Sijoitusaiheiset uutiset ja artikkelit toitottavat hinnoitteluvoiman merkitystä vallitsevassa taloustilanteessa: yhtiöt, joilla on hinnoitteluvoimaa, pärjäävät. Yksityissijoittaja ja entinen salkunhoitaja Mika Heikkilä tähdensi tviitissään, että “alkavan tuloskauden tärkein asia yrityksille on kustannusten hallinta ja se kuuluisa hinnoitteluvoima”.
Kustannusten hallinta on helppo ymmärtää, mutta mitä hinnoitteluvoima oikein tarkoittaa? Kun kaipaamme johdatusta sijoittamisessa, voimme aina hakea sitä kaikkien sijoittajien sankarilta, Warren Buffettilta.
“The single most important decision in evaluating a business is pricing power. If you've got the power to raise prices without losing business to a competitor, you've got a very good business. And if you have to have a prayer session before raising the price by 10 percent, then you've got a terrible business.” -Warren Buffett
Buffett pitää hinnoitteluvoimaa tärkeimpänä arvioitavana yhtiön ominaisuutena. Hinnoitteluvoima on kuitenkin vaikeasti arvioitava ominaisuus, vaikkakin määritelmällisesti yksinkertainen. Se tarkoittaa 1) yrityksen kykyä nostaa hintoja yli sen rajakustannusten ja 2) yrityksen kykyä nostaa hintoja niin, ettei tuotteiden kysyntä laske.
Mahtisanaa on siis helppo käyttää väärin. Sijoittajan tehtäväksi jää yksinkertaistaa todellisuutta ja arvioida sijoituskohteita todennäköisyyksien kautta. Sama pätee hinnoitteluvoimaan. Yksinkertainen viitekehys auttaa arvioimaan, onko yhtiöllä hinnoitteluvoimaa.
“Meillä ei ole lukittuja hintoja, me voidaan joka kuukausi muuttaa hintoja. Tämähän on kilpailtu ala, jos muut ei nosta niin on vaikea nostaa. Esimerkiksi Pohjoismaissa, kun me ollaan markkinajohtaja, mehän ollaan kuskin paikalla. Jos me nostetaan hintoja, niin muut pystyy peesaamaan. Meillä on sitä hinnoitteluvoimaa.” -Jarkko Ämmälä, Duell
Moottoripyörävarustetukku Duellin toimitusjohtajan lausuntoon tiivistyy monella tapaa hinnoitteluvoiman eri elementtejä. Jarkko Ämmälän mukaan yhtiö voi muuttaa hintojaan nopeasti. Se ei voi kuitenkaan nostaa hintoja, jos kilpailijat nostavat. Duellilla on vahva markkina-asema, ja voi toimia hintajohtajana joka ohjaa markkinahintatasoa antamalla signaaleita kilpailijoilleen. No onko heillä sitä hinnoitteluvoimaa? Saattaa ollakin.
Hinnoitteluvoima on toimialasidonnaista
Washington Mutual rahastoyhtiön luokittelee hinnoitteluvoimaisimpia toimialoja bruttokatteen ja sen keskihajonnan mukaan. Mitä korkeampaa bruttokatetta yhtiö kykenee ylläpitämään, sitä enemmän hinnoitteluvoimaa yhtiöllä on. Kapitalismilla kun on tapana houkutella lisää kilpailua toimialoille, joilla tuotot ovat suurimmat. Mitä pienempi on yrityksen bruttokatteen keskihajonta eli vaihtelu sitä suojatumpi yhtiön ansainta on kysynnän ja kustannusten vaihteluilta.
Luonnollisesti tämäkin kaavio vaatii vilkaisun konepellin alle. Esimerkiksi lääkeyhtiöiden korkeaa bruttokatetta tyypillisesti rasittaa korkeat tuotekehityskulut tuloslaskelman alemmilla riveillä. Juomateollisuudessa puolestaan on korkeat markkinointi- ja jakelukustannukset, mutta toimiala on keskittynyt ja brändivetoinen. Molemmissa bruttokatteet ovat kuitenkin korkeat ja niiden vaihtelu alhaista. Yhtiöt ovat voineet käyttää hinnoittelua vipuvartena omistaja-arvon luomisessa.
Miten arvioida yhtiön hinnoitteluvoimaa?
Millaisia ovat yhtiön asiakkaat?
Hinnoitteluvoimaisimmat yritykset tavoittelevat tietyn tyyppisiä asiakkaita. Kuten Washington Mutualin kuviosta käy ilmi, ylellisyystuotteita valmistavilla yrityksillä on hinnoitteluvoimaa. Niiden asiakkaat ovat maksukykyisiä ja -haluisia. Sijoittaja voikin koettaa astua yrityksen asiakkaiden saappaisiin ja pohtia jatkavatko asiakkaat tuotteiden ostamista, jos hinnat nousevat 10 prosenttia?
