Tähän asti kaikki täällä sijoitustiedossa läpikäymäni yritykset ovat olleet hyvin tuoreita tulokkaita markkinoille: Theon, Exosens, Stif ja Amer Sports. Varsinaista tarkoitusta ei ole ollut keskittyä pelkästään niihin, mutta houkuttelevia yrityksiä on tipahdellut tasaisesti.
Vuosien 2020 / 2021 IPO ja SPAC huuma ja sitä seurannut romahdus leimasi listautujat helpon rahan tavoittelijoiksi, ja arpeutti taas yhden sukupolven sijoittajia. Tämän jälkeen listautuneet yritykset ovat mielestäni jääneet melko vähälle huomiolle, ja listautumisia on ylipäätään ollut ennätysvähän. Mutta mielestäni joukossa on ollut paljon mielenkiintoisia ja kohtuullisesti hinnoiteltuja firmoja.
Jatketaan tätä uusien IPO:jen sarjaa Brittiläisellä Applied Nutrition ($APN, LSE) nimisellä lisä- ja urheiluravinteita valmistavalla yrityksellä.
Kuva 1 Applied Nutritionin tuotevalikoimaa
Lontoon pörssiin lokakuussa listautunut yritys on vahva tulokas pienehköjen Eurooppalaisten kuluttajatuoteyritysten vähälukuiseen joukkoon. Vuonna 2014 perustettu Applied Nutrition (APN) valmistaa Briteissä laajaa valikoimaa urheiluun sopivia ja terveyttä edistäviä lisäravinteita, joita myydään yli 80 maassa. Sen liikevaihto on euroissa jo yli 100 miljoonaa.
APN on kasvanut erittäin vauhdikkaasti 10 vuotisen historiansa aikana, rajusti kilpaillusta markkinasta huolimatta. Lisäksi se on ollut erittäin kannattava koko historiansa ajan. Nettomarginaali viime vuonna +20 %, ROIC/ROCE ollessa 35 / 45 %. Kasvusta ja vahvoista marginaaleista huolimatta se on hinnoiteltu alle PE 20. Ja nettokassaakin löytyy reilusti.
Eli tarjolla on yrittäjävetoista, velatonta, erittäin kannattavaa kasvua ja vieläpä melko kohtuulliseen hintaan. Kuulostaa liian hyvältä ollakseen totta?
Pureudun artikkelissa tarkemmin, missä se ketunhäntä piilee, vai piileekö?
Historia ja liiketoimintamalli:
Thomas Ryder perusti Knowsleyyn, Liverpooliin, Applied Nutrition lisäravinnekaupan vuonna 2014. Kauppa pyöri alkuun yhden tuotteen ympärillä (Critical mass, mikä on vieläkin yksi yrityksen parhaiten myyviä tuotteita), mutta Thomas kasvatti nopeasti Applied Nutritionin valikoimaa ja brändiä. Homma lähti vauhdilla kasvamaan, ja jo vuonna 2016 Ryder päätti, että tuotteet täytyy valmistaa itse punnan vaikeuksien vuoksi ja perusti tuotantofasiliteetit Isoon Britanniaan.
Nykyisin yli 90 % Applied Nutritionin tuotteista tehdään Isossa Britanniassa. Tämä on nähdäkseni melko harvinainen strategia tämän tyypisellä alalla, mutta ollut heille numeroiden perusteella erittäin onnistunut.
Kannattavuuden takia myös perustajan Thomas Ryderin omistusosuus on pysynyt korkeana. Vaikka hän myi noin 20 % firmasta IPO:ssa (listautumisessa ei tehty antia,) hän on vieläkin suurin omistaja noin 30 % omistusosuudella.
Markkinan potentiaali on Applied Nutritionin näkökulmasta rajaton, lähes 200 miljardia ja kasvaa ennustetusti noin 8 % vuodessa. Kilpailu on toki myös äärimmäisen kovaa, kuten usein isoissa kuluttajatuotekategorioissa on. Klassinen asetelma, josta on helppo vetää pikainen johtopäätös kummasta vaan näkökulmasta – loputon kasvupotentiaali tai mahdoton pärjätä.
