Haastattelimme Handelsbankenin Suomen toiminnoissa pääekonomistina toimivaa Tiina Heleniusta.
Miltä Helsingin pörssin arvostus näyttää tällä hetkellä?
Perinteisellä hinnoittelumittarilla, P/E-luvulla Helsinki on kalleimmasta päästä läntisiä pörssejä, erityisesti verrattuna Eurooppaan tai kehittyvien talouksien pörsseihin. Helsinki ei juuri ole poikennut vuoden 2008 jälkeen P/E-luvun osalta pohjoismaisista pörsseistä tai USA:n S&P 500-indeksin hinnoittelusta. Tälle on selityksenä mielestäni se, että pohjoismaat ovat syklisiä pörssejä, joiden vastine globaaliin suhdannenousuun on USA:n lailla nopea ja pohjolan ja Suomen pörssien yhtiöillä on liikevaihdon muodostumisen kautta vahva yhteys kehittyviin talouksiin, joiden talouskasvu elpyi vahvasti ja nopeasti globaalin elvytyksen myötä. Lisäksi finanssikriisin jälkeen sijoittajat ovat olleet hyvin valikoivia riskinotossaan. Kehittyvien talouksien riskiä on haluttu ottaa näillä alueilla vahvasti liikevaihtoa tekevien läntisten yhtiöiden kautta, koska läntisiä yhtiöitä sitoo kehittynyt ja läpinäkyvämpi corporate governance-lainsäädäntö. Esimerkiksi Venäjä-riskiä sijoittajat ovat voineet ottaa mm. Nokia renkaiden kautta, Kiina riskiä Koneen osakkeen kautta. Tämä on nostanut sekä Suomen että muiden pohjoismaiden pörssejä.
Tasearvoltaan (price/book) Helsingin pörssi on halvempi kuin pohjoismaiset pörssit kokonaisuutena ja halvempi kuin USA:n S&P 500, mutta kalliimpi kuin Eurooppa ja kehittyvät markkinat. Liikevaihdon osalta Helsingin pörssin yritykset ovat menneet hyvään suuntaan, myynti on ollut enemmistöllä (70 n%) odotuksia parempi, voitoissa on menty odotusten mukaisesti. Yritysvoitot nousivat Q1/2017 noin neljänneksellä ja myös liikevoitot kasvoivat noin 8 prosentilla vuoden takaisesta.
Jos uskoo, että globaalilla noususuhdanteella on vielä voimaa, riskin ottaminen on rahapolitiikan hitaan kiristymisen takia houkuttelevaa, mikä tukee osakesijoittamista vielä niin kauan kun suhdannenäkymät pysyvät vähintään vakaana.
Millaisen painoarvon annat osakekurssien 8 vuoden nousuputkelle, kun arvioit kurssien tulevaa kehitystä?
Se voidaan sanoa, että olemme lähempänä korjausta kuin eilen. Osakesijoittaminen on haastavampaa tällä hetkellä, koska globaali suhdannenousu kuten osakemarkkinanousukin on jo historiallisestikin katsottuna pitkä. Keskeisten talouksien (USA; Kiina, EMU) makrolukuja tarkastellaan siitä lähtökohdasta kuinka vahvat jalat tällä suhdannenousulla tästä eteenpäin vielä on. Suhdanteen kypsymisen pitäisi aiheuttaa tästä syystä lisääntynyttä markkinaheiluntaa, näin ei ole kuitenkaan käynyt. Nyt erona on se, että rahapolitiikka on kiristynyt hirveän hitaasti ja maltillisesti, jos ollenkaan, ja sielläkin, missä se on kiristynyt eli USA:ssa, rahoitusolosuhteet ovat keskuspankin koronnostoista huolimatta keventyneet osakekurssien nousun, yrityslainojen riskilisien ja riskittömien bondikorkojen laskun takia. Osakemarkkinoilla on tällä hetkellä myös matalien korkotuottojen takia uusia, normaalisti korkomarkkinoille sijoittavia sijoittajia, jotka tyytyvät matalampiin tuottoihin. Tämän sijoittajakunnan käyttäytymiseen liittyy merkittävä epävarmuus, koska meillä ei ole empiiristä tietoa miten tämä massa sijoittajia käyttäytyy. Nämä sijoittajat ovat olleet osaltaan nostamassa kursseja tässä matalien korkotuottojen ruokkimassa noususuhdanteessa, mutta miten ne käyttäytyvät laskussa?
Osakemarkkinoiden 12-24 kuukauden kehityksen ennustamisessa on otettava mielestäni kantaa siihen, milloin keskeisten talouksien, siis lähinnä niiden, jotka suhdannekehityksessään ovat kulkeneet edellä, suhdanne kääntyy. Yhdysvallat ja Kiina ovat nämä keskeiset taloudet, ja amerikkalaiset sijoittajat ovat hinnan määräävä sijoittaja osakemarkkinoilla.
