Kun sähkökauppa alkoi Pohjoismaissa, oli ilmeistä, että omaisuuslajina se on hyvin outo lintu. Sähköä ei voi varastoida. Jos tuotetulle sähkölle ei ole ostajia, se pitää myydä – ihan mihin tahansa tarjottuun hintaan.
Onneksi sähköä voi kuljettaa alueiden ja maiden välillä voimalinjoja pitkin, mutta ei ilmaiseksi. Tämä tarkoittaa, että Pohjoismaissa ja laajemmin Euroopassa on maakohtaiset vaihtelevat sähkön hinnat, ja sähkön siirtohinta näiden alueiden välillä vaihtelee.
Kysyntäpiikkien tai tuotantovaikeuksien takia joillain alueilla on aina yli- tai alitarjontaa sähköstä, jolloin alueiden välillä käydään väkisinkin kauppaa. Mutta siirtolinjojenkin kapasiteetti on rajallista, ja joskus siirtokapasiteetti on loppu, jolloin jonkun alueen hinta voi karata käsistä kauheaan ralliin tai eeppiseen pudotukseen. Lisäksi polttoaineiden hinnat eli sähkön tuotantokustannukset elävät omaa elämäänsä.
Lämpötila vaikuttaa kulutukseen kun taas reipas vesisade nostaa vesivoiman tuotantokapasiteettia, kun altaiden taso on korkealla. Toisaalta lämpötila vaikuttaa myös lumien sulamisnopeuteen ja mitä lämpimämpää on keväisin, sen enemmän on sulamisvettä. Talvella satanut lumikin on ”rahaa pankissa” vesivoimalla sähkön tuottavien silmissä. Eli vuodenajatkin pitää huomioida. Jonkun saderintaman sataminen vastoin ennusteita Ruotsin sijasta Norjassa voi heittää alue- ja siirtohinnat aivan toisenlaisiksi. Sääennusteissa tapahtuvat muutokset ovat keskeinen lyhyen aikavälin hinta-ajuri.
Ja luonnollisesti tähän markkinaan löytyy sitten johdannaiset, jotka eivät todellakaan ole kaikki yhtä yksinkertaisia kuin kauppakorkeasta tutut futuurit ja optiot.
Sähkömarkkinat keräsivät heti alkuvaiheessa runsaasti spekulatiivista kiinnostusta. Ammattisijoittajat näkivät markkinan isona laskuharjoituksena, joka oli ratkaistavissa siten, että kohtalaisella riskillä oli saatavissa kohtalaisia tuottoja.
Kaupankäyntikohteita oli enemmän kuin runsaasti. Joku saattoi erikoistua yhden alueen sähkön hintaan keskipitkällä aikavälillä optioita käyttäen, toinen taas kahden alueen sähkön hintojen väliseen eroon lyhyellä aikavälillä. Tai käydä kauppaa samanaikaisesti sähköntuottajayritysten osakkeilla ja sähkömarkkinajohdannaisilla.
30.000 alkukassa, lopulta 100 miljoonan vuosituottoja
Yksi tämänkaltainen heppu oli norjalainen Einar Aas. Valmistuttuaan Norjan kauppakorkeasta vuonna 1994 hän työskenteli aluksi muiden palveluksessa sähkömarkkinoilla riskienhallintatehtävissä, myöhemmin sijoituspuolella, ja vuonna 2005 hän ryhtyi kokopäiväiseksi treideriksi yksin, vaatimattomalla 250.000 Norjan kruunun alkupääomalla. Se ei ole paljon, vain 30.000 euroa. Normaali kymmenen prosentin vuotuinen tavoitetuottoprosentti olisi tarkoittanut vain kolmen tonnin vuosituloja, ja verojen jälkeen vielä vähemmän. Oli selvää, että kovempaa pitäisi painaa.
Ja Aas painoi kovempaa. Koska Aas treidasi henkilökohtaisella tilillä, hänen trading-tuloksensa näkyivät julkisissa verotiedoissa. Vuonna 2014 hänen tulonsa olivat 60 miljoonaa euroa ja vuonna 2016 92 miljoonaa.
Pikainen laskutoimitus kertoo, että poikki menemiseen asti hänen laskennallinen vuotuinen tuottoprosenttinsa on ollut jäätävän kova, ja ennen veroja sitäkin korkeampi. Se, että tuloksentekokyky on jatkunut näinkin pitkään, on jäätävä saavutus.
Kuvaton ja sanaton, julkisuutta kammoava
Aas vältteli julkisuutta. Hän ei antanut koskaan haastatteluita. Jos toimittaja soitti, hän sanoi ”ei kommentteja” ja lopetti puhelun. Kun hän osti talon, hän osti kaikki naapuritalot saadakseen olla rauhassa. Hänestä tiedettiin olevan julkisuudessa vain yksi vanha valokuva. Kiinteistöt ja jalkapalloseura kuuluivat säädyn edellyttämiin hankintoihin.
