Länsimaat pyrkivät voimakkain toimenpitein eroon fossiilisista polttoaineista. Koska vihreä siirtymä saa aikaiseksi sekä ideologisia vääristymiä että arvostuskuplia, sijoittajan on hyvä pohtia millä trendillä pyrkii ratsastamaan. Sijoittajien huomio ja intohimot ovat kohdistuneet pääosin sähköautoihin. Liikenteeseen verrattuna rakennusten lämmitys ja jäähdytys on kuitenkin selkeästi suurempi energiasyöppö - ja lämpöpumput ovat vakiintunutta liiketoimintaa ilman suurta hypeä.
WEF:n mukaan 33 prosenttia maailman kasvihuonepäästöistä ja 40 % energiankulutuksesta syntyy rakennuksissa. Lämpimän käyttöveden tuottaminen, jäähdytys ja lämmitys puolestaan aiheuttavat 80 prosenttia asuinkiinteistöjen energiankulutuksesta. Yksinkertaisuuden vuoksi tässä kirjoituksessa lämmityksellä tarkoitetaan näitä kolmea käyttökohdetta. Edellä mainittujen lukujen vuoksi eri yhtiöt tuovat kilpaa markkinoille energiatehokkaampia ratkaisuja kiinteistöjen energiatehokkuuden parantamiseksi. Samalla hallitukset ympäri maailman julkistavat tukipaketteja energiatehokkaiden lämmitysratkaisujen käyttöönoton vauhdittamiseksi.
“Heat pumps are a critical technology in reducing our energy consumption, enhancing grid reliability and the utilization of renewable power, reducing emissions, reducing our reliance on foreign sources of energy, and lowering utility bills for US families and businesses,” Antonio Bouza, the Department of Energy, lähde
Lämpöpumput ovat keskeinen osa rakennusten energiatehokkuuden parantamista. Lämpöpumppu on yläkäsite, joka pitää sisällään erilaisia teknisiä ratkaisuja aina maalämpöpumpusta ilmalämpöpumppuun. Tekniikasta, ilmanalasta ja vertailukohdasta riippuen lämpöpumpuilla saavutetaan erilaisia säästölukemia. Keski-Euroopassa ja Yhdysvalloissa yleinen tapa lämmittää on kaasuboileri, joka on siksi tyypillinen vertailukohta. Suomessa kaukolämpö on yhä kilpailukykyinen tapa lämmittää rakennuksia, eikä sijoittajan kannata katsoa markkinaa sinivalkoisten lasien läpi. Muualla, mitä kalliimpaa kaasu on suhteessa sähköön, sitä kilpailukykyisempiä lämpöpumput ovat.
Euroopassa poliitikot haluavat tuplata käyttöönotot
Vuonna 2020 erilaisten lämpöpumppujen laitekanta oli IEA:n mukaan 180 miljoonaa yksikköä. Lämpöpumppumarkkinan koon arvioidaan olevan maailmanlaajuisesti noin 50 miljardia dollaria. Lämpöpumput tuottavat 7 % maailman asuinkiinteistöjen lämmitystarpeesta. Jotta maailma saavuttaisi vuoden 2050 Net Zero tavoitteen, laitekannan tulisi kasvaa 600 miljoonaan yksikköön. Huomionarvoista on Kiinan merkittävä osuus maailmanmarkkinoista, tosin asennetut yksiköt painottuvat edullisempiin ilmalämpöpummuihin.
Euroopassa lämpöpumppujen myynti ylsi vuonna 2021 uuteen ennätykseen. Vuonna 2021 lämpöpumppujen myynti kasvoi 34 prosenttia 2,2 miljoonaan kappaleeseen. EHPA odottaa lämpöpumppumyynnin jatkavan kasvuaan erityisesti REPowerEU hankkeen ansiosta. Ohjelman tavoitteena on pienentää riippuvuutta venäläisestä kaasusta ja muiden toimenpiteiden ohella siinä tähdätään lämpöpumppujen käyttöönottomäärien kaksinkertaistamiseen. EHPA:n mukaan lämpöpumppuja on vain 13 prosentissa Euroopan rakennuskannasta. EU:n tavoitteena on, että lämpöpumppuja asennettaisiin 20 miljoonaa kappaletta seuraavan viiden vuoden aikana, kaksinkertaista vauhtia aiempaan nähden.
Pohjoismaat ovat lämpöpumppujen käyttöönotossa edelläkävijöitä. Kylmä ilmanala ei ole siihen ainoa syy. Alla oleva kuvio antaakin osviittaa lämpöpumppujen potentiaalista taantuvassa Euroopassa.
