityisesti yhtiöiden tulosten suhteen miehen leikatessa EPS-ennusteitaan. Wilson kirjoittaa raportissaan: “Vaikka konsensuksen mukaan ensi vuoden EPS-ennusteet ovat liian korkeat, käydään kiivasta keskustelua siitä, miten paljon ne ovat liian korkeat.”
Muistutuksena Wilsonin vuoden 2023 Base-case-ennusteen mukaan (50 prosentin todennäköisyys) - joka ei ole taantuma - S&P500-indeksin EPS olisi 212 dollaria ja Bear-casen (40 prosentin todennäköisyys) mukaan se olisi 190 dollaria ja vastaisi taantumaa.
Samaan aikaan viimeaikainen talousdata - pääasiassa kuluttajien kulutus ja työllisyys - ovat pitäneet elossa toiveet pehmeästä laskeutumisesta. Myös pitkien jenkkibondien korot ovat nousseet Morgan Stanleyn loppuvuoden odotuksia korkeammalle.
Osakemarkkinoiden vinkkelistä tämä tarkoittaa, etteivät pitkät korot tarjoa helpotusta tasoittamaan tulevia tulosennusteiden leikkauksia. Tämä oli Wilsonin mukaan suuri syy osakeindeksien palatessa kesäkuun pohjille. Pitkät korot ovat nousseet erittäin korkealle, mutta jos talous- ja tulosyllätykset ovat edelleen negatiivisia, kuten Wilson odottaa, korkojen laskua kompensoisi korkeampi ERP ja alhaisempi EPS.
Viime kädessä Wilsonin mukaan FEDin kiristyspainajainen päättyy ja talousdata tulee pettämään edelleen…mutta kunnes näin tapahtuu, ei kymppivuotisen jenkkikoron nousulle näy loppua, erityisesti FEDin jatkaessa taseensa supistamistaan. Morgan Stanleyn korkotiimi on nostanut kymppivuotisen Treasuryn loppuvuoden targetiaan 3,5 prosentista neljään prosenttiin. Tämä on osakkeille huono uutinen ja on linjassa Wilsonin pessimismin suhteen - pääoman nouseva hinta ja alhaisempi likviditeetti negatiivisten tulosennusteiden kiihtyessä seuraavien 30-90 päivän aikana.
FEDin haukkamainen toiminta on johtanut dollarin ennätysmäiseen vahvistumiseen. Dollari-indeksi DXY on noussut vuositasolla 21 prosenttia ja jatkaa nousemistaan, Bloombergin dollari-indeksin tehdessä uusia huippuja päivästä toiseen. Wilsonin analyysin mukaan jokainen yhden prosentin nousu DXY-indeksissä aiheuttaa -0,5 prosentin muutoksen S&P500-yhtiöiden tuloksiin. S&P500 Q4-tulosten hän odottaa kokevan 10 prosentin vastatuulia kasvun suhteen muiden tekijöiden pysyessä entisellään. Muut tekijät tuskin kuitenkaan pysyvät entisellään ja Wilson muistuttaa, että vastaava dollarin suhteellinen vahvuus on historiallisesti johtanut jonkinlaiseen taloudelliseen kriisiin.
Huomionarvoista on dollarin vahvuus muiden keskuspankkien kiristäessä rahapolitiikkaansa historiallisen haukkamaista tahtia.
Wilsonin mukaan “jos joskus on aika odottaa jonkin hajoavan, tämä on se hetki” ja jatkaa: “korkotiimimme tapaan valuuttatiimimme nosti ennusteitaan taalalle. DXY-indeksille he antavat loppuvuoden targetin 118, mikä tarkoittaa ettei helpotusta ole luvassa, ainakaan fundamenttien suhteen. Näkemyksemme mukaan tällaisen tuleman seurauksena jotain menee rikki, mikä johtaa valtavaan nousuun USA:n dollarissa ja mahdollisesti myös koroissa. Uskomme kuitenkin, että ennen kuin näin tapahtuu, ruuvit kiristyvät entisestään yhtiöiden tuloskasvulle ja taloudellisille olosuhteille.
Morgan Stanleyn strategi on vakuuttunut, ettei osakkeiden karhumarkkina ole ohi ennen kuin S&P500-indeksi saavuttaa 3 000-3 400 indeksipisteen tason syksyn aikana.
Keskustele talouden tilanteesta Sijoitustiedon foorumilla.
