Aika rientää. Kaksikymmentä vuotta sitten uuden vuoden aattona tulin dealing-huoneeseen jättämään avaimeni ja lähdin uuden vuoden viettoon, takaisin enää palaamatta. Vuoden 1999 alussa ensimmäisinä euroon liittyvät maat kiinnittäisivät vaihtokurssinsa pysyvästi keskenään kiinteiksi, ja vaikka tavalliset tallaajat näkisivät vielä markkoja ja pennejä muutaman vuoden, finanssipuolella kaikki transaktiot siirtyivät europohjaisiksi.
Kilpailu valuuttamarkkinoilla oli kiristynyt, ja kaupalliset intressit supistuivat euron käyttöönoton myötä puolella. Saksan markka katosi paletista, mutta dollari, punta ja Ruotsin kruunu jatkoivat ennallaan. Kakun puolittumisen lisäksi nälkäisiä suita oli aiempaa enemmän, ja kaikki osapuolet olivat aiempaa viisaampia, nopeampia ja raadollisempia.
ERM-kriisin nähneenä en luottanut puhuviin päihin. Niillä oli tapana puhua pehmoisia, tehdä tyhmyyksiä ja jälkikäteen voivotella, kuinka kaikki oli Moskovan vika. Tässä suhteessa mikään ei ole muuttunut. Vika on aina Moskovassa, USA:n presidentissä, populisteissa, edeltäneessä hallituksessa, työnantajissa, työntekijöissä tai maasäteilyssä. Harvoin kukaan nostaa kättä pystyyn oman virheen merkiksi. Se ei ole luonnevika, vaan järjestelmän vika. Virheiden tekemistä ei arvosteta.
Tämä erottaa sijoitusalan monesta muusta alasta. Jos joku onnistuu edes hieman kolikonheittoa paremmin tulevan arvaamisessa, hänestä on hyötyä. Pienikin positiivinen alfa on hyödynnettävissä hajauttamalla joko tuotteiden tai ajan kautta, tai käyttämällä useita asiantuntijoita samanaikaisesti. Tämänkaltaisista ihmisistä tulee sankareita ja guruja, ja heidän satunnaiset virhelaukauksensa hyväksytään.
Tässä kohtaa erottuvat ammattilaiset ja amatöörit. Ammattilainen haluaa nähdä positiivisen tai negatiivisen edun jonkun tahon päätöksenteossa. Satunnaisvaihtelu sen edun ympärillä ei kaada kuviota, kunhan etu on tilastollisesti tarpeeksi selkeä. Ammattilaiselle kaveri, jolla on maailman toiseksi huonoimmat sijoitusideat, on aivan yhtä arvokas, kuin kaveri, jolla on maailman toiseksi parhaat sijoitusideat.
Amatööri puolestaan tuijottaa signaaliarvon sijaan enemmän sitä satunnaisvaihtelua, ja minimoidakseen omaa katumusta tai maineen menettämistä hän ripustautuu jonkun auktoriteetin varaan. Päätöksenteko ja kova työ yritetään ulkoistaa, ja siinä käy aina huonosti. Ilkeästi sanottuna nämä ovat niitä ihmisiä, joille puhuvat päät kelpaavat aina.
Suurin osa ammattisijoittajan ajasta menee kahteen asiaan: konsensuskäsityksen hahmottamiseen ja jonkun kapean segmentin hyvin tarkkaan syynäämiseen. Koska kaikki helposti saatavilla oleva tieto on jo kursseissa mukana, pelkkä pintapuolinen tiedonkeruu tai edes oma huolellinen analyysi ei tuo etua. Etu syntyy tilanteessa, missä huomaa merkittävän eron konsensuskäsityksen ja oman huolellisen analyysin välillä.
Muistan, kun Suomen markan viimeisinä vuosina se oli vahvistunut Saksan markkaan nähtynä putkensa laitaan. Suomen Pankki oli sitoutunut pitämään valuuttakurssin putken sisällä. Aina kurssin osuessa putken laitaan keskuspankki osti valuuttaa eli myi markkaa. Joku olisi voinut ajatella, että koska keskuspankki voi ostaa valuuttaa rajattomasti, valuuttaputki ei voisi mennä rikki, ja siksi olisi riskitön treidi ostaa Saksan markkaa valuuttaputken alalaidassa. Hoksasin, että Suomen Pankilla on toimistoaukioloajat, ja että se on sitoutunut ylläpitämään valuuttaputkea vain työaikana. Eli oikea treidi olikin veikata, että valuuttaputki menee Suomen markan vahvistumispaineen takia rikki työajan päättyessä ja että markka vahvistuu reilusti illan aikana. Niin kävi. Pieni voitto firmallemme, mutta pieni tappio sille, joka näki vain riskittömän treidin valuuttaputken pitävyyteen luottamisessa.