Yhdysvalloissa lämpöpumppujen myynti kasvoi vuonna 2021 15 % ja ylsi noin neljään miljoonaan kappaleeseen. Sitä edeltävien vuosien kasvuluvut olivat 10 % ja 6 %. Kuluvan vuoden kesäkuun loppuun mennessä lämpöpumppujen myynti kasvoi vielä yli 7 prosenttia. Vaikka Yhdysvaltain asuntorakentaminen osoittaa hiipumisen merkkejä, heinäkuussa asuntoaloitukset laskivat 10 %, lämpöpumppumyyntiä ylläpitää korvauskysyntä. Tuoreen Inflation Reduction Actin odotetaan kiihdyttävän energiatehokkaiden ratkaisujen kysyntää. Morgan Stanley korotti vastikään usean lämpöpumppuvalmistajan tulosennusteita ja tavoitehintoja.
Koska rakennusala on luonteeltaan syklinen, seurannee ennätyksiä tyypillisesti ennemmin tai myöhemmin notkahdus. Sijoittajan onkin tarkkaan pohdittava, millaisia odotuksia kunkin yhtiön osakekurssiin on ladattu ja edellyttääkö nykyinen kurssitaso aiempien ennätysten rikkomista. Investointi lämpöpumppuun on asennuskustannus mukaan lukien huomattavan suuri. Kysyntää kasvattaa tai vähintäänkin ylläpitää valtioiden tukitoimenpiteet, mutta korkeana käyvä inflaatio voi heikentää kysyntää ostovoiman supistumisen ja hankintakustannusten nousun seurauksena. Toisaalta korkea kaasun hinta ohjaa kiinteistönomistajia etsimään tapoja säästää lämmityskustannuksissa.
Lämpöpumppujen pörssivalikoima
Lämpöpumppuja valmistavia pörssilistattuja yhtiöitä on useita. Pääasiassa eurooppalaiset yhtiöt hallitsevat Euroopan markkinoita ja amerikkalaiset yhtiöt Pohjois-Amerikan markkinoita. Ruotsalainen Nibe on yksi markkinajohtajista. Viime vuoden lopussa Milanon pörssiin listautui italialainen Ariston, joka on arvostettu italialainen valmistaja.
Amerikkalaiset Lennox International ja Trane Technologies ovat merkittäviä toimijoita kotimarkkinoillaan. Kaksi muuta mainitsemisen arvoista yhtiötä ovat lisäksi Carrier ja Johnson Controls. Molemmat valmistavat lämpöpumppuja, mutta niiden osuus yhtiöiden liikevaihdosta on verrattain pieni. Alla oleva taulukko kokoaa yhteen yhtiöiden ja osakkeiden keskeisiä tunnuslukuja. Yhtiöt ovat hämmästyttävän yhdenvertaisia monilta osin.
Artikkelissa käsiteltyjen pörssilistattujen yhtiöiden lisäksi markkinoilla on useita listaamattomia suuryhtiöitä, kuten esimerkiksi saksalaiset Bosch ja Viessmann sekä tanskalainen Danfoss. Boschilla ja Danfossilla talotekniikka on vain pieni osa niiden kokonaisliiketoimintaa, mutta jättien kilpailuvoima on merkittävä. Myös kiinalaiset ja japanilaiset yhtiöt ovat merkittäviä toimijoita talotekniikassa. Esimerkiksi kiinalainen Midea ja japanilainen Daikin ovat suuria toimijoita.
Viime vuosina useimpien yhtiöiden haasteena on ollut toimituskyky. Kaupan saa valmistaja, joka pystyy toimittamaan tuotteen. Kovan kysynnän ja raaka-ainehintojen vuoksi valmistajat ovat nostaneet tuotteiden myyntihintoja voimakkaasti. Yhtiöiden välillä ei ole merkittäviä eroja kannattavuudessa, mikä herättää kysymyksen kestävästä kilpailuedusta. Yksittäinen yritys on vain vaivoin ylitse muiden. Yhtiöiden kilpailukyky muodostuukin useasta tekijästä: tuotannon tehokkuudesta, myynnin ja jakelun suorituskyvystä sekä tuotteiden ja palvelun laadusta. Tukkuliikkeillä ja ammattiasentajilla on suuri vaikutus niin markkinaosuuksiin kuin kodinomistajan tuotevalintaan.
Ruotsalainen sarjaostaja: Nibe
“The home refurbishment trend that started during the pandemic has continued at the same intensive pace as before. Furthermore, the horrifying Russian invasion of Ukraine has led to most European countries and their citizens realising that we must become entirely independent of Russian oil and gas, which is further driving demand for our products.”
