Yksi omaan sijoitustoimintaani eniten vaikuttaneista henkilöistä on yhdysvaltalainen Bruce Greenwald, joka on vuodesta 1991 alkaen toiminut Columbian yliopistossa rahoituksen professorina. Greenwald on vaikuttanut merkittävästi arvosijoittamisen kehittymiseen Grahamin klassisesta tyylistä kohti nykyaikaista osakkeen arvonmäärityksen ja yhtiön strategisen analyysin yhdistävää tyyliä. Itse Warren Buffett kiitti hiljattain Greenwaldia hänen ansiokkaasta työstään (ks. lyhyt puhe tästä).
Tässä kirjoituksessa tarkoitukseni on esitellä Greenwaldin ajattelua hieman tarkemmin. Aloitan Greenwaldin perusprinsiipeillä, jotka ovat kirjoituksiani pidempään seuranneille tuttuja. Tämän jälkeen siirryn kirjoituksen varsinaiseen ”pihviin” esittämällä yksinkertaisia käytännön menetelmiä ja Greenwaldin ajattelun pohjalta johdettuja tunnuslukuja, joilla arvosijoittaja voi löytää houkuttelevia sijoitusmahdollisuuksia. Lopuksi etsin arvosijoittajan iskunpaikkoja Helsingin pörssistä ja listaan eri menetelmien perusteella kiinnostavimmat osakkeet.
Greenwaldin ajattelun kulmakivet
Greenwaldin ajattelun kulmakiviä on yhtiön tai osakkeen arvon jakaminen kolmeen komponenttiin: oman pääoman tasearvoon eli kirja-arvoon (book value, BV), kilpailuedun arvoon (competitive advantage value, CAV) ja kasvun arvoon (growth value, GV). Parhaiden yhtiöiden arvo (total value, TV) muodostuu komponenttien summana:
TV = BV + CAV + GV (parhaiden yhtiöiden arvo)
Kasvulla on arvoa vain silloin, kun se kohdistuu liiketoimintoihin, joissa yhtiöllä on kilpailuetu. Ilman kilpailuetua poikkeuksellisen kannattaville toimialoille syntyy uutta kilpailua ja tuotot heikkenevät. Tästä syystä vain parhaiden yhtiöiden kasvulla on arvoa.
Mikäli yhtiöllä on kilpailuetu, mutta se ei kasva tai sen kasvu kohdistuu liiketoimintoihin, joissa kilpailuetua ei ole, arvonmäärityksessä tulee käyttää EPV-menetelmää (earnings power value, tulosvoiman arvo). Siinä kasvu jätetään pois laskuista ja osakkeen arvo määritetään tasearvon ja kilpailuedun arvon summana:
EPV = BV + CAV (keskinkertaisten yhtiöiden arvo)
Heikoilla yhtiöillä ei ole kilpailuetua ja kaikkein heikoimmilla sen arvo voi olla jopa negatiivinen. Tällöin puhutaan kilpailuhaitasta (eli kasvu tuhoaa omistaja-arvoa). Ilman kilpailuetua olevan yhtiön arvo vastaa tasearvoa, kun taas kilpailuhaitoilla varustettu yhtiö on arvoltaan alle tasearvon. Heikkojen yhtiöiden kohdalla arvonmäärityksessä tulee käyttää AV-menetelmää (asset value, omaisuusarvo). Tässä menetelmässä yhtiölle lasketaan joko jälleenhankinta-arvo (reproduction value, RV) tai likvidaatioarvo (liquidation value, LV).