“What we give people is a little luxury. They’re willing to pay a small premium for it. Big luxuries, like a new car or a new television, those are different. People are very conscious of what they’re spending on those kinds of things. But when it comes to our products, they don’t care because it’s only a couple bucks and it makes them happy. So if the price of coffee beans goes up, we just add a few cents to what we charge. Trust me, nobody notices.” -Orin Smith, Starbucks
Yhtiön strategia voi rajoittaa sen hinnoitteluvoimaa. Halpakauppias Tokmanni vetää puoleensa hintatietoisia ostajia. Kun inflaatio heikentää kuluttajien ostovoimaa, voisi ensialkuun olettaa Tokmannin olevan yksi hyötyjistä. Se ei kuitenkaan aio siirtää kohonneita kustannuksia suoraan myyntihintoihin, vaan tinkii mielummin kannattavuudestaan. Ehkäpä piheille myyminen ei tue yrityksen hinnoitteluvoimaa.
Sijoittajalle on tarjolla niukasti numeerisia mittareita asiakkaiden ostohalujen arvioimiseksi. Koska hinnoitteluvoima määritelmällisesti tarkoittaa kykyä nostaa hintoja kysynnän kärsimättä, on liikevaihdon kehitys olennaisin mittari. Jos yhtiön myynnin laskun taustalla on yritysjohdon mukaan alentunut kysyntä, on tarkkaan pohdittava taustasyitä. Ovatko asiakkaat jättäneet vallan ostamatta vai ovatko kaupat menneet kilpailijalle? Miten yrityksen volyymit kehittyvät?
Kuinka välttämätön tuote on asiakkaalle?
Hinnoitteluvoimaisen yrityksen tuotteiden hintajousto [price elasticity] on matala. Tämä tarkoittaa sitä, että tuotteen hinnan noustessa sen kysyntä ei laske samassa suhteessa. Kuluttajatuotteet tyypillisesti jaetaan kahteen eri kategoriaan: välttämättömyyshyödykkeet [consumer staples] ja harkinnanvaraiset hyödykkeet [consumer discretionary]. Kategorioiden nimet kielivät tuotteiden välttämättömyydestä. Hintajouston haarukointi onkin hinnoitteluvoiman vahvuuden arvioinnissa ehkäpä helpointa.
Investointihyödykkeitä myyvät yritykset ovat usein vaikeassa väliraossa. Energiavarastointijärjestelmiä myyvän Wärtsilän asiakkaat ovat lykänneet hankkeitaan, kun niiden kustannukset ovat karanneet käsistä Wärtsilän tekemien hinnankorotusten myötä. Wärtsilän laitteiden hinnankorotus tekee siis sen asiakkaiden projekteista kannattamattomia. Toisin sanoen Wärtsilällä ei ole hinnoitteluvoimaa energiavarastointijärjestelmissä.
Sijoittaja voi koettaa arvioida, kuinka paljon arvoa yrityksen tuote luo asiakkaalle. Inflatorisissa olosuhteissa kustannustehokkuutta lisäävät tuotteet ja palvelut voivat menestyä. Samoin tuotteet ja palvelut, joilla pieni taloudellinen merkitys asiakkaalle mutta ovat kriittisiä asiakkaan toiminnan kannalta, omaavat hinnoitteluvoimaa. Esimerkiksi pultteja ja muttereita teollisuudelle myyvän ruotsalaisen Bufabin bruttokate on liikkunut vuodesta 2012 asti tiukasti 27-29 prosentin välissä. Tuotteen välttämättömyyttä voi lisätä myös verkostovaikutus ja ekosysteemi. Tästä Apple on klassinen esimerkki. Pitkällä aikavälillä arvonluonti on hinnoitteluvoiman edellytys.
Kuinka herkästi asiakas hankkii tuotteen kilpailijalta?
Hinnoitteluvoimaa arvioitaessa on tärkeä nostaa esiin myös tuotteen vaihtokustannukset [switching costs]. Mitä suurempi kustannus ja riski asiakkaalle aiheutuu tuotteen vaihtamisesta kilpailijaan, sitä herkemmin asiakas vain jatkaa ostamista. Erilaiset toiminnanohjausjärjestelmät ovat tyypillisesti äärimmäisen kriittisiä yritysten toiminnalle ja vaativia vaihdettavia.
Yhtiön kyky innovoida ja differoida [erilaistaa] tuotteita ja palveluita suojaa sitä kilpailuvoimilta. Jos samanlaista tuotetta ei saa kilpailijalta ja tuotteen ominaisuudet ovat asiakkaalle merkityksellisiä, sitä vähemmän vaihtoehtoja asiakkaalla on. Monet yritykset seuraavatkin tarkkaan uusien tuotteiden osuutta liikevaihdosta. Stephan Liozun tutkimuksen mukaan innovointikyky ja differointi ovat kaksi tärkeintä hinnoitteluvoiman ajuria.