Mitä maailman talouteen vaikuttavia tapahtumia/muutoksia seuraat erityisen tarkkaan tänä ja ensi vuonna?
Yhdysvallat ja Kiina ovat ne taloudet, jotka ovat kulkeneet taloussuhdanteen osalta eturintamassa. Seuraan näitä talouksia hyvin laaja-alaisesti makrotalouden lukujen kautta, mutta myös rahoitusolosuhteiden ja luotonannon osalta. Vaikka suhdanteet eroavat toisistaan kestonsa suhteen, taloudet antavat signaaleja, joiden lukeminen on käännepisteiden arvioinnissa ja ennustamisessa ratkaisevan tärkeää. Taantumaan talouden vie kasvanut niukkuus tuotannontekijöistä, ja työmarkkinoiden kehitys on siksi erityisen tärkeää. Tämä kysymys mietityttää nyt erityisesti Yhdysvaltojen kohdalla. Yhdysvalloissa odotettiin vielä alkuvuodesta presidentti Trumpin finanssipoliittisten elvytysohjelmien tuovan kasvusykäyksen USA:n talouteen. Viime kuukausina tämä usko Trumpin kykyyn saada aikaan positiivisia kasvuvaikutuksia on karissut vauhdilla. Emme Handelsbankenissa usko USA:n pystyvän nauttimaan loputtoman kauan vakaasta noin 2 prosentin kasvusta, ja työmarkkinoiden kiristyminen ei salli Fedin toteuttaa niin ripeätä rahapolitiikan normalisointia, kuin Fed vielä viimeisimmän korkopäätöksen yhteydessä arvioi. Työmarkkinoiden ylikuumentuminen pikku hiljaa lisää palkkojen nousupaineita ja kutistaa yritysvoittoja. Tämä johtaa lopulta rahoitusolosuhteiden kiristymiseen lainojen riskilisien kautta. Työmarkkinoiden kiristyminen täystyöllisyyden vallitessa on aina menneisyydessä lisännyt taantuman riskiä. Suhdannekäänteen tarkka ajoittaminen on luonnollisesti hankalaa, mutta Handelsbankenissa arvioimme USA:n talouden taantuman alun ajoittuvan vuoden 2019 ensimmäiselle neljännekselle.
Työttömyyskuilun sulkeutuminen on perinteisesti ennakoinut taantuman lähestymistä. Työttömyyskuilu, joka tarkoittaa todellisen työttömyysasteen ja tasapainotyöttömyysasteen erotusta, on neljän edellisen USA-taantuman aikana sulkeutunut, eli muuttunut negatiiviseksi 21-48 kuukautta ennen taantuman alkamista. Tällä kertaa Yhdysvaltojen työttömyysaste sukelsi kongressin budjettitoimisto CBO:n arvioiman tasapainotyöttömyysasteen alle marraskuussa 2016. Näin ollen työmarkkinoilla alkaa resurssien vajaakäytön sijaan ilmetä pulaa osaajista, palkkoihin kohdistuu nousupaineita ja työmarkkina kokonaisuudessaan ylikuumentuu. Kun arvioimme USA:n taantuman toteutuvan vuoden 2019 alkupuolella, tällä kertaa kestäisi 27 kuukautta työttömyyskuilun sulkeutumisesta seuraavan taantuman alkuun.
Mitkä markkinat ovat houkuttelevimmat osakesijoituksia ajatellen, entä vältettävimmät?
Handelsbankenissa osakesijoitusten ylipaino kohdistuu Eurooppaan ja kehittyvien markkinoiden pörsseihin. Alipainossa on Pohjois-Amerikka.
Millaisena näet lähivuosien korkokehityksen ja miten sijoittajan tulisi ottaa tämä huomioon?
USA:ssa odotamme keskuspankki Fedin nostavan ohjauskorkoaan vielä kaksi kertaa ennen kuin nykyinen koronnostosykli tulee päätökseen. Viimeisimmän koronnoston lisäksi näemme vielä yhden 0,25 prosenttiyksikön koronnoston syyskuussa ja toisen vastaavan noston ensi vuoden maaliskuussa. Kun taantuma koittaa USA:ssa vuonna 2019, niin Fed on mielestämme pakotettu silloin laskemaan korkoa yhteensä 0,75 prosenttiyksiköllä. Yhdysvaltojen pitkien riskittömien korkojen nousu jää siten ennusteessamme olemattomaksi nykytasoltaan.