Jos yhtiön pidemmän aikavälin näkymät ovat valoisat ja heikko kehitys on ennemminkin seuraus huonosta johtamisesta kuin epäterveestä toimialasta, yhtiölle kannattaa laskea jälleenhankinta-arvo. Terveellä toimialalla omaisuus tulee uusia tietyin väliajoin, jolloin historiallisiin hankintahintoihin perustuva kirjanpidollinen tasearvo ei suoraan kuvaa omaisuuden todellista markkina-arvoa tarkasteluhetkellä. Toisekseen tasearvo kuvaa huonosti monien elintärkeiden aineettomien tekijöiden arvoa. Tällaisia ovat esimerkiksi brändi, asiakassuhteet ja tuotekehitys. Jälleenhankintaperusteisessa omaisuusarvon määrittämisessä lasketaan arvo myös aineettomille omaisuuserille:
AV (RV) = jälleenhankinta-arvo (elinvoimaisilla aloilla toimivien heikkojen tai huonosti johdettujen yhtiöiden arvo)
Jos yhtiön näkymät ovat heikot ja heikko kehitys johtuu toimialan rakenteista, jolloin johdon vaihtaminenkaan ei auta, kannattaa yhtiölle laskea likvidaatioarvo. Koska yhtiön tulostaso ei ole sijoittajien vaatimusten mukainen eikä tulevaisuus näytä yhtään valoisammalta, yhtiön likvidoiminen on usein paras vaihtoehto. Tällä tarkoitetaan reaaliomaisuuden myymistä ja varojen palauttamista sijoittajille. Näissä tapauksissa yhtiön omaisuusarvo kannattaa määrittää likvidaatioperusteisesti. Likvidaatioarvonmäärityksessä huomioidaan vain sellaiset omaisuuserät, jotka voidaan muuttaa helposti käteiseksi. Näitäkään ei arvosteta kassaa lukuun ottamatta täyteen arvoonsa, sillä esimerkiksi saamisiin liittyy riskejä eikä varastokaan välttämättä ole täysin kurantti:
AV (LV) = likvidaatioarvo (taantuvilla aloilla toimivien yhtiöiden arvo)
Edellä kuvatusta teoriasta ja järkeväntuntuisista kaavoista ei ole juurikaan hyötyä, ellei sijoittaja osaa soveltaa niitä käytännössä. Miten Greenwaldin ajattelusta päästään konkretian tasolle? Siirrytään seuraavaksi teoriasta käytäntöön.
Teoriasta käytäntöön
Greenwaldin AV-EPV-TV -analyysin hyödyntäminen tarjoaa kolmenlaisia sijoitusmahdollisuuksia. Arvosijoittajan iskunpaikat ovat tilanteissa, joissa…
1) parhaiden yhtiöiden kasvusta ei tarvitse maksaa täyttä hintaa
2) keskinkertaisten yhtiöiden kilpailuedusta ei tarvitse maksaa täyttä hintaa
3) heikkojen yhtiöiden tasearvosta ei tarvitse maksaa täyttä hintaa
Parhaat yhtiöt
Parhaiden yhtiöiden (laatuyhtiöiden = kilpailuetu ja kasvu kilpailuedun sisällä) kohdalla arvosijoittaja voi etsiä tilanteita, joissa kasvupotentiaalia ei ole hinnoiteltu osakekurssiin. Tämä tarkoittaa käytännössä sitä, että sijoittaja laskee osakkeelle EPV:n ja ostaa osaketta vasta silloin, kun kurssi putoaa alle tämän. Toisin sanoen kasvun arvo on tässä tapauksessa sijoittajan turvamarginaali. Ellei kasvu toteudu, sijoittaja saa joka tapauksessa vaatimansa tuoton. Jos kasvu toteutuu odotusten mukaisesti, EPV:llä ostanut sijoittaja saa nauttia huomattavasta osakekurssin noususta. Arvosijoittajan näkökulmasta parhaiden yhtiöiden ostohinnalle voidaan kirjoittaa seuraava kaava:
Parhaiden yhtiöiden ostohinta (kun kasvun arvosta ei makseta mitään) = EPV
Ellei sijoittaja halua olla ihan näin varovainen, hän voi ostaa osaketta, kun kasvupotentiaalin saa esimerkiksi puoleen hintaan. Tässä esimerkkitapauksessa laatuyhtiöiden ostohinta määräytyy arvosijoittajalle seuraavasti:
Parhaiden yhtiöiden ostohinta (kun kasvun arvosta maksetaan puolet) = EPV + 50 % x GV
Keskinkertaiset yhtiöt