“While sources of pricing power vary from industry to industry and sometimes from company to company, the common thread across all forms of pricing power is that it is not sustainable due to market position alone. To sustain pricing power, companies need to constantly improve the value they offer to the customer.” -Morgan Stanley
Yksi vanhoista sijoitusviisauksista on ollut se, että vahvat kuluttajabrändit pärjäävät inflatorisissa olosuhteissa ja niillä on hinnoitteluvoimaa. Tuoreen Wall Street Journalin uutisen mukaan amerikkalaiset kuluttajat leikkaavat kulutustaan ja vaihtavat herkästi kaupan omiin merkkeihin. Procter&Gamblella, Unileverillä ja Nestlellä on voimakkaita brändejä, mutta asiakkaan on helppo vaihtaa aiemmin ostamansa brändituote edullisempaan vaihtoehtoon. Vähittäiskauppiaat pyrkivät aktiivisesti kasvattamaan omien private label -tuotteiden myyntiä. Kulutustuotejättiläisten hinnoitteluvoima on koetuksella niin kuluttajien, asiakkaiden kuin tavarantoimittajien suunnalta.
Ymmärtääkseen yhtiön hinnoitteluvoimaa sijoittajan on siis ymmärrettävä yhtiön kilpailutilanne. Jos pörssiyhtiön pääkilpailija on vaikkapa yksityisomistuksessa oleva kasvuhakuinen yritys, voi kilpailijan olla helpompi tinkiä kannattavuudesta ja voittaa markkinaosuuksia pörssilistatulta yhtiöltä. Mitkä ovat yhtiön ja sen kilpailijoiden tavoitteet?
Nousevatko yhtiön kustannukset nopeammin kuin myyntihinnat?
Hinnoitteluvoiman yksi osatekijä on kyetä viemään kasvavat kustannukset myyntihintoihin. Lyhyellä aikavälillä sijoittajalle merkityksellistä on se, kuinka nopeasti yhtiö kykenee sen tekemään. Moni yhtiö myy tuotteita ja palveluitaan pitkäaikaisilla sopimuksilla, joilla sekä ostaja että myyjä hakevat toimintaansa ennustettavuutta. Mitä enemmän tuote vajoaa bulkkikategoriaan sitä todennäköisemmin yritys myy pitkäaikaisin sopimuksin.
Yhtiöllä, jotka hankkivat tuotteita pitkäaikaisilla sopimuksilla mutta myyvät niitä lyhytaikaisilla sopimuksilla, on nousevien kustannusten ympäristössä hinnoitteluvoimaa. Esimerkiksi tukkuliikkeet pystyvät usein siirtämään nousevat kustannukset myyntihintoihin, mutta rajoittavat tavarantoimittajien frekvenssiä tehdä hinnankorotuksia. Koska tukkuliike siirtää nousevat hinnat suoraan asiakkailleen eteenpäin, niiden liikevaihto kasvaa kunnes kysyntä hiipuu.
Sijoittajalle ehkäpä tärkein arvioinnin kohde on yhtiön bruttokatteen taso ja kehitys. Jos bruttokate laskee, yhtiö ei saa vietyä kohonneita kustannuksia hintoihin. Matalaa bruttokatetta tekevien yritysten liikevoitto putoaa jyrkänteeltä, kun taas korkeaa bruttokatetta tekevien yritysten liikevoitto heikkenee huomattavasti vähemmän. Visio Compounder rahaston salkunhoitaja Jouni Saario havainnollistaa bruttokatteen merkitystä tviittiketjussaan.
Sijoituskohdetta arvioidessa on hyvä suoda ajatus myös yhtiön kustannusrakenteelle. Millainen joustovara siinä on? Kuinka paljon yhtiö voi tehostaa toimintaansa? Kun sijoittajat arvioivat hinnoitteluvoimaa bruttokatteen kautta, kustannusten tiukka hallinta vahvistaa kuvaa hinnoitteluvoimasta.
Kuinka vahva on yhtiön markkina-asema?
Mallin viides elementti, markkina-asema, kokoaa edeltävät osat yhteen. Jos yhtiöllä on vahva markkina-asema, sillä on neuvotteluvoimaa asiakkaisiin ja tavarantoimittajiin. Se toimii pikemminkin hinnan asettajana kuin ottajana ja kykenee pidättelemään tavarantoimittajien hinnankorotushaluja. Vahva markkina-asema voi peitota heikkouksia yhtiön hinnoitteluvoimassa.