Useasta yrityksestä kokoon parsittu Nibe on ollut huikea kasvutarina. Nibe on kasvanut 15 prosentin vuosivauhtia yli 15 vuotta. Osake on tuottanut viidessä vuodessa lähes 500 prosenttia. Nibe tekee yritysostoja vilkkaasti säilyttäen usein alkuperäisen brändin ja yhtiön itsenäisen aseman. Yhtiön pitkäaikainen toimitusjohtaja Gerteric Lindquist omistaa noin 18 % Niben osakkeista.
Niben liikevaihto oli vuonna 2021 noin 3 miljardia euroa. Niben tuotevalikoima jakautuu karkeasti kolmeen osaan: lämmitysratkaisut, komponentit sekä kamiinat ja takat. Lämmitysratkaisut on suurin tuotealue 64 % myynnistä ja 71 % tuloksesta. Noin 70 prosenttia liikevaihdosta tulee Euroopasta ja 25 prosenttia Pohjois-Amerikasta. Yhtiön edeltäjä toi ensimmäisen lämpöpumpun markkinoille jo vuonna 1981.
Ensimmäisellä vuosipuoliskolla Niben liikevaihto kasvoi 26 %. Sen myynnin ja hallinnon kulut olivat noin 19 % liikevaihdosta. Bruttomarginaali ylsi 31 prosenttiin ja nettotulos 10,6 prosenttiin. Lukuisista yritysostoista huolimatta Niben velka on vain 1,1-kertainen suhteessa käyttökatteeseen.
Analyytikoiden keskitavoitehinta Niben osakkeelle on 112 kruunua.
Valtava vanhus: Trane Technologies
“We experienced significant increases in end market demand for our sustainability-focused products and services resulting in a higher backlog of orders in the current year as compared to prior year.”
Trane on amerikkalainen vuonna 1871 perustettu lämmitys- ja jäähdytyslaitevalmistaja. Maantiellä yhtiön tuotteita voi nähdä kylmäkuljetuksiin räätälöidyissä kuorma-autoissa: Thermo King on yksi yhtiön brändeistä. Muutoin yhtiön tavaramerkit ovat suomalaiselle vieraita, mutta Yhdysvalloissa brändeillä on vahva asema.
Vuonna 2021 Tranen liikevaihto oli 14 miljardia dollaria, josta lähes 80 % tuli Yhdysvalloista. Liikevaihdosta kaksi kolmasosaa tulee laitteista ja kolmasosa varaosista. Tranella on suhteellisen terve tase ja velkaa yhtiöllä on 44 % pääomasta. Tranen koko näkyi hieman Nibeä alhaismpina myynnin ja hallinnon kuluina, jotka olivat noin 17 % liikevaihdosta. Bruttomarginaalit ovat olleet yli 30 %. Merkittävä osa Tranen liikevaihdosta tulee Yhdysvaltain ja Euroopan liikerakentamisesta, mikä voi tehdä liiketoiminnasta verrattain herkempää suhdannevaihteluille.
Analyytikoiden keskitavoitehinta Tranen osakkeelle on 160 dollaria.
Omien osakkeiden ahmija: Lennox International
“Homeowners in colder climates have traditionally relied on fossil fuel heating for their homes. The DOE challenge was created to accelerate cold climate heat pump advancements for colder climates and revolutionized the HVAC industry with a solution that offers comfortable cooling and heating, while significantly lowering greenhouse gas emissions.”
Lennox on lähes puhtaasti Yhdysvaltoihin keskittynyt yhtiö. 95 % yhtiön liikevaihdosta tulee Pohjois-Amerikasta ja loput 5 % Euroopasta liikerakennusten jäähdytysratkaisuista. Vuonna 2021 yhtiön liikevaihto oli 4,2 miljardia dollaria. Lennox on artikkelissa käsiteltävän yritysjoukon puhtain lämpöpumpputoimija, vaikka yhtiö ei avaa tuotekohtaista myyntijakaumaa. 66 % sen liikevaihdosta ja 77 % tuloksesta tulee asuinrakentamisesta.
Lennox on ostanut viimeisen kymmenen vuoden aikana takaisin noin 30 % osakkeistaan. Samalla se on velkaantunut voimakkaasti. Liiketoiminnan kassavirta ei ole riittänyt kattamaan osinkoja, takaisinostoja ja investointeja. Tällä hetkellä huolta velanhoitokyvystä ei kuitenkaan ole, mutta Lennoxin voimakas osakekohtainen tuloskasvu on nojannut pääasiassa takaisinostoihin.