Toinen sijoitusmahdollisuus tarjoutuu tilanteessa, jossa keskinkertaista yhtiötä (kilpailuetu muttei kasvua) saa ostettua oman pääoman tasearvolla. Tällöin kilpailuetua ei ole hinnoiteltu osakekurssiin ja sen arvo on sijoittajan turvamarginaali. Vaikka yhtiö menettäisi kilpailuetunsa, sijoittaja saisi vaatimansa tuoton. Ellei toimialan rakenteissa tai kilpailukentässä tapahdu muutoksia ja yhtiö säilyttää kilpailuetunsa, tasearvolla ostanut sijoittaja tekee hyvän tuoton osakkeen hinnan noustessa ennemmin tai myöhemmin EPV:n tasolle. Arvosijoittajan näkökulmasta keskinkertaisten yhtiöiden ostohinnalle voidaan kirjoittaa seuraava kaava:
Keskinkertaisten yhtiöiden ostohinta (kun kilpailuedusta ei makseta mitään) = BV
Ellei sijoittaja halua olla näin varovainen, hän voi ostaa osaketta, kun kilpailuedun saa esimerkiksi puoleen hintaan. Tässä esimerkkitapauksessa keskinkertaisen yhtiön ostohinta määräytyy arvosijoittajalle seuraavasti:
Keskinkertaisten yhtiöiden ostohinta (kun kilpailuedun arvosta maksetaan puolet) = BV + 50 % x CAV
Heikot yhtiöt
Kolmas sijoitusmahdollisuus tarjoutuu, kun heikko yhtiö (ei kilpailuetua) hinnoitellaan alle tasearvon. Tällainen tilanne voi syntyä, jos markkinat hinnoittelevat osaketta EPV:llä käyttäen väliaikaisesti heikkoa tulosta. Jos toimiala on elinvoimainen (mutta rakenteiltaan sellainen, ettei kilpailuetuja voi syntyä), arvosijoitta voi olettaa osakkeen hinnan palautuvan tasearvoon, kun väliaikaiset ongelmat on selätetty. Esimerkiksi johdon vaihtaminen voi olla aliarvostuksen purkava katalyytti. Jos sijoittaja ostaa heikkoja yhtiöitä likvidaatioarvolla, muodostuu tasearvon ja likvidaatioarvon erotus sijoittajan turvamarginaaliksi. Vaikka ongelmat eivät ratkeaisi, sijoittaja saisi sijoittamansa rahat takaisin omaisuuden likvidoimisen jälkeen. Arvosijoittajan näkökulmasta heikkojen yhtiöiden ostohinnalle voidaan kirjoittaa seuraava kaava:
Heikkojen yhtiöiden ostohinta = LV
Ellei sijoittaja ole näin varovainen, hän voi hyväksyä esimerkiksi puolet pienemmän turvamarginaalin. Tällöin ostohinta lasketaan seuraavasti:
Heikkojen yhtiöiden ostohinta (kun tasearvon ja likvidaatioarvon erotuksesta maksetaan puolet) = LV + 50 % x (BV – LV)
EPV-menetelmä ja kilpailuedun arvo
Hyödynnetään seuraavaksi EPV-menetelmää Helsingin pörssin yhtiöihin. Tässä menetelmässä yhtiöiden (osakkeiden) arvo määritetään tulosperusteisesti laskemalla niille tulosvoiman arvo (EPV). Tähän on olemassa useita eri tyylejä, joista yksinkertaisin on jakaa osakekohtainen tulos (EPS) sijoittajan tuottovaatimuksella. Tässä ongelmaksi muodostuu usein se, ettei esimerkiksi viimeisimmän tilikauden tulos välttämättä kuvaa yhtiön normaalia tulostasoa. Etenkin syklisten yhtiöiden kohdalla sijoittajan tulisi käyttää useamman vuoden keskimääräistä tulosta. Olen itse ratkaissut ongelman laskemalla EPV:n oman pääoman tasearvon ja ns. kilpailuetukertoimen (competitive advantage multiple, CAM) avulla:
EPV = EPS / Tuottovaatimus = Kilpailuetukerroin x BV
Kilpailuetukerroin kuvaa sitä, kuinka moninkertainen osakkeen arvon tulisi olla suhteessa oman pääoman tasearvoon, kun huomioidaan yhtiön kilpailuedusta johtuva kyky tehdä omalle pääomalle sijoittajan tuottovaatimuksen ylittävää tuottoa (ROE > tuottovaatimus):
Kilpailuetukerroin (CAM) = ROE / Tuottovaatimus
Ellei yhtiöllä ole kilpailuetua (eli jos ROE = tuottovaatimus), kilpailuetukerroin on yksi eli osakkeen arvo vastaa oman pääoman tasearvoa. Kertoimen käyttämisessä on se etu, että voin määrittää EPV:n perustuen analyysiini yhtiön normaalista oman pääoman tuotosta (joka on yksi osakkeen arvoon eniten vaikuttava perusfundamentti).