Tämä on ehkä se tärkein uudenvuoden lupaus, minkä minä ja sinä voimme (jälleen kerran) yrittää tehdä: sensijaan, että tuijotamme yksittäisiä vetoja ja kerromme niistä sotatarinoita toisillemme, ne vedot pitäisi nähdä kokonaisuutena ja jatkumona. Niistä yksittäisistä vedoista pitää yrittää oppia, mitä niistä voi oppia, ja parantaa sitä kautta omaa peliä, mutta katse täytyisi koko ajan pitää edussa ja sen jalostamisessa. Ja yrittää etsiä fiksuja positiivista etua omaavia tahoja ideoiden poimintaan ja peesattavaksi, ja tyhmiä, negatiivista etua omaavia tahoja kontrattavaksi. Se etsintä ei lakkaa koskaan, ja listaa pitää välillä päivittää, koska joskus fiksu taantuu tyhmäksi ja tyhmä nousee fiksuksi.
***
Kerrataan ensimmäiseksi alkaneen vuoden keskeiset tulevat tapahtumat.
1) USA:n keskuspankki on antanut ymmärtää voivansa jättää suunniteltuja koronnostoja väliin vuoden 2019 aikana. Markkina suhtautuu tähän huomattavasti pessimistisemmin. Korkofutuureista on laskettavissa odotukseksi, että on todennäköistä, että Fed ei nostaisi korkoja kertaakaan koko vuoden aikana, ja koronlasku olisi todennäköisempää kuin koronnosto. Fedin kokouspäivät ovat:
30. tammikuuta, 20. maaliskuuta*, 1. toukokuuta, 19. kesäkuuta*, 31. heinäkuuta, 18. syyskuuta*, 30. lokakuuta ja 11. joulukuuta*
Tähdellä merkityt ovat kokouspäivät, jolloin Fed julkaisee lyhyen lausunnon lisäksi päivitetyt talous- ja korkoennusteet – yleensä isommat päätökset tehdään niiden kokousten yhteydessä. Arvaan jo nyt, että tammikuussa Fed kaivaa nenää ja maaliskuussa toteaa näkymien heikentyneen hieman, minkä takia nostojen paussaaminen on perusteltua. Toukokuussa kaivetaan nenää, ja kesällä tilanne riippuu jo sitten siitä, alkaako reaalitaloudessa ja finanssimaailmassa näkyä niinsanottua piristymisen merkkiä.
2) Euroopan keskuspankista kirjoitin kolmisen viikkoa sitten. Kokouspäivät ovat:
24. tammikuuta, 7. maaliskuuta*, 10. huhtikuuta, 6. kesäkuuta*, 25. heinäkuuta, 12. syyskuuta, 24. lokakuuta, 12.joulukuuta*
Tähdellä on merkitty ne kokoukset, joiden yhteydessä julkaistaan päivitetyt talousennusteet. Arvaan jo nyt, että tammikuussa kaivetaan nenää, maaliskuussa ihmetellään, että näkymät ovat heikentyneet ja ilmoitetaan joko suoraan TLTRO:sta tai kerrotaan, että se julkaistaan seuraavien kokousten aikana.
Sijoittajalle oleellista on, että kaikki tietävät jo Fedin ja EKP:n höllentävän rahapolitiikkaa. Siksi se ei enää tule olemaan positiivinen yllätys, vaan pikemminkin ”buy the rumor, sell the news”. On myös mahdollista, että molemmat keskuspankit yllättävät negatiivisesti leikkimällä kuuroa talouden varoituskellojen kuminasta huolimatta. Tämä on keskeinen syy sille, miksi markkinanäkemykseni on edelleen negatiivinen – ”hyvät uutiset” tulevasta rahapolitiikan löystämisestä ovat jo hinnoissa.