Kaikki rakastivat Aasia. Alalla toimiville ihmisille Aas oli Gordon Gekko – mies, josta kaikki puhuivat, ja jollaiseksi kaikki halusivat tulla. Riippumattomaksi rahantekijäksi, mieheksi ”puhelimen toisessa päässä”. Kotiseudun asukkailleen hän oli ihana, maksaen 22.000 asukkaan kunnalle yhteensä 30 miljoonaan euron edestä verotuloja sijoittajauransa aikana.
Bloombergin haastattelema Aasin vanha esimies Lars Eckhardt ihmetteli Aasin alkuperäistä ratkaisua toimia omissa nimissään. Yrityksen perustaminen olisi onnistunut yhdessä päivässä, ja se olisi rajoittanut Aasin vastuut vakavien tappioiden hetkellä. Kyse ei kuitenkaan ollut mistään holdiosakesalkusta, vaan voimakkaasti vivutetusta kaupankäynnistä tuotteilla, joissa ennemmin tai myöhemmin tapahtuu se, mitä ei koskaan odottanut tapahtuvaksi.
Virheiden opetukset
Mitä tästä nyt voisi ottaa opiksi? Yksi on varmaan se, että jos on niin rohkea tai hullu, että haluaa tuplata rahansa joka vuosi, ollen valmis vivutuksen ja potentiaalisesti rajattoman tappion ottamiseen, ennemmin tai myöhemmin menee poikki, katki ja pinoon.
Joko markkina tekee jotain sellaista, mitä ei mitenkään olisi voinut odottaa. Tai sitten itse tekee sellaisen virheen, mitä ei mitenkään olisi voinut kuvitella tekevänsä. Ehkä hiljainen markkina saa kasvattamaan positiokokoa huomaamattaan. Ehkä pieni tappio harmittaa, ja yht’äkkiä on kokeiltu ”keskihinnan alentamistragediaa”, eli tuplattu position koko, jolloin pieni tappio on vaarassa muuttua suureksi tappioksi.
Aas ei ole kertonut, miksi hän juuri nyt meni poikki. Kaupankäynnin kohde ja tappiot aiheuttanut treidi kyllä tunnetaan – Saksan ja Pohjoismaiden välisen sähkön hintaero. Aas veikkasi hintaeron supistuvan, mutta se revähtikin onnettomien yhteensattumien seurauksena ennätysleveäksi lyhyen ajan sisällä.
Alla olevissa linkeissä SEB-pankin katsaus käy koko surullisen treidin historian kattavasti läpi. SEB:n arvion mukaan Aasin positio vastasi kooltaan puolentoista ydinvoimalan koko vuoden sähköntuotantoa. Jos Aas olisi voinut pitää positionsa auki pitempään tai eräpäivään asti, positio olisi todennäköisesti ollut omillaan tai reilusti voitolla. Mutta rahat loppuivat kesken.
Aasin keskeinen virhe oli, että hän toimi yksin. Ei ollut yhtiökumppania tai työnantajaa, joka olisi vahtinut, että riskiparametrien sisällä pysytään. Ei ollut pörssiä, joka olisi vaatinut itseään suojellakseen Aasilta tiukempia ehtoja ja suurempia vakuuksia. Ja se, että hän toimi yksin omissa nimissään. Kun riskiä ei rajoiteta, syö se lopulta legendatkin.
Käsitys riskeistä menee uusiksi
Perinteinen ajattelu finanssimarkkinoilla on ollut, että kahdenväliset, niinsanotut OTC-kaupat, ovat riskisiä, koska vastapuolen tilasta ja asioiden hoitamisesta ei koskaan voi olla täysin varma. Pörssikauppa sensijaan on nähty turvallisena, koska pörssi vaatii kaikilta kaupankävijöiltä joko käteissuoritusta tai jatkuvasti laskettavia vakuuksia.
Aas ei toiminut välittäjän kautta, vaan oli itse henkilökohtaisesti pörssin jäsen. Jäseneksi pääsi, jos hakiessa oli 70 miljoonaa euroa varallisuutta ja markkinaosaamista. Aas täytti molemmat ehdot. Pörssin jäsenenä Aas ei tietenkään tarvinnut välittäjän palveluita – hän oli itse välittäjätunnus. Aas pystyi siis hoitamaan myös kauppojen selvityksen itse. Jos Aas olisi ollut välittäjän asiakas, välittäjä olisi vaatinut pörssin määrämien minimivakuuksien päälle todennäköisesti muitakin vakuuksia.