Sijoittamalla kilpailuetukertoimen kaava EPV:n kaavaan saadaan:
EPV = ROE / Tuottovaatimus x BV
Greenwaldin menetelmien etuna esimerkiksi DCF-laskelmiin verrattuna on niiden intuitiivisuus ja helppokäyttöisyys. Kovin kummoisia numeronmurskaajan taitoja ei vaadita ja ala-asteen matematiikalla pärjää vallan mainiosti. Esimerkiksi EPV-menetelmässä tarvitaan edellä esitetyn mukaisesti vain kolmea lukua.
Ensin yritetään muodostaa näkemys kiinnostavien yhtiöiden normaalista oman pääoman tuotosta (ROE). Ellei toimialan ja kilpailutilanteen tarkempi analysointi viehätä, arvion voi perustaa yhtiön pidemmän aikavälin historiaan tai analyytikoiden pitkän aikavälin ennusteisiin. Pääasia, että sijoittaja on vakuuttunut siitä, että yhtiö kykenee vähintään arvioituun tuottotasoon keskimäärin pitkällä aikavälillä. Mitä matalammaksi arvio asetetaan, sitä varmemmalla pohjalla se on, jos ikäviä yllätyksiä sattuu matkan varrelle. Tämän jälkeen pohditaan, kuinka suuri vuotuinen tuotto halutaan otetusta riskistä. Jos sijoittajalle riittää markkinoiden keskimääräinen noin 9 prosentin tuotto, hän käyttää laskelmassa tätä tuottovaatimusta. Kolmas tarvittava luku on tarkalleen ottaen yhtiön viimeisimmän tilikauden lopun oman pääoman tasearvo. Tämän jälkeen lasketaan kaikille kiinnostaville yhtiölle EPV edellä esitetyllä tavalla. Kun osakekurssi tippuu alle EPV:n, aloitetaan ostot. Mitä laadukkaammasta yhtiöstä on kyse, sitä turvallisempi ja tuottoisampi sijoitus tulee pitkällä aikavälillä olemaan, kunhan tilanne markkinoilla rauhoittuu (Huom! Laatuyhtiöitä ei normaaliolosuhteissa saa koskaan ostettua EPV:llä, joten tämän tyyppistä strategiaa noudattavan sijoittajan pitää uskaltaa ostaa, kun markkinoilla myrskyää).
Seuraavaan taulukkoon olen koonnut EPV:n perusteella 20 houkuttelevinta Helsingin pörssin suuryhtiötä. EPV:n määrittäminen perustuu tilikauden 2017 omaan pääomaan ja arviooni yhtiöiden normaalista ROE:sta sekä riskiin perustuvasta tuottovaatimuksesta. Yhtiöt on asetettu EPV:n ja osakekurssin suhteen mukaiseen järjestykseen eli ensimmäisenä oleva yhtiö on edullisin (osakekurssit kuvaavat tilannetta 29.8.2018). Kuten taulukosta nähdään, yhtiöt on hinnoiteltu pääosin selvästi yli EPV:n. Tämä kertoo pörssin nykyisestä arvostustasosta.
