Finanssi- ja eurokriisien käynnistyttyä keskuspankit vastasivat tilanteeseen laskemalla korkotasoa. Vaikka keskuspankit laskivat korkotason nollaan tai jopa sen alle, valtioiden velkakirjojen korkotasot eivät kuitenkaan laskeneet tarpeeksi. Samaten toteutunut inflaatio ja inflaatio-odotukset, tai esimerkiksi pankkien osakekurssit eivät olleet reagoineet elvytykseen riittävästi.
Korkoaseen osoittauduttua riittämättömäksi keskuspankit siirtyivät käyttämään ”epätavallisia rahapoliittisia toimenpiteitä”. Keskuspankit ostivat taseeseensa valtioiden velkakirjoja, asuntolainoja, sittemmin myös yritysten velkakirjoja.
Korkotaso laski huomattavan alhaiseksi ja kun keskuspankkien omistusosuudet valtionvelkakirjojen kokonaistarjonnasta paisuivat, lisäostojen nähtiin olevan hyvin vaikeaa ja korkotavoitteen olevan tavallaan saavutettu. Jotkut keskuspankit katsoivat, että riskipreemioiden lisämadaltaminen ja inflaation nostaminen onnistuisi paremmin muissa pääomaluokissa. Tämä sai keskuspankit kohdistamaan ostotoimia kotimaisiin ja ulkomaisiin osakkeisiin.
Esimerkiksi Sveitsin keskuspankki käytännössä muistuttaa hedge-rahastoa massiivisten osakeomistustensa takia. Japanin keskuspankki puolestaan on ostanut pää märkänä osakerahasto-osuuksia, ja omistaa nykyään maan ETF-tarjonnasta kaksi kolmasosaa.
Kukaan ei enää kutsu keskuspankkien osake- ja yritysvelkakirjaostoja ”epätavalliseksi rahapolitiikaksi”. Kymmenessä vuodessa epätavallisesta on tullut tavallista ja poikkeuksesta sääntö.
Ensimmäisenä lopetti Yhdysvallat
Ensimmäisenä leikin lopetti USA:n keskuspankki Federal Reserve. Vuonna 2014 Fed aluksi pienensi ja lopulta lopetti kokonaan uudet arvopaperiostonsa. Pienentämisen aloittamisesta vihjattiin jo 2013 keväällä, jolloin kymmenvuotisten valtionvelkakirjojen markkinakorko pomppasi lyhyessä ajassa 1,7:n prosentin tasolta kolmeen prosenttiin. Osakemarkkinoilla Fedin suunnitelma näkyi lyhytaikaisena ja hyvin pienenä korjausliikkeenä, joka oli muutamissa viikoissa ohi.
Tämä osakemarkkinoiden rauhallisuus tuntuu intuitiivisesti oudolta, mutta sopii hyvin korkojen muutoksen ja osakemarkkinoiden hintamuutoksen positiiviseen korrelaatioon. Kun korot ovat alle 5.5 prosenttia, sekä korot että osakkeet ovat aiemmin liikkuneet samaan suuntaan.
Fed on toistaiseksi pitänyt taseensa koon ennallaan ostamalla erääntyneiden arvopaperien tilalle uusia. Ilmeisesti tänä vuonna Fed kuitenkin tulee kuitenkin aloittamaan taseensa supistamisen.
Euroopan keskuspankin vuoro supistaa
Euroopan keskuspankin uskotaan puolestaan pienentävänsä kuukausiostojensa määrää vuodenvaihteen jälkeen. Nykyistä ostotahtia EKP ei voi jatkaa nykyisten sääntöjensä puitteissa, sillä markkinoilla ei ole riittävästi Saksan velkakirjoja. EKP:n uskotaan ilmoittavan vielä tämän vuoden puolella ensi vuoden osto-ohjelman alustavista pienemmistä määristä.
Jatkuuko osakemarkkinoiden hyvä meininki ilman keskuspankkeja?
Osakemarkkinoiden pirteänä jatkunut veto senkin jälkeen, kun Fed on lopettanut ostotoimenpiteensä, on saanut monet sijoittajat ajattelemaan, että kurssinousu ei ole pelkästään keskuspankkien ansiota. Ovathan osakekohtaiset tulokset nousseet vuosien varrella. Ehkä sen takia monet suhtautuvat leppoisasti Euroopan keskuspankin ostojen häämöttävään supistamiseen. Osakekohtaisista tulosparannuksista osa johtuu kuitenkin madaltuneista korkomenoista ja yritysten velanotolla tekemistä osakkeiden takaisinostoista.