Miten Applied Nutrition on ollut näin menestynyt?
Kotikenttäetu selittänee osittain menestystä Briteissä, mutta ei muualla ja liikevaihdosta tulee jo yli 60% muualta. Itse he korostavat muutamaa tekijää heidän menestyksensä takana:
Kuluttajien luottamus brändiin. Applied Nutritionin visio on olla ”maailman luotettavin lisäravinnebrändi”, ja tämä näkyy heidän strategiassaan selkeästi. Itse tekemällä tiedät tarkalleen mitä tuotteet sisältävät. Luottamus on oleellinen tekijä lisäravinteita ostaville kuluttajille ja iso osa Applied Nutritionin hinnoitteluvoimaa.
Kuva 2 Kuluttajien luottamuksesta brändiin kertoo esimerkiksi erittäin korkea Trustpilot score
Kuva 3 Vertailukohtana maailman suurin lisäravinteiden valmistaja, joka ei ole kokenut tarpeelliseksi saada arvosteluja tuotteelleen, eikä olemassa olevat mairittele. Brändin omistaa listattu yhtiö $GLB Glanbia.
Onnistuneet yhteistyöt urheilijoiden/vaikuttajien kanssa. Applied Nutritionin brändi lokaalina UK vaihtoehtona sopii hyvin markkinointimaailmaan, ja useat yhteistyöt brittiurheilijoiden ja vaikuttajien kanssa ovat toimineet. Hyvät brändit rakentuvat hyville tarinoille.
Useiden asiakassegmenttien tuotteet. Applied Nutrition on laajentanu useampaan alabrändiin ja tekee mm: ”high end” tuotteita urheilijoille (ABE), halvempia tuotteita hintatietoisille (FUEL) ja ENDURANCE sarjaa kestävyyslajien harrastajille. Eri brändinimet tuotekategorioilla mahdollistavat laajan asiakaskunnan tavoittelun ilman brändillisiä haasteita. Kun jakeluverkosto on jo kunnossa, on huomattavasti helpompi julkaista uusia tuotekategorioita/-brändejä verrattuna markkinatulokkaisiin. Selkeästi kasvuhakuinen ajattelutapa.
Kuva 4 Applied Nutritionin alabrändejä
Strategia ja näkymät eteenpäin:
Mitään mullistavaa strategia ei sisällä. Melko perinteisiä kasvuajureita tämän tyyppiselle liiketoiminnalle. Markkinakohtaiset suunnitelmat löytyvät listalleottoesitteestä niistä tarkemmin kiinnostuneille. Kokonaisuudessaan markkina kasvaa hyvin, joten vastatuuleen ei tarvitse taistella. Toteutusta vaille valmis strategia.
Tähän asti track record on ollut toteutuksen osalta erittäin vahvaa, eikä hinta missään nimessä oleta tuloskasvun jatkumista pitkään. Eli potentiaalia hyvälle osakkeen kehitykselle mielestäni on, jos toteutus jatkaa hyvällä tasolla.
Kasvupotentiaali on niin iso, että heidän ennustamansa ”low double digit growth” saa APN:n melko nopeasti näyttämään halvalta, ja jos katteista pystytään edes suurin piirtein pitämään kiinni.
Kaksi ensimmäistä kuukautta FY25 vuodesta (heillä vaihtuu tilikausi heinäkuussa) ovat olleet odotetun vahvoja. Marginaalit ovat pysytellet korkealla, ja he ovat saaneet mm. noin miljoonan tilauksen ”target asiakkaalta” yhdysvalloissa. Näiden uusien ovien avaaminen on usein ensiarvoisen tärkeää (ja vaikeaa) nuorille brändeille. Koko FY25 vuodelle he näkevät ”mid teens” vuosittaista kasvua.
Numerot ja valuaatio
Kuva 5 Numeroita (Tuhansia puntia, £)
Taulukossa on koostettuna tärkeimpiä numeroita viime vuosilta. Datapalveluista ei vielä löydy hyvin tietoja näppärissä graafisissa muodoissa, joten koostin oleellisimmat numerot tähän taulukkoon.