Taulukko 1. Houkuttelevimmat Helsingin pörssin suuryhtiöt EPV:llä mitattuna.
Listan ylivoimaiseksi ykköseksi nousee Stockmann, jonka EPV lasketaan seuraavasti:
EPV = 5 % / 9 % x 12,29 EUR = 0,6 x 12,29 EUR = 6,83 EUR
Stockmannin EPV on 1,6-kertainen nykykurssiin verrattuna. Tämä johtuu siitä, etteivät markkinat näe tällä hetkellä yhtiön tulevaisuutta kovin positiivisessa valossa. Mikäli tulos putoaa edelleen nykyisestä eikä yhtiö yllä arvioimalleni kannattavuustasolle (ROE 5 %), nykyistä osakekurssia voi pitää jopa kalliina. Stockmann on hyvä esimerkki yhtiöstä, jonka kasvulla ei ole arvoa (ROE alle tuottovaatimuksen). Tästä syystä EPV kuvaa yhtiön todellista arvoa, jos nykyiset ongelmat saadaan selätettyä. Ellei sijoittaja usko käänteeseen yhtiölle kannattaa laskea likvidaatioarvo ja maksaa osakkeesta korkeintaan sen mukaisesti (käsittelin Stockmannia tarkemmin heinäkuussa, ks. kirjoitus tästä).
Myös listan kärkikahinoihin yltävien kiinteistöyhtiöiden, Cityconin ja Technopolisin, kohdalla EPV kuvaa hyvin todellista arvoa. Kiinteistöyhtiöillä pääoman tuotot ovat tyypillisesti matalat. Koska osakkeista vaaditaan tyypillisesti vähintään 8 prosentin vuotuinen tuotto, ei kiinteistöyhtiöistä useinkaan makseta edes oman pääoman tasearvon mukaista hintaa. Ne kun tekevät usein alle 8 prosentin tuottoa pääomalle. Tällöin sijoittajan ainoaksi keinoksi päästä itse vähintään tämän suuruiseen tuottoon, on maksaa yhtiöistä alle tasearvon. EPV huomioi ns. ”kilpailuhaitan” (ROE < tuottovaatimus) ja EPV on tämän tyyppisillä yhtiöillä siksi alle oman pääoman tasearvon. Kilpailuhaitan voi havaita myös kilpailuetukertoimesta, joka jää alle yhden.
Kolmannen sijan nappaavan Atrian osakekurssi heijastelee tällä hetkellä melko hyvin yhtiön kilpailuhaittoja. Kilpailuetukerroin 0,7 indikoi, ettei osakkeesta kannata maksaa kuin 70 prosenttia suhteessa taseen omaan pääomaan eli noin 10 euroa.
Listalta voisi esimerkin omaisesti poimia myös kuudentena olevan YIT:n, joka yltää matalaan kaksinumeroiseen oman pääoman tuottoon, muttei korkeahkosta tuottovaatimuksesta johtuen luo näkemykseni mukaan omistaja-arvoa (ROE = tuottovaatimus). Syklisille rakennussektorin yhtiöille käytän tämän tyyppisissä listauksissa aina 10 prosentin tuottovaatimusta. Näin ollen myös YIT:n kohdalla sijoitusmahdollisuus tarjoutuu vasta sitten, kun osaketta saa selvästi tulosvoiman arvoa (ja oman pääoman tasearvoa) edullisemmalla hinnalla.