Globaalissa sijoitusympäristössä olennaista ei ole, mitä yksittäinen keskuspankki ostaa tai ei osta, vaan mitä kaikki keskuspankit yhteensä ostavat. Kun Fed lopetti keskuspankkiostot, EKP oli vasta aloittamassa. Sveitsin ja Japanin keskuspankit ovat puolestaan jatkaneet ostotoimiaan koko ajan. Tällä kertaa näyttää siltä, että Fedin siirtyessä nettomyyjäksi ja EKP:n hidastaessa ostojaan, jossain vaiheessa ne kokonaan lopettaen, tilalle ei ole tulossa mitään ostoja.
Todennäköisesti vuoden 2018 loppupuolella olemme tilanteessa, missä keskuspankkien yhteenlasketut ostot lipsahtavat miinuksen puolelle – ensimmäistä kertaa sitten finanssikriisin alkamisen.
Kun öljyn alamäki poisti osakemarkkinoiden netto-ostajan
Jonkinlaista osviittaa siitä, mitä negatiivinen ”yllätys” voi aiheuttaa, voidaan nähdä vuoden 2015 korjausliikkeessä. Raakaöljyn hinta kääntyi vuoden 2014 loppupuolella laskuun ja lasku jatkui aina vuoden 2016 alkuun asti. Kun öljyn hinta oli laskenut tarpeeksi alas, myös osakemarkkinoilla käynnistyi rekyyli, ja lopulta osakekurssit tulivat jenkeissä alas lähes 20 prosenttia ja Euroopassa noin 30 prosenttia.
Julkisuudessa öljyn hintaromahdusta seurannutta osakemarkkinoiden alamäkeä kommentointiin lähinnä merkkinä yritysriskien kasvamisesta. Öljy-yhtiöiden alamäki oli luonnollista, mutta myös energia-alaa rahoittaneen pankkisektorin vaikeuksia pelättiin. Todellinen syy taisi kuitenkin olla heikommin seurattu markkinatoimija, eli sovereign wealth fundit. SWF:t ovat pääasiallisesti öljyntuottajamaiden valtiollisia sijoituskassoja, jotka pistävät öljymyynneistä kertyneitä tuloja sukanvarteen ja sijoittavat ne markkinoille, velkakirjoihin ja osakkeisiin.
Kun öljyn hinta romahti, näiden maiden öljytulot ehtyivät, ja niiden aiemmin yhteenlasketut noin 30-40 miljardin dollarin kuukausittaiset arvopaperiostot romahtivat nollan tasolle. Joidenkin öljyntuottajamaiden SWF:t muuttuivat jopa nettomyyjiksi. Käytännössä siis 2015 saatiin kuukausiostoihin ennakoimaton shokki, jonka koko oli lähes samaa luokkaa kuin EKP:n kuukausittaiset ostot ovat.
Itku pitkästä ilosta, mutta nauretaan nyt ensin
Nämä keskuspankkien ostotoimet ovat tuoneet markkinoille paljon ”varmaa” kysyntää, mikä on osaltaan ruokkinut sijoittajien halukkuutta omistaa velkakirjoja, joiden nimellistuotto on hyvin alhainen tai jopa negatiivinen. Samaten osakekurssien ralli on ollut huima, vaikka ei poikkeuksellinen aiempiin isoihin nousukausiin verrattuna. Valitettavasti ne aiemmat nousukaudet ovat päättyneet itkuun, ja olisi typerää olettaa, että tällä kertaa voisi käydä toisin.
Juuri tällä hetkellä näyttää hyvältä. Uusi ”legi” ylös on käynnistynyt. Tosin samanlainen ”flag”-purkautuminen ylöspäin nähtiin heinäkuussa 2015 – juuri ennen öljyn hinnanlaskun aiheuttamaa reipasta korjausliikettä.
Tällä hetkellä veikkaisin, että DAX-indeksin kesäinen 8,5 prosentin korjaus luo hyvän pohjan syksylle, ja indeksi on marssimassa uuteen ennätykseen. Optimismia ruokkivat Saksan vaalit, puheet euroalueen liittovaltioistamisesta ja yleinen mielikuva hyvästä talouskasvusta. Kun Saksan vaalit on käyty ja kurssiennätykset on rikottu, edessä on riitely liittovaltioistamisesta, odotettua hitaampaa talouskasvua ja mm. Italian vaalit, joista ei voi mitenkään syntyä euromyönteistä tai eurokuntoon pääsevää hallitusta. Sekä keskuspankkien tukitoimien nollaantuminen vuoden 2018 aikana.