Lennox panostaa tuotteiden jakelussa omiin myymälöihin, jotka myyvät muitakin kuin yrityksen omia tuotteita, esimerkiksi seuraavaksi käsiteltävän Aristonin omistaman HTP:n vedenlämmittimiä. Lennoxin bruttokate on säilynyt tasaisesti hieman yli 28 % tason viimeiset kolme vuotta ja myynnin ja hallinnon kustannukset ovat noin 14-15 % liikevaihdosta. Vuonna 2019 Lennoxin tulos laski lähes 60 prosenttia, mikä kuvastaa alan yhtiöiden suhdanneherkkyyttä.
Analyytikoiden keskitavoitehinta Lennoxin osakkeelle on 246 dollaria.
Italialainen pörssitulokas: Ariston
“The results reward the strategic choice to focus on renewable solutions like heat pumps, a key technology in driving the energy transition. Indeed, the second quarter confirms a positive trend: in Europe, our sales of heat pumps are already comparable to those of gas products.”
Ariston toimii 43 maassa ja jakelee tuotteitaan 140 maahan. Aristonilla on 27 tuotantolaitosta ja se on tehnyt 17 yritysostoa vuodesta 2014 lähtien. Ariston on yhä perustajaperhe Merlonin hallinnassa. Amerikkalaisiin verrokkeihin nähden Aristonilla onkin konservatiivinen tase. Merkittävä osa yhtiön liiketoiminnasta on vedenlämmittimiä, mutta yhtiö panostaa voimakkaasti sekä aurinkoenergiakäyttöisiin lämmittimiin että lämpöpumppuihin. 10 % yhtiön liikevaihdosta tulee komponenttien myynnistä muille valmistajille.
Aristonin liikevaihto oli vuonna 2021 noin 2 miljardia euroa. 67 % liikevaihdosta tulee Euroopasta, 19 % Aasiasta ja 14 % Amerikan mantereilta. Vuodesta 2018 lähtien Ariston on kasvanut orgaanisesti noin kuuden prosentin vuosivauhtia ja yritysostot ovat vauhdittaneet kasvua kahdella prosentilla. Vaikka yhtiö teki vuonna 2021 poikkeuksellisen kovaa kasvua, se jatkui vielä kuluvan vuoden ensimmäisellä puoliskolla. Liikevaihto nousi 24 % ja tulos ennen veroja kasvoi 10 % huomioiden vertailujakson kertaluonteisen erän.
Analyytikoiden keskitavoitehinta Aristonin osakkeelle on 11 euroa.
Kupla vai jatkumo?
Lämpöpumppujen kysyntää tukee selkeä megatrendi, ja kodinomistajien investointia energiatehokkaampaan lämmitykseen ja jäähdytykseen tukevat veronmaksajien maksamat hankintatuet ja tarve säästää energialaskussa. Tärkeä kysymys on, riittääkö energiansäästöön tähtäävä valtioiden tukema kysyntä ja korvauskysyntä ylittämään rakennusmarkkinoiden ja ostovoiman hiipumisen vaikutukset.
Millaisia odotuksia kunkin yhtiön osakekurssiin on hinnoiteltu, on sijoittajalle luonnollisesti olennaisin ja vaikein kysymys. Perinteisillä arvostuskertoimilla mitattuna osakkeissa on paljon tuloskasvuodotuksia. Analyytikoiden keskitavoitehintoihin nähden nousuvaraa ei monellakaan osakkeella ole Aristonia lukuunottamatta. Sijoittajalle voikin avautua houkuttelevia ostopaikkoja, jos Yhdysvaltain asuntomarkkinoiden heikentyminen saa yhtiöiden liiketoiminnan hetkellisesti pois raiteiltaan tai osakkeet kohtaavat hyljeksintää muiden mukana. Useampi yhtiö kelpaa vähintäänkin tarkkailulistalle.
Vaikka poliitikoilla on korkea tahtotila lisätä lämpöpumppujen laitekantaa, on vaikeampi arvioida onko esimerkiksi Euroopassa saatavilla riittävästi ammattitaitoista työvoimaa laitteiden asentamiseksi ja onko valmistajilla riittävä kapasiteetti tuotantomäärien kaksinkertaistamiseksi. Tähän vastatakseen valmistajat ovat ilmoittaneet investoinneista tuotantoon Euroopassa yhteensä 3 miljardin euron edestä vuoteen 2025 mennessä. Kuumentuvia markkinoita voi myös kohdata äkkipudotus.