3) Vaalit: EU-parlamenttivaalit pidetään 23.-26. toukokuuta. Etukäteen näyttäisi selvältä, että kahden isoimman puolueen S&D:n ja EPP:n kannatus laskee, todennäköisesti niin, että nämä kaksi puoluetta eivät yhdessä pysty muodostamaan enemmistöä. Se tarkoittaa käytännössä pakkoa hakea yhteistyötä Alden, Vihreiden tai näitä marginaalisempien ryhmien kanssa, mistä puolestaan seuraa, että Brexitin tai euroalueen kehittämisen hoitaminen pysyy hankalana. Todennäköisesti tärkeät asiat jäävät siis jatkossakin EU-maiden hallitustenvälisten tapaamisten ja Euroopan Keskuspankin hoidettaviksi. Deutsche Bankilla oli aiemmin sijoittajan näkökulmasta oleellisimmat asiat käsittelevä raportti.
Euroopassa pidetään vaalit Belgiassa, Puolassa, Virossa, Kreikassa ja Tanskassa – sekä myös Suomessa. Lisäksi kuluvan vuoden aikana selvinnee, löytyykö Trumpille varteenotettavaa haastajaa republikaanien tai demokraattien riveistä.
***
Sitten markkinanäkemyksiin. Olen varmaan todella tylsä ihminen, sillä edelleen pidän kiinni syyskuun alun ”keventäkää osakepainoa, ottakaa salkkuun osakkaiden tilalle USA:n valtion velkakirjoja”-näkemyksestä.
Se on ollut aika hyvä näkemys. Samaten kuten ylipäätään euroalueen laajempi välttely. Viime vuoden jälkipuoliskon laskutohinassa euroalueen osakkeet kyykkäsivät selvästi enemmän kuin USA:n osakkeet.
Mielestäni markkina ei osoita vielä sellaisia merkkejä, että ryntäisin ostoksille. Jos salkkuna on puolet osakkeita ja puolet velkakirjoja, pitäisin sen ennallaan.
Aloitetaan oikein pitkästä kuvasta:
USA:n 10-vuotisen velkakirjan markkinakorko on trendannut alaspäin 80-luvun puolivälistä alkaen. Viimeisen seitsemän vuoden aikana korkotason lasku on kuitenkin pysähtynyt – nollaraja häämöttää, ja vaikka Euroopassa valtioille on lainattu rahaa negatiivisella korolla, USA:ssa ei mene niin huonosti tai hullusti.
Koron laskevan trendin yhteydessä on nähty useampia koronnostojen sarjoja talouden nousukausina, kunnes taantumat ja kuplien puhkeamiset ovat kääntäneet suunnan uudelleen laskuun. Kuviosta näkyy 90-luvun alun piikki, sitten velkakirjamarkkinoiden myllerrys ja Meksikon kriisi 1995, vuosituhannen vaihde, ja sitten finanssikriisin aatto.
Tällä hetkellä korkotaso on käynyt seitsemän vuoden vaihteluvälinsä ylälaidassa ja taittanut alas. Jos huomioi yritysten korkean tulostason ja velkasyklin, niin pitäisin riskiä isommasta korjausliikkeestä edelleen perusteltuna huolena.
Velkakirjojen hinnat ovat nousseet 2 prosenttia syyskuun alusta, kun osakkeet Helsingissä ovat laskeneet 14 prosenttia.
Öljyn hinta ei osoita vielä mitään piristymisen merkkejä, euroalueen osakkeissa ei näy dollariessa mitattua mitään mainittavaa vahvuutta. Osakkeissa näyttäisi olevan menossa palautuminen ylös kohti syksyn pohjalukemia, eli keskimmäisessä ikkunassa euroalueen osakkeet kohti punaista viivaa, ja alimmassa ikkunassa jenkkiosakkeet kohti sinisen laatikon alalaitaa.
Koska öljyssä tai USA:n valtion velkakirjojen koroissa ei näy vielä piristymisen merkkiä, odotan huonojen markkina-aikojen jatkuvan vielä. Ehkä osakemarkkinan pitää tälläkin kertaa laskea sen täydet parikymmentä prosenttia, ihan kuten 2015-2016 kävi. Silloin edessä olisi vielä ehkä n. kymmenen prosentin alamäki nykyisiltä tasoilta. Jos niin kävisi, siinä tilanteessa niiden velkakirjojen vaihtaminen takaisin osakkeiksi alkaisi olla perusteltua monestakin syystä.