Paperiteollisuuden lakko nosti mainiosti esiin UPM Raflatac -divisioonan vahvan markkina-aseman. Talouselämän artikkelissa sen asiakkaat kommentoivatkin lakon vaikutuksia “UPM:n taustapaperi on tässä erittäin merkittävä tekijä ja sille on vaikea löytää korvaavaa tuotetta. Sikäli kuin sellaisia löytyy, tarjonta on pientä ja kysyntä erittäin suurta”. Vaikka tuote on bulkkia, vahvan markkina-aseman ansiosta asiakas on lukittu.
Coca-Cola nostetaan usein esiin klassisena esimerkkinä brändituotteesta. Harva kuitenkaan vaihtaa ravintolaa, jos se tarjoilee Coca-Colan sijasta Pepsiä. Tänä päivänä Coca-Colan menestys perustunee enemmän markkina-asemaan ja asemaan arvoketjussa. Sen kansainvälinen myynti ja jakelu ulottuu lähes joka kolkkaan, ja tuotteen hintajousto on matala. Coca-Cola on suojannut itsensä kustannusten nousulta arvoketjussa. Se on ulkoitsanut eri juomien pullotuksen ja jakelun pullottajille, joista se omistaa vain vähemmistöosuuden. Coca-Cola voi keskittyä ainutlaatuisen uutteen jakeluun ja markkinointiin.
Asema arvoketjussa onkin korostunut viime aikoina, kun alkupään tuottajat ovat siirtyneet hinnan asettajan asemaan. Erinomaisen hinnoitteluvoiman omaavan Teslan huomattiin palkanneen geologin. Ehkäpä ratkaistakseen litiumin hankintaan ja hintoihin liittyviä haasteita?
Prosenttilasku on kiehtovaa
Sijoittajan on hyvä tiedostaa, että korkean inflaation olosuhteissa kuluttajat ja yritykset odottavat hintojen nousevan ja hyväksyvät hintojen korotuksen helpommin. Hinnoitteluvoimalla ei tarkoiteta pelkkien kustannusten siirtämistä eteenpäin. Itseasiassa, jos yritys siirtää pelkän absoluuttisen kustannuksen nousun hintoihinsa, sen kannattavuus prosentuaalisesti heikkenee. Sijoittajat elävät prosenttilaskulla.
Vaikka sijoittaja löytäisikin hinnoitteluvoimaa omaavan yhtiön, on vielä muistettava kaksi seikkaa. Inflatorisissa olosuhteissa hyväksyttävät arvostuskertoimet tapaavat laskea, kun tulevaisuuden kasvulle annetaan alhaisempi arvo. Lisäksi hinnoitteluvoimaiset yritykset ovat tyypillisesti keskimääräisesti korkeammin arvostettuja. Se on toki merkki yhtiön korkeasta laadusta.
Yhtiöiden hinnoitteluvoiman arviointi on usein haastavaa. Oikein asetetuilla kysymyksillä pääsee kuitenkin pitkälle. Muutama tunnusluku, liikevaihdon kehitys ja bruttokate, täydentävät kuvaa. Usein on hyvä palata kauas historiaan. Kuinka yritys pärjäsi, kun meno markkinoilla muuttui epämukavaksi edellisen kerran?
Keskustele Sijoitustiedon foorumilla.
Artikkelin taustasta
Koska hinnoitteluvoimasta on puhuttu lähinnä otsikkotasolla, lähdin konsultin elkein hahmottelemaan hinnoitteluvoimaa määrittäviä tekijöitä. Esittämäni mallin taustalla ei siis ole akateeminen tutkimus, vaan yli vuosikymmenen mittainen kokemus myynnin ja liiketoiminnan kehityksen tehtävistä, saman verran sijoitustoimintaa ja rippeitä kilpailuetuja käsitelleestä kauppatieteiden kandidaatin tutkinnosta. Olen saattanut myös pro gradun loppuun.
Tutkimustyön hyviä käytäntöjä noudattaen tein kuitenkin erilaisia hakuja termillä “pricing power” Google Scholarissa ja SSRN:ssä. Millaista tutkimusta hinnoitteluvoimasta oli tehty? Jo ensimmäisessä aihepiiriin sopivassa tutkimuksessa todettiin hinnoitteluvoiman olevan niukasti tutkittu käsite ja ilmiö. Muutaman tutkimuksen ja käytännön havaintojen tukemana rakentui sijoittajalle sopivampi kysymyspatteristo.
Kirjoitus pitää luonnollisesti sisällään monta ceteris paribus olettamusta, mikä tarkoittaa, että oletusta tehdessä odotetaan muiden tekijöiden pysyvän ennallaan. Kirjoitusta aloittaessa oletin myös, että siitä tulisi huomattavasti lyhyempi.
Lisää lähteitä:
Pricing power and inflation
The importance of pricing power
Pricing power can help companies fight inflation
Pricing power: Measures, trends and influences on firm value