Listalla ensimmäiset itsenä kiinnostavat yhtiöt ovat Oriola ja Fortum. Oriolaa analysoin tarkemmin huhtikuussa, eikä näkemykseni ole tästä juurikaan muuttunut (ks. kirjoitus tästä). Koska en kuitenkaan ainakaan vielä omista Oriolaa, Fortum on listalla ensimmäinen omasta salkustani löytyvä yhtiö. Se on riittävän laadukas tehdäkseen pääomalleen sijoittajien tuottovaatimuksen ylittävää tuottoa (kilpailuetukerroin > 1). Fortumin kasvulla on näin ollen arvoa, mutta valitettavasti kasvumahdollisuuksia on rajallisesti. Siksi EPV kuvaa melko hyvin yhtiön todellista arvoa. Tällä hetkellä osake on melko neutraalisti arvostettu tai korkeintaan hieman yliarvostettu. Fortumin taannoinen ylisuureen kassaan perustuva sijoituscase oli hyvä esimerkki tilanteesta, jossa kilpailuedusta ei tarvinnut maksaa käytännössä mitään (ks. kirjoitukseni yhtiöstä: 6.8.2015, 9.8.2015, 19.6.2017). Toisin sanoen yhtiötä sai pitkään taseen oman pääoman arvolla, vaikka todellinen arvo oli EPV:n mukainen tai jopa hieman sitä korkeampi.
Olen itse kiinnostunut yhtiöistä, joilla on vahva kilpailuetu ja mielellään kasvumahdollisuuksia kilpailuedun sisällä. Siksi taulukossa 1 muut itseäni kiinnostavat yhtiöt ovat Sampo, Konecranes ja Tikkurila sekä hinnan laskiessa riittävästi myös Nokia ja Caverion (näistä omistan tällä hetkellä Sampoa, Konecranesia ja Nokiaa). Kaikilla näillä yhtiöillä kilpailuetukerroin on selvästi yli yhden. Näiden yhtiöiden kohdalla EPV ei suoraan kerro yhtiöiden todellista arvoa, sillä se ei huomioi kasvua. Kaikilla näillä yhtiöillä kasvu kuitenkin luo arvoa, toisin kuin taulukon useimmilla alkupään yhtiöillä. Siksi arvonmääritys tulee tehdä TV-menetelmällä, ei EPV:llä. Tästä huolimatta EPV:n määrittäminen on hyödyllistä. Kuten kirjoituksen alussa kuvasin, EPV kertoo laatuyhtiöiden sopivan ostohinnan hyvin konservatiiviselle sijoittajalle. Ellei sijoittaja halua maksaa mitään epävarmasta kasvupotentiaalista, hän maksaa yhtiöstä vain EPV:n. Hieman enemmän riskiä sietävä arvosijoittaja voi maksaa kasvusta jotakin, muttei koskaan täyttä hintaa.
Otetaan seuraavaksi tarkasteluun taulukon 1 laadukkaimmat yhtiöt ja määritetään niiden arvo TV-menetelmällä. Tutkitaan sen jälkeen millä hinnalla yhtiöitä kannattaa ostaa, jos sijoittaja on epävarma kasvuodotusten toteutumisen suhteen.
TV-menetelmä ja kasvun arvo
Jos tulosvoiman arvo (EPV) voidaan määrittää edellä esitetyn mukaisesti kilpailuetukertoimen (CAM) avulla, laatuyhtiöiden kokonaisarvo (TV) voidaan puolestaan määrittää kasvukertoimen (growth multiple, GM) avulla:
TV = Kasvukerroin x EPV
Kasvukerroin kuvaa sitä, kuinka moninkertainen osakkeen arvon tulisi olla suhteessa tulosvoiman arvoon (EPV), kun huomioidaan yhtiön mahdollisuus kannattavaan kasvuun (uusien investointien ROE > tuottovaatimus):
Kasvukerroin (GM) = (1 – Kasvu/ROE) / (1 – Kasvu/Tuottovaatimus)
Sijoittamalla kasvukertoimen kaava TV:n kaavaan saadaan:
TV = (1 – Kasvu/ROE) / (1 – Kasvu/Tuottovaatimus) x EPV
Taulukkoon 2 olen laskenut taulukosta 1 poimittujen laatuyhtiöiden kokonaisarvot TV-menetelmällä. Yhtiöt on asetettu TV:n ja osakekurssin suhteen mukaiseen järjestykseen eli ensimmäisenä oleva yhtiö on edullisin. Lisäksi taulukosta nähdään osakkeiden sopivat ostohinnat riippuen siitä, kuinka monta prosenttia arvosijoittaja uskaltaa maksaa kasvun arvosta (osakekurssit kuvaavat tilannetta 29.8.2018).