Alalla toimivat tuttuni kertoivat, että pörssin taustalla toimivan selvitysyhtiön oma riskienhallinta on pettänyt pahasti. Kaupankäynti kyseisessä pörssissä oli jo vuosien ajan ollut laskusuunnassa. Tuotot supistuivat, jolloin isommista asiakkaista haluttiin pitää kynsin ja hampain kiinni. Ehkä heille tarjottiin tarpeeksi hyviä ehtoja, ja ehkä pörssi ei kovin aktiivisesti halunnut turvata omaa taloudellista turvaansa esittämällä Aasille riittävän suuria vakuusvaatimuksia. Sehän olisi supistanut kaupankäyntiä ja pienentänyt tuloja.
Aasin asettamat vakuudet kattoivat vain osan tappioista. Kun tappiollinen kurssiliike tapahtui, Aas nosti kädet pystyyn ja kertoi olevansa varaton. Kun Aasilta oli rahat loppu, selvitysyhtiö otti 107 miljoonaa euroa tappioiden kattamista varten Nasdaqin vakuusrahastosta. Vakuusrahastosta suli yli puolet Aasin tappioiden kattamiseen. Koska vakuusrahasto on täytettävä uudelleen, yhtiö lähetti pörssin muille jäsenille laskun – kaksi päivää maksuaikaa, ja jos jäsen ei pysty maksamaan, sellaisen jäsenen salkun ottaa ottaa pörssi hallintaan. Tästä olisi siis voinut syntyä ketjureaktio. Mm. Fortum joutui paikkaamaan vakuusrahaston kokemaa tappiota 20 miljoonan euron edestä.
Eikö olekin hauskaa - joku Fortum olisi OTC-kaupassa voinut vaatia Aasilta juuri sellaiset ehdot, mitkä Fortum kokisi tarpeellisiksi. Nyt pelkästään olemalla pörssin jäsen, ilman mitään kontrollia tai tietoa Aasin toimista, Fortum joutui maksumieheksi.
Tapauksessa on vähän samanlaista tunnelmaa kuin vuonna 1998 kaatuneessa Long Term Capital Managementissa. Nerona pidetty, haluttu asiakas, joka saa parhaat mahdolliset ehdot, ja jonka tekemisiä kukaan ei vahdi tai valvo. Sitten kierretäänkin hattu ojossa, kahden päivän maksuajalla. Aina nämä toistuvat samalla tavalla. Kyllä se seuraava finanssikriisi vielä tulee.
***
Tästä tuli aika pitkä teksti tällä kertaa. Tarkoitus olisi seuraavaksi kirjoittaa zombie-yrityksistä – firmoista, joiden ei pitäisi enää edes olla hengissä, mutta jotka poikkeuksellisen alhaisen korkotason takia pystyvät sinnittelemään elävinä kuolleina keskuudessamme. Bank of America arvioi vuosi sitten, että yhdeksän prosenttia Euroopan suurimmista yrityksistä olisi zombeja. Mikäli keskuspankki joskus nostaa korkoja, lopettaa yritysvelkakirjojen oston tai riskilisät nousevat sijoittajien todetessa zombie-valtioiden luotottamisen, miten näille firmoille ja niiden työntekijöille käy? Entä velkojille, jotka ovat pääsääntöisesti zombie-pankkeja?
Kommentointia Juhanin blogissa: Ajankohtaisia kirjoituksia taloudesta
Lopuksi vielä lisälukemisen nälkäisille Einarin keikauksesta artikkeleita.
Einar Aas confirmed as source of Nasdaq default fund loss
Nordic Power Whale Booted Off Exchange After $117 Million Loss
German-Nordic power spread has been widening this month * Aas’s portfolio was liquidated on Wednesday, DN paper says
Trader blows €100m hole in Nasdaq’s Nordic power market
Loss raises questions over clearing-house controls on eve of Lehman anniversary
Norjalainen miljonäärisijoittaja kertoo ajautuvansa konkurssiin keinoteltuaan Pohjoismaiden sähkön hinnalla: Aiheutti 100 miljoonan euron tappion, lasku Fortumille noin 20 miljoonaa
Further information regarding Member Default Sep 14
Norjalainen suursijoittaja Einar Aas teki jättitappiot sähkön johdannaismarkkinoilla
Power speculator’s losses cost others
Nordic Power Whale Losses Are Blow to World's Oldest Market
German-Nordic power spread has been widening this month * Aas’s electricity portfolio was liquidated on Wednesday
One Of Norway's Biggest Power Traders Barred After Massive Loss
How clearing houses aim to avert market disasters
In the past decade global authorities have elevated the role and importance of CCPs
Energy firms, Nasdaq to prop up power market after trader default
Regulators probe Nasdaq’s derivatives market safeguards
Move comes after trader blew €114m hole in protections for European power derivatives market
Phantom Trader Who Blew a Hole in World's Oldest Power Market
Regulator lifted position limits ahead of Aas default
Dynamics of a Nordic power book blowing up
How Star Power Trader Cleared Own Trades and Lost Millions
Nasdaq in talks with Einar Aas about how to recover funds * Old boss is surprised Aas was trading in his own name