Arvostuskertoimista tarkastelin EV/E:tä, jota hyvin karkeasti mallinsin eteenpäin 10 % tuloskasvulla, jotta saa käsityksen miten kertoimet muuttuu. Tämä on siis heidän omaa arviotaan hieman alhaisempi kasvunäkymä.
Vahvaa tekemistä laajalla rintamalla numeroiden valossa. Kasvua, katteita ja korkeita pääoman tuottoja. Kassavirtojen osalta listasin taulukkoon sekä yrityksen oman näkemyksen, IFRS mukaisen, että ns. Mauboussinin kaavalla lasketut (FCF = NOPAT - (Incremental Working Capital + Incremental Fixed Capital).
Kassavirrat ovat olleet myös kohtuullisen vahvoja, mutta dipanneet tänä vuonna. Niitä on syytä tarkastella tarkemmin, kuten usein pienten kasvuhakuisten firmojen kohdalla. Laskun syy on pääosin verojen maksussa ja niiden ajoituksesta, joten mitään dramaattista näistä ei noussut.
Vapaa kassavirta (yritys). Yrityksen omat sopeutetut numerot, jotka perustuvat yrityksen näkemykseen heidän operatiivisesta kyvystä tuottaa kassavirtaa, eikä siis IFRS sääntöihin. Järjestäen nämä ovat hieman liian korkeita, koska eivät esim. tässä tapauksessa ota huomioon veroja, mutta antavat toki ”puhtaan” kuvan potentiaalista. Mutta tätä en käyttäisi suoraan arvostuskertoimissa.
Kuva 6 Yrityksen oma vapaa kassavirta laskelma
Operatiivinen kassavirta (IFRS): Isoin ero yrityksen omasta näkemyksestä ja aidosta kassavirrasta tänä vuonna tulee veroista. Tuloslaskelman laskennallinen 25 % tulovero oli 5,7 miljoonaa. Mutta kassavirtalaskelmassa tänä vuonna on realisoitunut 9,7 miljoonaa. Tämä johtui siitä, että yritys maksoi normaalia enemmän veroja tänä vuonna siirtyessään kesken vuoden ”isojen yritysten kategoriaan” ja tämä muutti heidän verojenmaksun ajoitusta, sekä sen arviointitapaa verrattuna aikaisempaan
Capex: Pääomia kasvu on vaatinut hämmästyttävän vähän kasvun nopeuteen nähden; capex on pyörinyt miljoonan punnan tietämillä, ja APN ennustaa tämän tason myös jatkuvan lähivuosina. IPO:ssa ei kerätty rahaa, koska kassassa on reilusti ylimääräistä näihin tarpeisiin nähden.
No niin, eiköhän tässä ole jo tarpeeksi pyöritelty numeroita, mutta niiden aukaiseminen auttaa ymmärtämään yrityksen toimintaa, ja mihin sitä rahaa menee. Ja varmistamaan toki, ettei mitään pahoja ketunhäntiä löydy.
Mutta yleisesti sijoittamisen menestyksen kannalta ehdottomasti tärkeämpää on keskittyä oleellisempiin asioihin ja olla niissä oikeassa. Kirjanpidon yksityiskohtia ja pilkkuvirheitä varten pitää olla virhemarginaalia, jos iso kuva liikkuu oikeaan suuntaan.
Applied Nutritionin numeroista oleellisimpana pointteina on: tuloksentekokyky on ollut kovaa, kassavirtaa tehdään enemmän kun tarpeeksi investointitarpeisiin nähden.
Pitkän kuvan kasvun jatkumisen kannalta on kyse tuotteiden, brändin ja markkinoinnin onnistumisesta, eikä siitä, miten ensi vuoden verot ja käyttöpääomat ajoittuu (vaikka osakekurssi toki aina kassavirran heilahteluihin reagoi). Ison kuvan pitää edetä oikeaan suuntaan.