Euroopassa Euroalueen työmarkkinatilanne todennäköisesti edelleen kohenee. Mutta talouden veturien heikentyessä, jämähtää työttömyysaste vuonna 2019 hieman alle 9 prosenttiin. Näissä olosuhteissa EKP:llä ei ole mahdollisuutta kunnolliseen rahapolitiikan kiristämiseen. EKP lopettanee obligaatioiden osto-ohjelmansa ensi vuoden puolivälissä ja ennusteemme mukaan nostaa sen jälkeen talletuskorkoa 0,2 prosenttiyksiköllä, joten se pysyy edelleen negatiivisena. Lyhyet markkinakorot eivät juurikaan kohoa nollan yläpuolelle euroalueella vuoden 2019 lopussakaan.
Näen muutamia keskeisiä asioita, joita sijoittajan tulisi huomioida. Ensiksikin, tällainen matalana pysyvä korkomaailma tarkoittaa, että hyvin maltillisellakin inflaatiolla, riskittömät reaalituotot pysyvät matalana, mikä ajaa sijoittajia hakemaan tuottoja riskipitoisimmista sijoituksista aina, kun talouskasvunäkymä tukee riskinottoa.
Toiseksi, laadun merkitys osakesijoituksissa on suhdanteen jälkipuolella keskeinen. Jos olemme lähempänä seuraavaa suhdannetaantumaa, laatu korostuu, koska tällaiset yhtiöt kestävät huonompia aikoja paremmin.
Kolmanneksi, jos rahapoliittista elvytysvaraa tulee seuraavassa taantumassa olemaan paljon vähemmän, koska hitaamman trendikasvun oloissa tasapainokorko talouksille on matalampi kuin aikaisemmin, ovat rahapolitiikan uudet keinot, eli määräelvytys, seuraavassakin taantumassa käytössä, kun inflaatiotavoitteisiin ei todennäköisesti ylletä. Tämä tarkoittaa kenties sitä, että sijoittajat palaavat markkinoille ostamaan hyviä yhtiöitä heti kun taloussuhdanteessa vapaa pudotus on ohi. Tämä puoltaa myös laatua osakesalkussa.
Suomen BKT:n kasvuennusteet ovat parantuneet. Miten Suomen talous kehittyy jatkossa?
Suomen talousnäkymät ovat voimistuneet vahvan alkuvuoden ansiosta, ja siksi Handelsbankenissakin nostamme Suomen BKT:n ennusteita vuosien 2017 ja 2018 osalta. Tänä vuonna BKT kasvaa 2,7 prosenttia ja ensi vuonna 1,5 prosenttia. Suomen BKT:n kasvu on 2017–18 euroaluetta nopeampaa. Vuoden 2019 kasvuennusteen pidämme ennallaan 0,9 prosentissa.
Suomen kasvu on laajapohjaista, kun sekä kotimainen loppukysyntä ja ulkomaankauppa vievät nyt noususuhdannetta eteenpäin. Kotimaista kulutusta tukee työllisyyden kasvu ja velanotto. Investointien kasvussa rakentamisella on edelleen keskeinen rooli, mutta viennin vauhdittumisen rinnalla yritysten kone- ja laiteinvestoinnit ovat elpyneet vahvasti.
Vuonna 2019 kasvu hidastuu tuntuvammin, globaali suhdanne alkaa siinä vaiheessa taittua, ja tämä heijastuu luonnollisesti vientimme kasvuun. Uskomme, että myös kulutuksen ja investointien patoutunut kysyntä on tuolloin pääosin purkaantunut. Kaiken kaikkiaan taloutemme on kipeästi kaivannut voimistuvaa suhdannetta, sillä BKT-tasomme on edelleen noin 4 prosenttia vuoden 2007 lopun edellisen huipun alapuolella. Toteutuessaan nykyiset kasvuennusteemme saisivat tuon kuilun kurottua.
Keskustele haastattelusta täällä.
Tiina Helenius
Toimin pääekonomistina Handelsbankenin Suomen toiminnoissa, ja keskityn työssäni sekä Suomen että maailmantalouden suhdanneseurantaan. Teemme pohjoismaisessa ekonomistiryhmässämme talousennusteita omista ja keskeisistä ulkomaisista talouksista sekä näiden maiden korko- ja valuuttaennusteita. Olen toiminut ekonomistina Handelsbankenissa vuodesta 1998, sitä ennen olin tutkijana Kilpailuvirastossa. Koulutukseltani olen kauppatieteiden Maisteri Vaasan yliopistosta, pääaineena kansantaloustiede, ja tämän lisäksi minulla on maisterin tutkinto yhdysvaltalaisesta University of Iowasta, jossa opiskelin 1994–1996 Fullbright-stipendiaattina.