Taulukko 2. Laatuyhtiöiden arvonmääritys EPV- ja TV-menetelmällä.
Itseäni kiinnostavista laatuyhtiöistä Oriola vaikuttaa edelleen jonkin verran aliarvostetulta, jos sijoittaja tyytyy keskimääräiseen 9 prosentin vuosituottoon, uskoo yhtiön kasvavan 4 prosenttia vuodessa ja yltävän 20 prosentin oman pääoman tuottoon. Näillä oletuksilla kasvukertoimeksi saadaan 1,4 eli kasvun huomioiva osakkeen kokonaisarvo on 40 prosenttia yli tulosvoiman arvon. Oriolan TV lasketaan seuraavasti:
TV = (1 – 4 % / 20 %) / (1 – 4 % / 9 %) x 2,42 EUR = 1,4 x 2,42 EUR = 3,49 EUR
Itse lukeudun sijoittajiin, jotka haluavat sijoitukselleen kohtuullisen suuren turvamarginaalin. Toisin sanoen en maksa osakkeista koskaan niiden oikeaa arvoa vastaavaa hintaa, vaan paljon vähemmän. Oriolan kohdalla tämä tarkoittaa käytännössä sitä, että oma osto-ohjelmani käynnistyy suunnilleen EPV:n mukaisella hinnalla (jos kurssi sinne asti putoaa eikä muita parempia vaihtoehtoja ole sillä hetkellä tarjolla). Itse asiassa olin muutama kuukausi sitten hyvin lähellä aloittaa osto-ohjelman, mutta kurssi ei koskaan tippunut riittävän alas. Osake ei ole vieläkään kallis, vaikka kurssi on noussut. Yhtiön kasvupotentiaaliin pääsee edelleen kiinni puoleen hintaan.
Taulukossa 2 toisena olevan Caverionin sijoituscase perustuu johtamisen terävöittämisen tuomaan käänteeseen (käsittelin yhtiötä tarkemmin heinäkuun kirjoituksessa, johon pääset tästä). Mikäli käänne tapahtuu ja kannattavuus normalisoituu, osakekurssilla on edellytykset nousta edelleen. Muut taulukon 2 yhtiöt ovat pörssissä käytännössä oikein hinnoiteltuja. Niiden kohdalla osakekurssin putoaminen lähemmäs itseäni kiinnostavaa EPV-tasoa vaatii taustalle yhtiökohtaisia haasteita tai suuremman makrotaloudellisen kriisin.
Seuraava kuva tiivistää Greenwaldin arvonmääritysmenetelmät ja arvon komponentit:
Kuva 1. TV- ja EPV-arvonmääritys ja osakkeen arvon komponentit.
Seuraavaan kuvaan olen johtanut Greenwaldin arvonmääritysmenetelmissä käytettävien tunnuslukujen ja kertoimien laskukaavat niin, että kaikki komponentit voidaan ilmaista yhtiön arvoon eniten vaikuttavien perusfundamenttien eli oman pääoman tuoton (ROE), kasvun, tuottovaatimuksen ja tasearvon avulla.
Kuva 2. TV- ja EPV-arvonmäärityksessä käytettävien tunnuslukujen laskukaavat.
R.W.
Random Walkerin blogiin tästä.
_________
Mitä sijoitushistorian menestyneimmät gurut ostaisivat tänään Helsingin pörssistä? Arvoguru-uutuuskirja esittelee arvosijoittamisen kantavat periaatteet ja tuo ne nykyhetkeen.