Onnistuneena case esimerkkinä saman tyyppisestä firmasta mainitaan lähi historian maailman eniten tuottanut osake - $MNST, Monster Beverage. Heidän tarinansa on laadukasta toteutusta erittäin kilpaillussa kuluttajatuotekategoriassa, ilman mitään selkeää kilpailuetua. Tuotot viimeisen 25 vuoden ajalta ovat luokkaa: 268 782 % ja 37 % cagr.
Ja joo, ehdottomasti löytyy myös esimerkkejä toiseen suuntaan. Enkä odota APN:ltä satumaisia tuottoja. Mutta MNST havainnollistaa tämän tyyppisen sijoituksen asymmetristä potentiaalia. Se vahvistaa osakkeen portfolio-ominaisuuksia.
Johto:
Johdon arviointi on hyvin oleellista näin tarinan alussa olevan yrityksen kohdalla, varsinkin kun julkista track recordia ei vielä juurikaan ole.
Pidän Applied Nutritionin selkeästi valtavirrasta poikkeavasta perustajasta, suurimmasta omistajasta ja toimitusjohtajasta Thomas Ryderista. Hän perusti LinkedInin perusteella Applied Nutritionin nuorena ns. suoraan koulun penkiltä, ja hän vaikuttaa oman kapean polkunsa ja intohimonsa kautta ymmärtävän asiakkaita perinpohjaisesti, mikä on tärkeää tämän tyyppiselle yritykselle.
Ei siis se perinteinen konsulttipolun ja isojen yritysten toimintatapojen muovaama yritysjohtaja, jotka ”usein” ajattelevat karkeasti samalla tavalla - hyvin ylätasolta. Asia, jota Suomessa ei ehkä ole ymmärretty, kun samoja johtajia aina kierrätetään firmasta toiseen. Mutta eipä mennä tähän sen enempää nyt..
En toki sano, etteikö perinteiseltä polulta voi tulla hyviä johtajia, mutta ”outlier” tarinoissa toistuu usein hieman valtavirrasta poikkeavat polut. Siksi lähtökohtaisesti pidän erilaisuutta johtajassa plussana – toki tulosten pitää aina todistaa, että kyseessä on hyvällä tavalla erilainen kaveri.
Kuluttajatuotteelle ja -brändille on erityisen tärkeää erottua ja tavoittaa asiakkaat aidosti: brändi rakennetaan kulttuurista, jonka perustaja ja johtaja luo. Tässä näkisin, että Ryder on onnistunut erinomaisesti.
Haasteita varmasti myös nuorelle (40v) johtajalle riittää.
Nähtäväksi jää esimerkiksi, miten kunnianhimo jatkuu nyt kun IPO:n jälkeen oma taloudellinen tilanne on taattu. Skaalaaminen 100 miljoonan luokasta miljardiluokkaan on varmasti erilaista. Julkinen listatutuminen tosin helpottaa uusien työntekijöiden etsimistä / palkkaamista, varsinkin Yhdysvaltoihin, mitä Ryder itsekin korosti eräässä haastattelussaan.
Yhteenveto
Pieni, kasvuhakuinen, yrittäjävetoinen yritys erittäin isossa globaalisti kasvavassa markkinassa. Selkeästi rakennettu brändi ja hyvä tuotestrategia, jota tukee tarinan helppo markkinointi. Laadukkaat numerot ja vahva tase tukevat kasvua. Hinnoittelu on kohtuullinen laatuun nähden.
Vastapuolella on äärimmäisen kova kilpailutilanne ja vähän tietoa, josta ammentaa. Yritys on nuori ja julkiset tiedot ovat vain parin vuoden ajalta. Miten johdon osaaminen skalaa seuraavalle tasolle, ja riittääkö kunnianhimo nyt kun oma taloudellinen tilanne on taattu? Pääomistajat olivat myyntilaidalla IPO:ssa, mutta kaikki jäivät myös omistajiksi. Ryder isoimmalla panoksella.
Vaatii seuraamista, ja itse teen niin pienen position kera, mutta kaiken kaikkiaan erittäin mielenkiintoinen tarina seurattavaksi!
